中信证券：澳门博彩法“二读”通过符合预期，重新聚焦中长期变局

6月21日，新《博彩法》获澳门立法会细则性审议大比数通过，即为“二读”通过，相关内容及修改条款基本与我们在《全球产业策略专题—澳门博彩法新策：释积极善意，谋定而后动》（2022-5-16）和《全球产业策略专题—澳门博彩法修订：是雾里看花还是尘埃落定？》（2022-1-18）的观点吻合，所以我们认为市场应该已有充足预期。当然，法规有序落地在一定程度上缓解了当前行业的压力。澳门政府也从稳定民生和经济可持续发展的角度出发，多方听取业内建议。我们也重申在之前报告里的预测，新牌照的更迭“大约在冬季”能尘埃落定。

我们认为，行业中短期的复苏预期却可能随着澳门疫情重发而被打断。截止6月21日澳门已累计49例本地确诊，而位于澳门半岛的财神酒店因有员工确诊被封控；加上澳门入境珠海、深圳、中山等广东省地区也需要“7+7”隔离和健康监测等措施。我们一直强调澳门板块的复苏取决于内地局部疫情受控后客流回暖，并配合港澳通关以及内地赴澳的机器办理自由行签证重启。不过，我们也重申，长期来看，在VIP业务继续萎缩、转型到中场和非博彩业务仍需时日、出境政策变化，以及在《博彩法》修订尘埃落定后，博企将如何执行新的发展方向，整体依然充满挑战。

《博彩法》修订“二读”通过，正式法案有望在8月15日前“水落石出”。

6月21日，新《博彩法》获澳门立法会细则性审议通过，基本符合我们此前的时间节奏判断。而随着“二读”通过，我们维持此前的判断，若要在今年立法会会期内完成博彩法修订并表决通过，我们认为有望在8月15日之前“水落石出”。同时随着原定于今年6月26日到期的博彩牌照将延期至12月31日，新牌照竞投工作有望在下半年展开及完成。因此维持我们之前牌照更迭“大约在冬季”能尘埃落定的预测。

澳门立法需“三读”通过。第一阶段为政府提交草案到立法会，然后由立法会全体议员进行“首读”通过，此阶段已经在1月24日完成。6月21日进行的第二阶段（“二读”），是由澳门立法会第二常设委员会（二常会）将修订草案提交立法会进行细则性审议。审议历时2个多小时，议员对整个草案的每条条文进行讨论分析，并以32：1大比数通过。第三阶段则是表决通过后将法案交给澳门行政长官签署并刊宪，正式执行和生效。我们预计第三阶段可在8月15日之前能完成（澳门立法会的会期为10月16日至第二年8月15日，8月中至10月中为暑假）。法案生效后，新博彩牌照的竞投将会有序进行。

《博彩法》订立澳门博彩行业“新时代”，八大重举指明发展方向。

我们认为《博彩法》修订草案从2021年9月14日公开咨询开始至今历时约九个月，随着澳门政府吸纳各方意见，草案不断完善明晰。我们也看到澳门政府“释出善意”，进一步缓解当前行业的压力。作为一部有望订立澳门博彩行业“新时代”的重要法案，我们总结了新法案的八大核心要点：

1）新牌照数量最多6个，并明文禁止转批给，牌照不多于10年年限，但可延长3年（与1月的草案一致）。此外，由于当前牌照到期日从6月26日延期至12月31日，六家博企须为这半年延期支付5000万-8000万澳门元的续牌费，并向政府提交最多16亿澳门元的银行担保。

2）赌桌重新分配，我们重申1月报告观点，这点是博彩行业最大变数，政府虽尚未厘定赌桌分配的规则和标准，但或将是从财务实力、非博彩业务规模、酒店承载力等方面综合考量。我们认为银河娱乐作为行业龙头，现金最多而债务最少，加上新建物业将重点发展非博彩业务，以及早年投资横琴并获批土地，有望成为践行琴澳一体化的先行者，在牌照竞投和赌桌分配上可看高一线；金沙中国对澳门路氹早期发展影响深远，其中场和非博彩业务规模为六家博企之首，酒店承载力高和会展设备完善，最能迎合澳门转型，建议关注。

3）赌桌和老虎机设定毛收入下限：赌桌及老虎机的年收入连续两年未达到政府要求的毛收入下限，将视作博企没有充分利用获批的赌桌和老虎机，有可能减少博企获批的赌桌或老虎机的数量。

4）取消政府代表进入公司监管经营状况的建议，以防对博企业务运作和独立性带来干扰，并且政府不干预派息政策，取消派息需要征得政府同意的建议，但也强调博企定立重大决定须向政府汇报（我们在1月报告有提及）。

5）注册资本从2亿澳门元提高到50亿，提高对博企的财力要求，鉴于此前博企注册资本均低于50亿，我们认为这对博企派息能力也会有一定影响（我们在1月报告有提及）。

6）中介业务强调“一对一”防止无限扩张，每一中介仅可在一家博企内营业并收取佣金，不得参与娱乐场收入分成。鉴于政府希望以“一对一”形式确保中介和博企的合作与财务关系更明晰，未来也将就中介业务的责任和监管方式细化规定（我们在1月报告有提及）。

7）提倡适度降低博彩税，希冀开源国际客流，但外部竞争强敌环伺：目前的博彩税率约40%（35+5%），其中的5%是用作社会保障事业的特别拨款：包括3%用以发展城市建设、推广旅游以及注资到社保中；2%则予以澳门社会公共基金会。二常委的建议是按照海外客源的实质贡献，或将此部分的税项减免，以鼓励博彩企业拓展海外客源。此举针对澳门过于依赖内地游客，希望日后客源可以更多元化，但该建议具体标准尚未界定，包括如何被判断拓展有成效或有贡献？多少海外客源才可以减免？减免的幅度如何？各种问题仍待细节出台（我们在5月报告有提及）。因此这条建议在立法会独立表决中，也遭到了一名议员的反对票。

我们也认为此项减税建议或会遇到阻力，由于澳门社保支出正逐年增加，目前澳门社保基金中超90%来自于澳门政府注资，而博彩拨款便是重要贡献部分。2019年澳门社保福利金及津贴支出47亿澳门元，2020和2021年分别升至近51亿元及55亿元。而澳门博彩毛收入2019-2022年为2925、604和869亿澳门元，若按3%测算则对应88、18和26亿澳门元。澳门社保基金行政管委会主席容光耀表示，若社保基金没有任何注资，只能运作至2056年，比原来设想提前十四年。

而放眼亚洲，澳门也面临颇多外部竞争，亚洲东北部有包括日本、韩国、俄罗斯海参崴各自布局；东南亚有柬埔寨、越南、新加坡、菲律宾等近年来发展迅速。我们认为亚太各国以购物、美食、会展、滑雪、主题公园、名胜古迹、阳光海滩等，主打合家欢旅游体验为主，相对澳门具有一定吸引力。

8）卫星娱乐场“松绑”：无须设立于牌主的物业里，经营模式有望延续：草案建议给卫星娱乐场三年过渡期，过渡期后卫星娱乐场仍可在非牌主的物业场地内经营，并将转型为管理公司，向合作牌主收取管理费。即便卫星场主决定终止营业，其场地设备即未完成的博彩投资项目，也无须归还政府（我们在5月报告有提及）。

澳门原有22家卫星娱乐场，其中14家归属澳博旗下。澳博旗下卫星娱乐场中的赌桌均属于澳博，但大部分物业场地均不属于澳博，例如金碧汇彩娱乐场所在物业属于汇彩控股，英皇宫殿娱乐场所在物业属于英皇娱乐酒店。原来的《博彩法》修订草案实际上意味着牌主需要收购卫星娱乐场的物业设施以延续经营，但鉴于卫星娱乐场规模一般较小，牌主收购意愿可能不大，市场也认为原有建议可能令卫星娱乐场的形式消亡。目前银河旗下的利澳和总统娱乐场宣布结业，原准备结业的英皇宫殿娱乐场和金龙集团旗下3个卫星场中的万龙娱乐场均转为澳博接管至12月31日。随着目前的新建议给予了较大的经营缓冲，我们认为卫星娱乐场经营模式有望延续下去。特别是从社会民生安定的角度，包括卫星场员工就业安置及周边商业经营的延续。

而从澳博的角度，我们此前也分析过，卫星娱乐场的处理或会给澳博的发展格局带来不确定性。但若卫星娱乐场经营延续，并从之前收入分成的模式转为向澳博收取管理费，能降低投资者对澳博不确定性的疑虑。但同样的，新建议下管理费的收取模式及规模多少等问题仍悬而未决。

最后我们认为，内地局部疫情缓和或带动客流的复苏，重申包括港澳通关，以及内地赴澳机器办理自由行签证的重启，仍是澳门板块的中短期催化逻辑。不过，目前澳门出现本地疫情，或打破了板块复苏的节奏。

1）我们认为，若机器办证重启，将会是对板块的重要提振，不过目前仍需等待相关政策。虽然内地游客自由行已于2020年9月底完全放开，但目前内地前往澳门的签证仍需人工办理，需时5-7天，加上局部疫情反复导致旅客对于出境政策的不熟悉，一定程度上影响了赴澳意愿。

2）我们也认为，香港何时恢复与澳门和内地的通关也是关键。之前内地与香港通关放宽的讨论热烈，而澳门也提出港澳通关的条件，但奥密克戎的出现让好事多磨。我们认为，部分住在香港的内地人也是高端业务重要客源，加上港澳游也是旅客热门出行路径，因此内地、澳门跟香港通关推进也有望助力访澳客流复苏节奏。

3）但澳门疫情近日重发，有可能打断行业短期复苏预期。截止6月21日5点澳门已累计本地49人确诊。在20日10点至21日5点的全民核酸检测中又新增发现21个10混1样本呈阳性。而21日白天，澳门财神酒店也因疫情被封控，目前已有5名员工确诊，而封控酒店时内有300名住客和80多名员工。此外澳门入境珠海、深圳、中山等广东省地区也需要“7+7”隔离和健康监测等措施。

长期来看，在VIP业务继续萎缩、转型到中场和非博彩业务仍需时日、出境政策变化，以及在《博彩法》修订尘埃落定后，博企将如何执行新的发展方向，整体依然充满挑战。

当下的政策应在围绕琴澳一体化和经济多元化的前提下，逐渐淡化澳门财政与民生对博彩行业的依赖，引导澳门经济从单一产业向多元化过渡，让澳门经济可持续发展。

站在澳门转型和琴澳一体化的角度，我们重申以中场合家欢为主的澳门博彩企业，以及接下来有新物业、酒店开幕的标的将较受惠的观点。

风险因素：对博彩行业监管力度加大；宏观经济复苏放缓；内地局部、香港/澳门疫情反复；疫苗接种进度及效果不如预期等。