房企年报有哪些值得关注的信息？

作者：天风证券研究所固收孙彬彬团队

摘要：

经历了2017年和2018年再融资显著收缩的局面，多数房企大多在年报中提及了要将其杠杆率控制在合理水平，同时改善负债结构，拓宽多元化的融资渠道等负债管理的诉求，而从房企16-18年的财务数据来看，房企的净负债率近三年呈现逐年下降的趋势，但是整体剔除预收账款的资产负债率2018年较去年同期仍有所提升，房企杠杆总体依然居高不下。

考虑到2019年宏观环境依然复杂，预计地产企业信用状态将进一步分化，对于杠杆水平稳定可控、自由现金流改善同时筹资现金流稳定、整体融资成本控制在合理水平内的房企可以参与。

地产行业发展，房企如何看？

2018年上半年，受到地产市场调控和金融严监管的影响，房地产行业发展面临挑战，行业集中度不断提升，部分房企发行的债券在18年也陆续出现违约。但是自2018年7月下旬以来，各类“宽信用”政策和会议表态密集出台，房企外部融资环境有所好转，因城施策政策也给予部分城市的房地产市场带来新机会。

房企主要收入来源于房地产项目销售，受宏观经济发展周期和政策调控等因素影响大，公司能否针对行业的周期转换及时采取有效的经营策略，针对宏观经济和行业调控相应调整公司的经营策略和投资行为，将在相当程度上影响公司的长期发展。

见微知著，我们从房地产企业个体微观视角出发，通过地产企业年报梳理，观察房企对于后市的看法？对于地产主业发展是坚持做大还是选择减速？房企都选择布局了哪些多元化战略方向？负债管理进行了怎样的调整？

1. 房企怎么看行业未来发展和政策走向？

从2018年到2019年，房地产市场面临复杂变化的形势。一方面，因城施策政策下，部分城市调控开始有所放松，而部分城市调控仍未有放松之势；另一方面，从前期融资难融资贵，到目前外部融资环境有所改善，但是进入房地产行业的资金仍有所约束。

外部环境依然复杂，房地产行业未来的走势仍备受关注。那么对于未来，身处于行业之中的各个房企又怎么看待房地产行业的政策走向和未来的发展趋势？

在行业未来发展方面，房地产企业大多认为行业发展增速将趋缓，城市之间保持分化，规模化和专业化将加大经营难度。同时，随着新型城镇化、城市更新、特色小镇等战略的推进，改善类置业需求还将继续增长。2019年各梯队房企的行业集中度将进一步提升也是多家房企的主流观点。

政策方面，房地产调控作为防风险的重要组成部分，房企大多认为行业调控短期内难言放松，而2019年房地产行业政策预计将以稳为主，同时政策上更加强调因城施策、理性施策，加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制。

2. 地产主业，做大还是减速？如何布局？

在“房住不炒”的总基调下，全国商品房销售增速有所放缓，但市场集中度加速提升，在现在这个节点下，房企对于地产主业，是选择坚守做大规模，还是适当减速？

从地产企业18年的年报披露情况来看，除了少数地产企业如泛海控股等，大幅调整了产业结构，减少了地产业务板块以外，绝大部分的房企仍然选择坚守房地产主业，希望利用自身的经营优势在规模方面继续保持适度增长，保持或提升在行业的地位，坚持规模与利润并重，实现高质量增长。

而在区域布局方面，主要有坚持以一二线城市及核心城市群为主的布局策略，以及围绕京津冀、长三角、粤港澳大湾区等核心城市圈进行布局，也有部分房企立足当地资源，发展本地优势，并向其他城市扩展，城市能级下沉有所控制。

3. 多元化策略如何布局？

为顺应形势变化，不断扩大业务领域。各大房企在做大做强传统地产主业的同时，也积极推进公司战略转型。梳理房企的年报不难发现，各个地产商在多领域、多业态、多模式的探索具备共性，同时也不乏个性。

在“房住不炒”和“租购并举”指示下，长租公寓业务成为众多房企多元化的主流选择之一。通过延伸地产业务产业链而发展的物业服务、健康养老服务等也是多数房企多元化发展的着力点。以外，金融业务也是较多房企多元化布局的重要板块。

除共性以外，房企的多元化布局也具备个性，有布局“3D生物打印+生物医药”等创新产业，也有筹备布局机器人业务、节能环保业务、电商业务等领域的房企。

4. 负债管理做了哪些调整？

2018年下半年“宽信用”背景下，企业外部融资环境有所改善，但是监管层对于资金流入房地产行业仍存在谨慎控制。房企在追求规模化的同时，也需要保证资金流动性的充足，如何使其在杠杆平衡中寻求发展成为所有房企面临的共同问题。

对于负债管理，房企是否做了新的调整？从房企年报中关于负债管理的表述情况来看，公司大多提出要控制杠杆在合理水平，优化债务结构，拓宽多元化的融资渠道，降低融资成本等负债管理的诉求。

房企年报数据再验证

房企对于未来行业的发展，自身主业的拓展和多元化的布局，以及对于负债管理都提出了各自的看法和诉求，那从近期房企的财务报表数据上来看，各房企的财务情况又发生了怎样的变化？

截止2019年3月份，全国商品房销售额达到2.7万亿，同比增长5.6%，全国商品房销售面积2.98亿平方米，同比下降0.9%，行业整个销售增速下行。但其中部分领先的房企的销售规模仍在不断攀升，各房企18年销售额和销售面积较去年同期相比大多有所增长，销售集中度提升的现象更加明显。截止2019年一季度，TOP10的行业集中度已经达到31%，TOP100的行业集中度达到59%。随着行业集中度的不断提升，中小房企规模扩张的压力也越来越大，行业规模效应越来越强。

由于房地产行业收入结算滞后的特点，当年的收入情况更多的反映企业前1-2年的经营业绩，从2018年年报数据来看，房企可以说是增收又增利，2018年发债房企营业收入平均值582亿元，同比增长35%，归属于母公司的净利润平均值达到68亿元，同比增长34%。

在目前房企业务收入构成中，房产产品收入仍然占重要部分，但是除了房地产开发与经营，其他业务收入也在逐渐丰富房企业务收入构成。

从2018年发债房企的现金流数据来看，经营活动现金流较17年的情况大幅好转，2018年整年经营现金流净额达到70亿元，投资性活动现金流虽然仍然处于净流出的状态，但是相较于2017年的投资活动现金流净流出状况也有所改善。

从发债房企现金流的平均状况可以看出，房企加强了内部现金流管理，以应对外部再融资环境的收紧。2018年外部融资环境收紧叠加行业调控等因素导致房企面临融资难融资贵的严峻局面，根据房企2018年年报数据显示，发债房企筹资活动现金流净额较17年同期下滑约64%。然而得益于经营活动现金流的好转和投资收缩，房企2018年自由现金流转正，较17年同期大幅改善，有效应对了外部融资收紧的困境。

从房企年报披露的综合融资成本来看，房企之间则呈现较大的分化。从2018年各房企年报披露的综合融资成本来看，分布区间从4.3%至8.42%，房企融资成本差异明显。而从近年来房企综合融资成本的变化情况来看，部分房企负债成本有所下降，但也有部分房企由于市场认可度下滑，近年来融资成本逐年提升。

房企在追求规模扩张的同时，需要重视负债管理和资金链的安全性，大多数房企在2018年的年报中都提到要降低负债水平，优化债务的表述。我们从18年发债房企财务报表数据上来看，发债房企的剔除预收账款的资产负债率仍有所提升，而从净负债率指标来看，发债房企的杠杆较2017年继续下降，看出行业对净负债率的指标控制更加重视。

小结

展望2019年，房地产企业在行业未来发展方面的观点基本可以总结为，房地产销售将趋于平稳，城市之间保持分化，向核心城市集中是基本趋势。政策方面，预计将以稳为主，同时更加强调因城施策、理性施策。稳定的楼市符合“稳房价、稳地价、稳预期”、“防风险”的调控思路。

对于地产主业，绝大部分的房企仍然希望利用自身的经营优势在规模方面继续保持适度增长，不断提升在行业的领先地位。同时，在做大做强传统地产主业的同时，房企也在积极推进公司战略转型，主要还是“由房而生”的相关领域，也有少数和地产关联度偏低的其他多元化领域。

经历了2017年和2018年再融资显著收缩的局面，多数房企大多在年报中提及了要将其杠杆率控制在合理水平，同时改善负债结构，拓宽多元化的融资渠道等负债管理的诉求，而从房企16-18年的财务数据来看，房企的净负债率近三年呈现逐年下降的趋势，但是整体剔除预收账款的资产负债率2018年较去年同期仍有所提升，房企杠杆总体依然居高不下。

考虑到2019年宏观环境依然复杂，预计地产企业间将进一步分化，对于杠杆水平稳定可控、自由现金流改善同时筹资现金流稳定、整体融资成本控制在合理水平内的房企可以关注。

风险提示

行业政策调控超预期，信用风险，资金链风险

报告来源：天风证券股份有限公司

报告发布时间：2019年5月22日

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