狂风之后是分化：不以估值比高低，而以盈利决胜负

本报告导读

出于对结构性政策/疫情/中美等事件的担忧，市场大幅回调。但回归DDM模型，分母端行情依旧可期，无风险利率与风险评价下行，把握中盘蓝筹、紧扣科技成长。

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狂风后，天愈明；巨鲸落，万物生

3500以下均是布局良机：调整更多是事件性引发的结构调整，而非系统性风险。调整的触发因素：1）从教育到房地产、医疗等重大民生领域存在政策取向边际调整的可能，直指权重板块，反垄断叠加“双减”引发对政策风险扩散的担忧；2）欧美疫情再次抬头，以及国内局部地区疫情发酵，加剧对下半年经济的担忧；3）中美天津会谈，紧张情绪传导至资本市场。总体来看，当前基本面并未发生实质性恶化，部分赛道的微观市场交易结构亦未触及阈值，本次调整属于恐慌情绪扰动。“莫言塞北无春到，总有春来何处知”，调整缘结构问题而非总量问题。狂风后，天愈明；巨鲸落，万物生，3500点以下皆是布局良机。

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分母端行情依旧可期，无风险利率下行是增量驱动

分母端行情依旧可期，无风险利率下行是增量驱动。除了风险评价下行之外，我们从无风险利率端看到了更多催化：1）稳增长压力逐步显现以及降低融资成本需求下，可能迎来“非对称”LPR降息。此外下半年在政府债放量与MLF大规模到期压力下，存在再度降准可能。2）八部委联合整治房地产乱象，以及上海首套房贷利率调升，地产投资收益空间持续压缩，叠加理财产品收益率下行，权益市场有望迎来更多增量资金。3）中低收入群体资产负债表尚待修复，社零中乡村受损尤为严重，叠加收入差距与就业压力，社会消费倾向有所下降，货币政策的宽松倾向必要性更强。

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狂风之后是分化：不以估值比高低，而以盈利决胜负

狂风之后是分化：不以估值比高低，而以盈利决胜负。4月以来大类行业风格行情分化，我们认为盈利优势是关键，而宽松预期下估值影响甚微。1）分子端优势定胜负：科技成长>周期>消费>金融。科技成长伴随新一轮技术创新带来的需求成长周期开启盈利高增有望持续；周期尽管结构性供需缺口仍存但整体景气已至高位，边际难再向上；消费在弱修复下分子仍显疲弱；金融随着稳增长预期深化分子端面临一定压力。2）估值影响甚微：周期的估值优势随着行情走高迅速收窄，随着分子端优势的换位，行情主线由周期让位给科技成长，且未来随盈利优势的持续其将继续领涨。

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选股思路：中小风格、科技成长持续占优，盈利弹性领衔

选股思路：中小风格、科技成长持续占优，盈利弹性领衔。自国君策略团队4月25日提出“科技成长的起点”，逻辑不断兑现，除了产业景气周期持续向上之外，我们更是看到了估值周期的开启。除了盈利优势，中小风格占优更多源于信用周期的边际趋宽。盈利的中间逻辑在订单-库存，起点逻辑在于信用。2021Q2以来，随着信用预期的逐步改善，市场风格切换至盈利改善增速更快且估值相对合理，并具有竞争优势的个股，以中证500为代表的中盘蓝筹进入投资视野。随下半年经济稳增长压力以及广义财政周期触底反弹，信用预期边际向宽将不断强化，中小风格估值盈利均有支撑。

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行业配置：顺产业周期大势，逆市场行为小势

行业配置：顺产业周期大势，逆市场行为小势。1）产业周期向上：电池材料/锂电/动力电池/半导体/光伏；2）新消费：医美/化妆品；3）绝对收益：家电/汽车/保险/银行；4）券商。