房企分化进行时

作者：杨现华 

来源： 证券市场周刊

房地产规模红利逐渐减弱，头部房企将进一步挤压中小房企的生存空间。

随着10月份销售数据的陆续出炉和三季报的落幕，开发商的业绩逐一呈现，增长仍然是行业的主基调。在多变的环境下，房企以确定的销售和业绩应对。

2019年的业绩主要源于2017年甚至是2016年的签约销售，彼时正是房地产行业量价齐升之时。因此，房企目前良好的业绩是前期销售开始在报表上陆续体现的结果。

当前的签约销售则关乎房企未来的业绩表现。根据克而瑞数据以及部分已披露签约销售数据的公告，虽然龙头房企的增速稍有放缓，但第二梯队的龙头企业增速有加快的趋势。在中小房企生存艰难甚至部分破产之际，规模房企正在收割更大的市场。

增长仍是主基调

2016年和2017年是房企签约销售快速增长的两年，尤其是在拿地高潮的2016年地王频出，2019年房企开始结算的恰好就主要是2017年和2016年销售的楼盘。因此可以说，目前房企业绩的稳定并不意外。

根据海通证券统计，2019年前3个季度，A股房地产企业营业总收入为14712.8亿元，同比增长23.22%，增速比2019年上半年有所提升；销售毛利率方面，2019年前三个季度，行业销售毛利率为13.3%，比2019年上半年有所回落。

A股地产上市公司2019年前三个季度营业收入占2018年全年的比例为70.36%，完成情况好于2018年同期水平。2019年前三个季度，A股地产上市公司实现归母净利润占2018年全年的比例为67.8%，完成进度情况与2018年同期基本持平。

在收入和利润增长的同时，开发商的库存也在增加。根据海通证券统计，截至2019年三季度末，A股地产企业累计存货为6.33万亿元，同比增加18.2%，相对2019年上半年末，库存绝对值继续创出新高，但增速有所回落。

海通证券认为，房地产企业库存增速回落与2019年下半年以来企业减缓拿地有一定关系。

但是，由于房地产预售制度的存在，开发商的存货中存在一定比例的已经预售项目。一般情况下，房企的土地储备包括已售未结项目、在建项目和拟开发项目。在存货构成中，开发商的主要存货就是开发成本和开发产品。

预售的存在导致了存货周转的部分失真。因此，国信证券引入另一个指标来考察房企的存货情况。

国信证券认为，由于预售制度，导致“存货周转天数”这个指标反映的并不是当期预售层面的库存去化能力。另一个指标，即回款存货比=销售商品、提供劳务获得的现金/期末存货，可以更真实地反映房企去库存的能力，该比率越大，说明当期预售回款层面的去化速度越快，2019年三季度行业的回款存货比为21%，而2019年二季度仅10%左右，表明从预售回款层面，房地产板块三季度去化速度明显加快。

在行业整体业绩向好的同时，房企内部也有所分化。头部房企愈发彰显优势，中小房企更加困难，业绩分化持续上演中。

马太效应进行时

2016-2018年的签约销售增长叠加房价上涨决定了2018-2020年房企结算的走好，不过这种向好更多地体现在头部企业，中小房企的生存空间被挤压。

以克而瑞数据为例，2016年时，签约过千亿元的房企刚刚过10家仅有12家，2018年千亿元房企已经达到30家左右。2016年时行业规模前10的房企销售占比为18.35%，较3年前2014年的16.92%上涨不到2个百分点。

到了2018年，行业前10的房企集中度达到了26.9%，较3年前提高超过8个百分点。从更广的范围来看，留给中小房企的生存空间已经不多了。

2016年时，行业销售前30的房企市占率为28.81%，前50强的市占率为34.59%，前100强的市场占比为43.92%，与3年前相比，市占率虽然都有不同程度的增长，但变化并不明显，规模房企的市场规模并没有体现出绝对的优势。

到了2018年情况就不一样了，行业前10的房企集中度达26.9%，而50强和100强房企的集中度提升幅度较大，分别达到了55.1%和66.7%的市场份额。

即3年后的2018年，前10强房企的市占率已经近乎2016年时行业30强的水平了；2016年时百强房企的市场规模尚且不到45%，2018年已经直奔7成市场份额而去。

过去3年，规模房企全面提升，规模房企竞争优势进一步深化。克而瑞认为，从长期来看，未来百强房企的整体业绩份额将继续增长，各梯队房企的行业集中度也将进一步上升，而随着市场调控压力持续和规模房企竞争优势的体现，百强房企仍将保持分化的格局；预计到2020年，前10和前30房企的集中度将分别达到47%和70%。

不论众多中小房企是否愿意，留给他们的市场空间和生存空间都在急剧缩小，结构分化正在不可逆地上演着。

过去签约反映在如今的报表上更加直接。2019年前三季度房企业绩稳增、结构分化，其中一二线房企高增、三线房企下降。这是华创证券给出的结论。

具体来看，2019年前三季度，一线房企营业收入同比增长22.1%，二线房企营业收入同比增长32.4%，三线房企营业收入同比增长8.9%，即二线>一线>三线。

受益于集中度提升，一二线房企营收涨幅明显高于三线房企。华创证券表示，这主要由于一二线房企加速扩张以及集中度提升所致，而尾部房企在逐步淘汰，符合市场整体走势和预期。

净利润的分化更加明显。2019年前三季度，房地产板块的净利润增速在10%左右，但其中一线房企净利润同比增长14.5%，二线房企同比增长45.7%，三线房企同比下降27.8%。

在一二线房企净利润都有不同程度增长的情况下，三线房企净利润大幅下滑。对此，华创证券表示，房企一般结算周期滞后于销售周期1.5-2年，由于2015年下半年到2016年，房价进入上行周期，带动项目毛利率持续增长，业绩进入集中释放期，而三线房企净利润仍为负增长则对应集中度提升、尾部企业被淘汰的现象。

此外，无论是毛利率、净利率或者费用率，一二线房企也都优于三线房企。三线房企仅在资产负债率方面表现优于一二线房企，但在扣除预收账款等影响后，三线房企负债率再度逊色。

在经历了狂飙突进的3年后，进入2019年，无论是销售面积还是销售金额，房地产的增速都明显放缓了。这就是说，在一个规模变化不再大起大落的行业中，挤压式的增长不可避免。

争夺份额

2014-2018年，全国商品住宅销售面积分别约为10.52亿平方米、11.24亿平方米、13.8亿平方米、14.47亿平方米和14.79亿平方米，同比增幅分别约为-9.1%、6.9%、22.4%、4.9%和2.2%。

同期，全国商品住宅销售额分别约为6.24万亿元、7.28万亿元、9.9万亿元、10.78万亿元12.64万亿元，同比增幅分别约为-7.8%、16.6%、36.2%、8.89%和14.7%。

根据统计局的统计，2019年1-9月，全国住宅销售面积增长1.1%，增速进一步放缓，只有住宅销售额继续保持增长，增速为10.3%。

不难发现，自本轮去库存以来，房地产板块从2015年开始经历了量价齐升的高景气周期，销售面积和销售额都有了优异的增长，尤其是销售额的增速好于销售面积的增长，即单位售价更高了。

但随着去库存告一段落、棚改货币化退潮和居民负担加重等一系列原因的影响，三四线楼市率先降温。住宅销售面积增幅已经大幅回落，仅仅保持了弱增长，销售额虽然守住了两位数的增速，但也较前期明显回落，表明房地产行业正在告别高增长，回归平稳期。

因此，在房地产销售面积增速近乎停滞，销售额也回归常态的前提下，行业的规模红利正在渐渐褪去。

在规模相对稳定的空间里，头部企业并没有停止扩张的步伐，而且集中度会进一步提升。

对于未来行业销售，中金认为，2020年销售整体仍将保持平稳，预计全国销售面积同比下跌4%、销售金额同比增长1%。其中，一、二线城市销售面积走平，三、四线市场虽趋势向下，但不会大幅失速，而头部房企的销售市占率仍有可观提升空间。中金公司预计，行业10强、50强和100强房企销售市占率将分别由2019年的29%、61%和72%提高到2020年的32%、68%和79%，其中行业3强房企市占率接近14%。

从长期看，房企前10的公司市占率最终可达40-50%，克而瑞数据显示，2018年时的行业前10在2019年的拿地集中度（以货值计算）已接近50%，10强房企未来5年销售额平均实现10%以上的年化增长将是大概率事件。