兴证策略：2024年多头思维很重要

前言：经历2月以来的上涨后，近期市场分歧开始加大。那么，后续行情将如何演绎？哪些方向值得关注？详见报告。

一、保持多头思维，是今年应对市场波动的重要基调

在《高胜率投资：大波动后的共识》这篇报告中，兴业证券系统性回顾了2015年与2018年两轮大波动之后的行情演绎特征，大致能分成两个阶段。其中，第一个阶段是大跌之短期的跌深反弹β行情。2月以来，兴业证券看到市场再度进入到类似的修复阶段。

而行至当前，多数行业拥挤度已经不低，市场分歧和波动也开始加大，部分投资者开始担忧行情的持续性以及业绩期的风险。对此，兴业证券倾向于认为，在应对短期的波动和不确定性时，相较于去年的一个重要不同在于，今年市场更需保持多头思维：

1.1、从基本面角度，今年是一个对于过度悲观的预期逐步纠偏的过程

2023年的市场，是一个对于过度乐观的经济预期逐步纠偏的过程。去年年初市场对于疫后复苏的弹性过于乐观，指数也因此大涨。但二季度后过高的预期被实际的数据逐步纠偏，并导致市场此后的调整。

而今年与去年的预期和节奏恰恰相反。年初市场对于经济的预期持续下修，因此兴业证券看到国内长端利率显著下行，当前仍在低位。另一方面，红利资产也表现出明显的超额收益。

当前，兴业证券已经看到一些积极信号出现，市场悲观预期已有缓解。一方面，开年宏观数据整体好于预期，指向经济修复动能延续回升。其中，1-2月规模以上工业增加值同比增长7%，高于市场预期的4.3%；全国固定资产投资同比增长4.2%，高于市场预期的3.0%；社会消费品零售总额增长5.5%，略高于市场预期的5.4 %。另一方面，外资继续流入，海外对于国内经济的预期也在逐步好转。从花旗中国经济意外指数来看，2月以来持续回升，指向海外对于中国经济的预期已在改善。

往后看2024年，两会已经定调了全年5%左右的经济增长目标，后续相机抉择下政策仍有发力空间。若经济整体企稳，通胀较去年回升，且盈利大概率迎来低位修复，市场预期仍有向上修正的空间。

1.2、从政策角度，“以投资者为本”营造出对投资端更为有利的市场环境

近期资本市场政策密集出台，监管工作聚焦“两强两严”、强调“以投资者为本”， 营造出更为有利的市场环境。2024年3月15日下午，证监会密集出台《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》、《关于加强上市公司监管的意见（试行）》、《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》以及《关于落实政治过硬能力过硬作风过硬标准全面加强证监会系统自身建设的意见》等4项政策文件，分别涉及发行上市准入、上市公司监管、机构监管和证监会系统自身建设，切实回应市场关切。

2024年，A股市场投融资平衡有望继续改善，投资者回报也将进一步提升。2023年8月底减持新规落地以来，产业资本减持规模显著回落，今年2月已转为净增持。2024年，随着监管严把发行上市准入，加强现金分红监管，防范绕道减持等各项措施逐步落地，A股市场投融资平衡有望继续改善，投资者回报也将进一步提升。

总结而言2024年，一方面从基本面的角度，是一个悲观预期被经济数据、政策发力、业绩表现逐步自低位纠偏的过程，另一方面，政策端对投资者的呵护，投融资平衡的进一步改善，也营造了更为友好的投资环境。

因此，2024年更应保持多头思维，当出现阶段性的调整或风险偏好收缩时，更应积极应对。

二、高胜率投资仍是主旋律，积极拥抱“三高”资产

参考2015年与2018年两轮大波动之后的行情演绎，在短期的反弹修复后，中长期市场风格迎来重塑，高胜率投资成为共识，“三高”资产成为主线方向：1、高景气；2、高ROE；3、高股息。

当前，一方面随着市场风险偏好回暖，对于经济过度悲观的预期已有所修复。并且，一季报业绩窗口期临近，市场预期变得更加落地。因此兴业证券认为，4月需重点关注有业绩确定性的高景气与高ROE方向扩散。

2.1、高景气资产：关注188景气跟踪框架提示的高景气方向

对于高景气资产，其确定性的主要来源是经济周期或产业周期趋势向上阶段，持续兑现的高增长。当市场有确定性景气方向的时候，进攻就是最好的防守。

对于如何筛选高景气资产，兴业证券认为【188景气跟踪框架】是最重要的锚。去年兴业证券独家构建了一套基于高频中观数据的【118行业景气跟踪框架】，系统性重构了中观指标的构建方式，实现了从细分行业、到大类风格再到市场整体的景气高频量化跟踪；今年兴业证券将这个框架迭代升级为【188行业景气跟踪框架】，进一步完善了指标体系，并实现了二级行业的全覆盖。基于1000+核心中观指标，高频观察市场景气趋势及变化。

根据【188景气跟踪框架】，当前全市场高景气行业占比已开始边际回升，景气线索逐渐增多，其中消费与制造行业的景气水平改善较为明显。

结合最新景气数据，提示重点关注的景气方向主要包括：（1）消费：社会服务（酒店餐饮、旅游景区、教育）、商贸零售（免税、一般零售）、轻工制造（包装印刷、造纸）、纺织服饰；（2）制造：机械设备（轨交设备、自动化设备）、军工；（3）周期：交通运输（铁路公路、航空机场）；（4）TMT：传媒（出版、影视院线）。

2.2、高ROE资产：关注ROE高且稳定、未来需求侧有望改善的方向

对于高ROE资产，股价和基本面主要依赖于需求侧的变化驱动，总需求扩张带来的高盈利回报是确定性的主要来源。从自上而下的角度看，总需求的扩张带动ROE趋势上行、高ROE资产基本面比较优势显著提升，使得核心资产在16-17年及19-20年成为超额收益最显著的高胜率资产。

根据兴业证券构建的总需求景气指标，能够领先全A非金融ROE(TTM)6个月左右，显示当前总需求已处于历史低位。基于188景气跟踪框架中消费、投资及出口相关指标，通过计算各自滚动一年分位数并等权合成，分别构建刻画消费、投资及出口景气变化的指标，并将三类指标合成为总需求景气指标。其中，总需求景气指标领先全A非金融ROE(TTM)6个月左右，目前已经处于历史低位，作为判断ROE上行拐点的重要前瞻指标，后续仍需密切跟踪。

考虑到目前总需求的改善仍需观察，ROE上行拐点的信号尚未出现，因此对于高盈利质量资产的筛选，兴业证券主要考察近三年全市场ROE下行期间各行业的ROE稳定性及最近报告期水平，同时结合一致预期净利润及营收增速，寻找未来有望存在结构性需求改善的方向。具体采用如下标准针对二级行业进行筛选：

（1）最新报告期ROETTM近三年分位数大于50%；

（2）近三年ROETTM均值大于5%；

（3）近三年ROETTM均值-1倍标准差大于0；

（4）未来两年预期净利润与营收复合增速均大于10%但不超过30%。

从筛选结果看，高盈利质量资产中当前值得重点关注的方向主要集中在消费医药行业，具体包括白酒、饮料乳品、中药、厨卫电器、家电零部件、照明设备、家居用品、文娱用品、汽车零部件、专业服务、化妆品、电网设备及燃气。

2.3、高股息资产：中长期，重视红利板块的“新底仓资产”属性

尽管短期拥挤度来到高位，但从中长期维度看，兴业证券仍然看好红利板块的配置价值及其“新底仓资产”的属性。

一方面，即使经历上涨，红利板块股息率仍在高位。截至2024年3月15日，红利低波指数的股息率为5.67%，仍在相对高位。显示当前即使经历上涨，板块仍具备较高性价比。并且，兴业证券也看到，红利资产的股息率与其的胜率与赔率均显著相关。

并且，本轮红利低波行情不同于以往的一点在于：随着股价上涨，红利低波的股息率中枢并未回落反而同步上行。为此，兴业证券对21年以来红利低波指数股息率的变化进行拆分，可以看到分红总额的增长幅度超过市值增长幅度，从而拉动股息率的增长，为红利低波板块配置提供了更厚的安全垫。背后的一个重要原因是，板块上市公司的盈利能力和分红意愿的提升，而并非是“生拉硬拽”拔估值。

资金面来看，红利板块仍或受到增量及存量的共同驱动。一方面，险资是未来市场重要的增量资金来源之一，盈利稳定、现金流充裕的红利低波板块天然受到注重投资安全边际的险资青睐。2023年新会计准则实施后，增配红利低波板块计入FVOCI会计科目趋势正在进一步加速。另一方面，截至2023Q4，无论从绝对持仓占比还是超配比例看，主动偏股基金仍然低配红利资产，仓位仍有提升空间。

风险提示

关注经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。

注：文中报告节选自兴业证券2024年3月24日发布的《2024年多头思维很重要——A股策略展望》，分析师：张启尧  S0190521080005；胡思雨  S0190521110003；张勋  S0190520070004；吴峰  S0190510120002；杨震宇  S0190520120002