抄底系列之中国水务（855.HK）：非核心资产剥离正在进行时，未来高成长值得期待

编者按：今年初始，多方发话称深港通已经准备就绪，择机开通，市场普遍预期深港通今年可完成开通。在此，格隆汇优选了一批可能入选的港股标的，作为深港通一个系列，供广大投资者参考。

大家天天盼着股市涨，可一旦股市当真涨起来的时候却又不知道买什么。今天想再给大家分享一个我“守株待兔”的抄底股，那就是中国水务（855.HK）。

不瞒你说，这只票我从去年10月份就一直想买，但不曾想等我研究清楚的时候，股价却突然被四根大阳线股价莫名其妙拉了30%，于是没办法我又开始了“守株待兔”的模式，好在一场股灾让他又回来了。

为什么这么看好中国水务（855.HK）？

理由一：正宗的防御品种

经济不好的时候，资金往往比较青睐防御型的品种，最典型的代表就是公用事业，而供水行业则是公用事业的重要组成部分。中国水务是我国乃至全亚洲最大规模的供水公司，截至2015年底，公司水务项目（包括原水供应和污水处理）的每日处理总量达6.07 百万立方米，其中75%以上来自自来水供水业务。

在中国很多人把环保企业（污水处理、垃圾处理）也归于公用事业领域并纳入防御型的品种。但其实不然，这些环保企业的主要收入对象来自ZF，虽然理论上就算经济不行了，污水不能不处理，垃圾也不能不管吧，但经济下行会直接影响到ZF手中的资金，ZF没钱了，这些环保企业也就断了收入来源。所以这些环保标的都可以说是“伪防御股”，而中国水务才是最正宗的防御品种，它相较那些“伪防御股”有以下两大明显优势：

1)      充沛的现金流

现金流相当于公司的血液，哪怕是成长性再好的公司，一旦遭遇现金流枯竭则随时会完蛋。而中国水务的现金流一直以来都非常充沛。因为供水公司是直接向用户收水费，甚至帮忙ZF代收污水处理等其他费用，是处于整个现金流的前端，运营现金流永远是正的。而对比污水厂，他们的收入则是由ZF给出，而ZF又是向供水公司收取，处于整个现金流的末端，这时候就变成了有拖欠或坏账风险的应收账款，也会变相提高企业借贷的难度。

2)      收入、成本透明

供水企业的盈利模式跟燃气分销商是一致的，燃气分销商收入源自初次接驳费和燃气费，而供水企业的收入则是初次安装费和水费。安装费仅指最后一公里的水管、水表等安装费。而水费则更透明，标杆水价用多少收多少。而污水处理厂的收入通常是由BOT项目根据国际会计准则，将未来的现金流拆分成建造和运营收入提前确认，相较而言难免透明度会低一大截。

理由二：每年稳定派息

从wind上可追溯的分红数据来看，中国水务除了2007年，往后每年都坚定派息且平均分红比例约20%。若按2014年公司0.07元的每股股利，截至昨日收盘（收盘价3.25元）公司股息率刚好2.2%，还算ok。但假若中国经济持续恶化，国内负利率也不是没有可能，这样看来2%的股息率也算不错。

理由三：行业具备趋势性的成长空间

1. 水资源价格上调

我国虽地大物博，但由于国家体制原因，有史以来绝大多数资源都是被垄断交易，尤其是石油、天然气、水等重要的刚需资源，由于资源价格缺乏市场化竞争的协调，常常出现成本售价倒挂的现象。

随着我国能源结构调整的进度以及市场化进程的推进，资源价格逐步推向市场化是大势所趋。就在10月15日，国务院还发布了《关于推进价格机制改革的若干意见》，其中首先提及的就是水资源领域的价格改革，改革争取到2017年得到基本放开。

正在尝试推行的阶梯水价正是针对推进水资源价格市场化的重要方式。直白的说，鉴于现阶段我国相对低廉的水价，阶梯水价的推行无疑能够直接推高当前水价，可以直接增厚供水公司的业绩。

1. 饮水标准上调

现阶段，我国无论是污水的排放标准还是饮水的饮用标准，相较于发达国家而言都处于非常低的水平，在未来逐步提高标准也是毫无疑问的事情。提高饮水标准也就等于间接抬高供水企业的技术门槛，能够加速行业的优胜劣汰，加速运营优秀的公司并购运营效率低下的公司（大多是当地ZF运营），通过提标改造改善公司运营效率，而中国水务正是打算通过这种并购的途径来完成规模的扩张，直接受益。

理由四：政策红利

供水市场同样受益于近期国家倡导的政策红利（PPP、海绵城市）。近期国家积极倡导的海绵城市建设绝对离不开城市的供水系统的完善，而国家又为这些资金密集型的大规模建设项目提供了PPP的融资模式，使得整个水务行业能够有个清晰的投融资模式，利好整个板块。

为什么坚信现在就是合适的时机？

介绍完了公司的亮点和优势，我还要重点讲讲为什么现在就是合适的时机，换言之，我认为现在的股价极具安全边际，何以见得？

1.      资深人士加盟管理团队，发放股权激励并明确公司长期发展战略

去年9月，中国水务迎来了刘玉杰的加盟。她可以算作环保领域里的资深人士，曾担任上实环境、中国燃气等多家上市公司执行董事，现在又同时兼任新宇国际执董。

据刘总自己透露，加入中国水务正是因为多年前就看到了供水行业的趋势性机会，自己也买了不少公司股票，对于公司价值多年被严重低估看不下眼了才忍不住加盟。

刘总加盟不久后，公司就先后两次发放股权激励（详见下图），合计1.425亿股购股权，占扩大前总股本约9.4%，行使价3.5~3.6元，较昨日收盘价3.25元还溢价8~11%。

并且，公司行使购股权的前提是2015年起未来每年业绩增长30%以上，换句话说，假如你今天买入中国水务，你的成本比管理层以及核心员工还要低。如若2016年-2018年期间任何一年的业绩增速低于30%，这部分股权等于作废。

每年30%的业绩增长并非纸上谈兵，公司已经做了详细的规划，大致如下：

-         其中10%来自内生增长。公司自来水供水厂基本都是居民用户，所以存量项目的水量比较有保证，而每年新收购的水厂的利用率每年都会逐步提升，从而会带来总量一定程度的增长；其次水价在历史看来都是每年逐步提升的，相信未来也会持续。

-         另外20%来自外延式并购。现在600万吨/日，明年需要并购120万吨，后年需要144万吨，2015年的目标已经完成。虽然公司是亚洲最大的公司，当前规模却仅占1%的市场份额，而整个供水市场的市场化程度仅20%，所以行业的潜在并购空间仍然很大。

2.       大股东持续增持70个交易日

中国水务大老板段纯良自2015年2月7日开始在二级市场持续增持公司股份，一直到今年的月底。这里我要重点说明一下这个“持续”的意义，你可以打开披露易自己看，本人也替大家数了数，近一年（约240个交易日）里有约70个交易日段总都在增持（相当于这老板一年三分之一的交易日都在增持自家股票Orz）。期内段总的持股比例从27.91%提高到 30.87%，合计增持了近0.45亿股，目测段总增持的平均成本在3.5元左右，意味着段总这一年来花了约1.57亿港币来增持公司股票。我们注意到段总增持的价格正好就是股权激励行使价的附近，看来是嫌股份还不够多，无奈只能选择二级市场默默买。

3.       坚决剥离非核心资产

为了完成每年100多万吨的大规模并购，需要的大规模的资金，虽然公司自身现金流充足，但距离收购目标还有差距。对于这点，公司管理层心知肚明，于是重磅来了，那就是——将所有非核心业务资产全部出售！卖掉的钱拿来执行收购计划。

那么公司手里有哪些非核心的业务资产呢？主要分为以下三大类：

o   土地：一万亩土地（例如北京二环有块地成本3亿，但账面才1.4亿，实际市场价应该有7亿）；

o   非主营业务：地产、混凝土、水表及管网安装业务、杭州的码头业务；

o   其他上市公司股权：中国城市基础设施（2349.HK）44.7%股权；

那么公司打算多久完成剥离呢？据公司透露，他们统计的公司待剥离的资产合计约50亿港币，计划于未来一年内完成，即公司2016年的完整财政年度内完成（公司的年度截止于每年3月31日）。

接下来我们来看看公司的执行力又如何？在过去的半年里，公司已经对两块大的非核心资产采取了行动：

-         2015年9月18日公告，建议分拆旗下混凝土业务及安装业务；

-         2016年3月30日，也就是昨天公告，出售公司持有的中国城市基础设施（2349.HK）29%的股权，并且出售价较昨日收市价溢价42.8%；

这说明公司的非核心资产剥离计划正在有条不紊的逐一进行中，在接下来的一年时间里最值得期待的要数北京二环的那块土地出售了，现在需要的只是耐心。假如公司成功剥离掉所有非核心业务，将换取50亿港币左右的现金，这个数几乎等于现在整个上市公司的市值！

4.       估值便宜

根据wind资讯的数据，市场对于中国水务于2015年、2016年的净利润增速分别约20%和21%，对应公司2016年的PE和PB约9.2倍和1.1倍。这里说一下，wind数据很可能没有更新，根据公司最新的口径以及股权激励的目标，假设2016年的净利润增速为30%，则对应16年的PE更低为8.6倍。

作为一个拥有正运营现金流且未来三年业绩增速在30%以上的公司而言，这个估值简直是便宜的掉渣，更可况跟那些经营现金流为负的污水处理企业相比，估值也有明显的折价。

此外还有一点我想特别说一下，中国水务一直以来是个很低调的企业，极少跟国内的资本市场打交道，所以了解公司的人并不多。然而，自从2014年9月，刘玉杰加入中国水务后明显加强了对外交流，公司股价和估值都有明显的反应，不信你看：

风险

要时刻不忘做投资风险永远摆在第一位。说了这么多优点，并不代表中国水务没有任何风险点。在我看来，公司做假账的嫌疑不大，但由于公司是民企，最大的风险很可能来自公司的草根老板，如果老板出事了，投资者心理上肯定惶恐不安最终导致股价的大幅波动。

这个风险我是这么看的，首先谁都不能否认中国水务的供水资产是块巨大的肥肉（不认可的话请自觉掌嘴并把本文从头再看一遍），多少国企领导看着流口水可以自己想象。就算某一天段总被请去喝茶了，这并不影响公司的正常运营，这时候如果国企领导趁人之危果断收过去，对投资者而言不但完全不是坏事，反倒让公司如虎添翼，日后的项目收购进度或许能大大加快。所以，如果黑天鹅真的发生我会果断逢低加仓。

结语

综上所述，我们可以看到在短期内，供水行业具备熊市里倍受青睐的防御品种的特征；长期来看，整个行业同时又兼具趋势性的成长空间，再加上公司明智清晰的战略调整，以及近期投资者对于污水处理市场的质疑，我相信这个时候选择抄底中国水务是一定不会错的。

 （声明：本人持有中国水务多头仓位。）

$中国水务(hk00855)$ $北控水务集团(hk00371)$ $粤海投资(hk00270)$ $中滔环保(hk01363)$ $天津创业环保股份(hk01065)$ $云南水务(hk06839)$ $康达环保(hk06136)$