11月社融的五个特征

2023年11月末社会融资规模存量为376.39万亿元，同比增长9.4%，增速较上月提高0.1个百分点。11月当月增量为2.45万亿元，比上年同期多4556亿元。各分项中，政府债券净融资同比大幅多增，是支撑社融回升的主要力量；人民币贷款同比小幅少增。

第一，政府债融资继续支撑社融增长。

政府债券净融资1.15万亿元，同比多4992亿元。从万得统计数据来看，11月地方政府特殊再融资债净融资额为3530亿元，是政府债券净融资同比多增的主要贡献项。

此外，发改委指出近日下达了2023年增发国债的第一批项目清单。截至13日，12月国债净融资额已达到5782亿元，去年12月仅为2005亿元，后续增发国债的落地会推动社融增速继续改善。 

第二，当月信贷增量偏低，但累计供给量已超过去年全年水平。

11月份人民币贷款增加1.09万亿元，同比少增1368亿元，低于市场预期的1.2万亿元。

当月贷款增量偏低可能有两个原因：一是虽然政策要求要着力加强贷款均衡投放，但部分银行可能还是会先用票据冲量，囤积项目以做来年开门红准备。11月票据融资增加2092亿元，同比多增了543亿元。二是实体经济信贷融资需求偏弱，这也是二季度以来的特征，在政策对当月信贷总量考核减弱的情况下，供给端投放信贷的积极性就减弱了。

不过，整体来说今年的信贷供给还是比较充裕的，在地产风险持续出清以及城投债严控增量的背景下，前11个月共增加了21.58万亿元，已经超过了去年全年的水平（21.31万亿元），同比也多增了1.55万亿元。

第三，居民部门的信贷继续改善。

分部门看，居民部门贷款增加2925亿元，同比多增298亿元。其中，短期贷款增加594亿元，同比多增69亿元，可能是受到了“双十一”购物节的带动作用；中长期贷款增加2331亿元，同比多增228亿元，在地产刺激政策的作用下，居民购房带动的中长期贷款需求继续释放，不过，近期30大中城市房屋成交数据偏弱，贷款的持续性还需观察。

第四，企业部门信贷总量及结构偏弱。

企（事）业单位贷款增加8221亿元，同比减少616亿元。其中，短期贷款明显多增，11月增加1705亿元，同比多增1946亿元，是2016年以来的最高值。这可能反映出当前企业流动资金偏紧，短期的经营压力大，但因为预期偏弱，借入长期贷款的意愿不足。中长期贷款增加4460亿元，同比少增2907亿元，是连续第5个月少增。不过，当月增量与近5年均值（4843亿元）基本相当，这也反映出来今年政策鼓励投放出的信贷以中长期为主。

第五，M1、M2增速同步下滑。

11月末，广义货币（M2）余额同比增长10%，增速分别比上月末和上年同期低0.3个和2.4个百分点。狭义货币（M1）余额同比增长1.3%，增速分别比上月末和上年同期低0.6个和3.3个百分点。“M2-M1”剪刀差继续扩大至8.7个百分点。这反映出实体经济内生动能偏弱，资金活化效率不高。

从存款端来看，基数影响下居民部门的存款同比少增了1.34万亿元，但当月增量（9089亿元）还是基本持平于历史均值（2018-2022年同期平均增加9203亿元），非金融性企业部门的存款则同比多增了511亿元，说明居民消费及企业投资意愿的扩张还需更多政策支持。另外，特殊再融资债的发行推动部分财政资金回笼，也置换了部分拖欠的企业账款，但由于当前没有合适的投资机会，获得财政资金的企业大概率就会转手去买理财，可以看到非银行业金融机构新增存款1.57万亿元，同比多增9020亿元。

最后进行一个总结。11月社融增速回升主要是来源于政府债的支撑，信贷增量回落则与PMI显示出的经济增速放缓的趋势一致。此外，企业部门信贷呈现出的短期多增、中长期少增的特征，M1和M2同比增速双双走低且剪刀差继续扩大，均反映出当前融资需求偏弱。居民部门的信贷继续改善，不过持续性还需观察。

经济的恢复增长和债务风险的化解仍需要政策端的呵护，预计明年货币政策将保持宽松基调。从近期一系列会议来看，货币政策除了总量方面的要求之外，会更注重传导效率，之后需要更多关注信贷结构、M1、社会综合融资成本等与资金使用效率高度相关的指标。

注：本文来自红塔证券奇霖宏观2023年12月13日发布的《11月社融的五个特征》，分析师：杨欣