民生宏观：出口转负或意味着政策宽松窗口打开

要点

6月7日，海关总署公布5月出口数据。5月中国对外出口金额2835.0亿美元，同比下滑-7.5%，且反季节性环比下滑4个百分点，低于市场一致预期。

5月出口同比降至负数，我们并不感到意外。我们之前提示，今年3月出口需求源自订单回补，4月出口同比高增更多与去年同期低基数相关。

随着回补需求褪去，基数效应影响减退，今年3-4月短暂的出口同比高增回落，5月出口同比回归常态。值得注意的是，5月出口额与4月相差不多，只因去年基数偏高，5月出口同比给人的观感比较冷。

如果说3-4月出口同比是由于订单回补和低基数共振下的短暂反弹，那么今年5-7月出口金额将是回归正常节奏后的结果，只不过基数效应将会拉低5-7月出口的同比表现。

5月出口归于平静，今年出口同比低点或落在6-7月。

外贸企业获得订单，随后出口报关，订单对出口具有领先意义。4月PMI新出口订单较三月下降2.8%，指向5月出口回归需求错峰之后的正常状态。

5月-7.5%的出口同比符合我们预期，预计6-7月出口同比或在-14%~-11%。

参考历史季节性（2015-2021）表现，6月出口金额一般较5月略有增长。5月PMI显示5月新出口订单仍在下滑，但环比降幅收窄至-0.40%，由此推断6月出口金额或与5月相似，预计6月出口额或在2800亿美元左右。而因为去年6月基数相对较高，6月出口同比最终或落在-14%。

按照往年季节性推断今年7月出口金额，月度金额或在2941亿美元。考虑到去年高基数，今年7月出口同比或达-11%。

我们维持之前给出的2023年出口同比节奏：3-4月同比偏高，5-7月出口转负，8-9月出口同比震荡，10-12月出口同比上行。

出口结构显示5月出口没有“新故事”，延续我们之前给出的两大判断。

之所以认为五月出口归于平静，除了出口总量波澜不惊之外，还有一个原因是五月出口结构也并未呈现出太多异象。不论是商品结构，还是国别结构，五月和出口表现符合我们对2023年出口判断。

5月同比走弱较快的是出行消费、地产后周期和耐用消费品板块，与海外消费需求下行同步，符合我们之前对2023年全球经贸周期下行判断。

5月钢材、铝材、纺织纱布等原材料出口也快速走弱，与中国对东盟出口走弱相呼应。

5月出口结构印证我们对2023年出口的第一个判断，全球经贸周期下行大趋势下，全球消费品的生产和需求都在共振走弱，这也是我们看全年出口负增长的基本假设。

5月两大商板块块表现出出口韧性，一个是资本品（包括通用机械设备、集成电路、零部件等），另一块是汽车（包括汽车及汽车零配件）。5月汽车、生产设备和零部件三类高端制造品出口同比为正；5月汽车出口甚至录得123.5%的同比增速。

5月出口结构印证我们对2023年出口第二个判断，2023年出口结构有两大亮点，一是高端制造（新能源汽车为典型代表）；二是资本品。

5月出口转负有两大重要意义。

出口转负或意味着政策宽松窗口打开。出口同比为负叠加地产疲软，过去的经验显示，这种内外需组合往往催生逆周期政策启动。一如我们之前提示，二季度最需要关注三个宏观现象，出口转负、地产疲软以及青年失业率偏高。若这三个现象共振则意味着二季度政策或有启动，届时资本市场交易主线或落到政策博弈。

今年全球经贸周期下行，全球总需求和贸易下行，中国亦不能例外。但在总量下行过程中，中国的制造出口仍体现出两大板块的相对竞争优势，一是机械设备等资本品；二则汽车、生产设备和精密零部件等为代表的高端制造商品。当前国内有效需求不足，出口结构亮点对资本市场而言或蕴含投资机会。

风险提示

海外需求韧性超预期；美联储货币政策超预期。

注：本文来自民生证券2023年6月8日发布的报告《出口转负的意义》，报告分析师：周君芝S0100521100008