同城货运第一股来了！快狗打车(GOGOX)向港交所递交上市申请

2020年一场突如其来的疫情，不但使得中国数字化转型加速，社区团购和线上买菜成为了新风口。零售模式转型升级孕育出新的需求结构，由此而来如雨后春笋般兴起的各种新零售模式，在重塑供应链的同时，也在持续的为同城货运市场注入新的增长活力，同城货运市场再度火热，新一轮增长空间悄然开启。

行业空间的打开和行业景气的降临，重新吸引着大量的风险资本和新玩家入局。在此影响下，行业格局也得到快速的重塑，从“双巨头”的竞争格局演变为如今的四大玩家，这是一个“新老并存”的新格局，而伴随行业竞争变得再次的激烈，“新四大”上市融资的步伐将越来越快。

近日公布的一则IPO消息，预示着这一先行上岸者或将早于其他竞争对手得到资金补充、品牌力大盛、支持国际化加速等综合的好处，对于身处同城货运下半场来说，无疑算得上是赢得了一记先手。接下来也将为读者揭开这一幸运儿的价值所在。

同城货运第一股即将诞生，创新的派单模式与升级的数字货运平台引人注目

8月27日，同城货运“老牌玩家”快狗打车向香港联交所递表上市申请，聘请中金、UBS、交银国际、农银国际担任本次IPO联席保荐人，不止这样，在其招股书中还披露了58同城、到家集团、淘宝、菜鸟等明星股东，阵容可谓豪华强大。

据公开资料所示，成立于2014年的快狗打车，隶属于到家集团，其前身为58速运，于2018年8月正式更名为“快狗打车”，重新定位为“拉货的打车平台”。如今，其以中国大陆的“快狗打车”，以及香港和海外市场的“GOGOX”两个值得信赖的品牌服务于全球个人、中小企业和大型企业，并致力于为货主随时随地提供拉货、搬家、运东西等的短途货品运送及交易服务，全面贴合及匹配各类用户的货运需求。

按招股书所示，截至2021年4月30日，快狗打车业务覆盖亚洲5个国家和340多个城市及地区，约有450万名注册司机。与此同时，快狗打车在其招股书中更强调要致力于利用创新技术建设和升级数字货运平台，并以创新的派单模式改变传统货运和抢单模式在长期发展中存在的问题。

因此，对于港股资本市场而言，快狗打车的到来，不但意味着一家秉持着创新模式的同城物流科技平台即将抢滩登陆，也代表着港股市场将迎来了第一家同时服务着“B端+C端、线上+线下”同城货运公司上市公司，快狗打车将带着“同城货运第一股”的光环与市场见面。

而就投资价值而言，可着重关注公司所在赛道潜力或行业发展前景，公司财务亮点与能反映出其特征的业务发展数据等相关的基本面趋势，以及其独特的商业模式和发展的底层逻辑，这些方面基本能够综合的反映出快狗打车仍在不断成长的内在价值，这将是任何投资者都不能忽视的地方，接下来继续看。

同城货运赛道三大亮点：市场空间大，数字化渗透率低及线上同城货运集中度高

快狗打车的招股书提到，根据弗若斯特沙利文提供资料显示，按2020年交易总额计，公司为中国内地第二大在线同城物流平台，同时，快狗打车也是香港市场领导者，根据同一资料来源，按2020年交易总额计，中国内地和香港合计约占亚洲在线同城物流市场的68%。由此可见，在亚洲5个国家及地区(即中国内地、香港、新加坡、韩国及印度)的340多个城市开展业务的快狗打车，已经名符其实的成为了亚洲领先的线上同城货运平台。

业务植根于亚洲，并不断加速推动国际化的快狗打车，未来发展和价值与其所在赛道的前景和市场规模息息相关，从这份刚公布的招股书中，可看到整个亚洲同城物流的市场规模在2020年高达3860亿美元，未来5年预期整个市场增长的速度会比过去5年要快，复合增长速度将从过去的7.8%增加至未来的9.4%，至2025年整个亚洲同城物流的市场规模将成长至6029亿美元，折合人民币超过3.8万亿之巨。

另一方面要留意到，线上同城货运市场是发展速度惊人的细分领域，按照交易总额GTV计算，2020年约为78亿美元，弗若斯特沙利文报告预期，在2021年至2025年线上同城货运市场规模将以53.1%较高的复合增长速度实现增长，这意味着，行业的领先公司将有机会继续受益到行业市场规模急速扩张，保持较快的成长性所带来的强大推动力。

从线上同城货运平台的市场规模占整个同城物流市场的占比来看，这一指标可视为线上渗透率(或可称数字化渗透率、数字平台渗透率等)，整个亚洲市场在2020年仅仅约为2%，中国内地市场则2.9%，预期至2025年整个亚洲同城货运市场的线上渗透率14.3%，中国内地市场则预期增长至18.8%，这本质上反映出来的是行业数字化水平加速，线上科技平台赋能行业升级转型的发展趋势，站在中长期角度，线上渗透率的快速提升已经成为了驱动整个同城货运行业向前发展的主旋律，这是驱动未来整个亚洲市场市场规模增长加速的关键性因素。

简单而言，线上同城货运平台的发展代表着行业的未来。对于快狗打车而言，可看到它目前已经站立在行业发展的中轴线，且在驱动行业持续升级转型的风口站稳脚跟。

最后，笔者认为还要从行业竞争格局出发来增强对其的认识。

据招股书所示，中国内地的在线同城货运市场高度集中，按2020年的交易总额计算，前五大参与者占总市场份额约67.5%；在香港的线上同城货运市场，同样出现了类似的情况，按2020年的交易总额计算，前五大参与者占总市场份额约76.5%。

要知道，中国内地和香港合计目前约占亚洲线上同城物流市场近7成的市场份额，极具代表性，并可进一步以此来推算出，整个亚洲线上同城物流市场的集中度也是较高的。

这些数据至少能够反映出几方面的发展趋势：

第一，较高市场集中度预示着高耸的进入门槛，对于老玩家来说，先入优势仍在不断凸显。

第二，激烈竞争来自于对快速扩容的市场空间争夺或抢占，“内卷”程度实际上是较低的，这些正在进行的激烈竞争不是那种类似集中度分散市场所出现的无序竞争或恶性竞争，属于为“跑马圈地”所进行的成长式竞争，这将会使得行业排名靠前的主要参与者都会得到较好的长期受益。

第三点认识是，行业内尚未出现能发挥出主导作用的真正巨头，主要原因是即使在线上同城货运市场排名第一，但由于在整个同城货运市场的线上渗透率仍处于较低水平，因而没有主导市场这一说法，每一家领先企业都有机会成长为未来的巨头公司，懂得挖掘出长跑选手而非暂时的第一名，才是深刻理解这个问题的关键所在。

若引用业内观察人士的分析观点，从整个同城货运市场情况来看，对于线上平台来说，目前仍有95％以上的市场尚未得到开发，反过来说，模式先进且代表行业未来发展方向的线上同城货运平台，将存在极为广阔的整合和发展的机会，当前仍处于发展的初期，契合数字化经济转型的时代大背景，当属成长性最好的阶段。

综合来看，无论是放在全亚洲，还是将其放在中国内地和香港市场，作为细分领域(即线上同城货运)综合实力最强的参与者之一的快狗打车，它所身处的赛道以及其所拥有的领先市场位置，很大程度上已经决定了快狗打车将迎来了其最美好的成长时代。

多个财务亮点呈现快狗打车的高质量基本面，内生性成长正逐步释放

(1) 飞轮效应逐步显现，毛利与毛利率持续提升

线上同城货运公司的本质为互联网科技平台，公司所为平台的核心技术的起点是对用户需求接收和预测，通过智能派单、自动订单定价、优化路线系统对司机进行履约安排和管控，最后透过数字化司机评估、风险管理等行为和过程评价以及持续反馈优化的环节，建立完整的闭环和可循环流程化系统。

公司价值能否得到持续体现和进化，首先离不开用户和司机这两个方面形成的“双边网络效应”，即在供需两端要各自形成规模。两者规模越大，业务产生机会越大，公司平台技术和流程改进机会越高，履约效果越好，反过来也能更好的对用户、司机这两个分别处于服务需求和供给两端重要的要素进行科技赋能，为更好实现对两者的科技赋能，快狗打车在业内率先提出要构建同城货运市场的中台服务。

据招股书所示，截至2021年4月30日，快狗打车拥有约2480万名注册托运人及450万名注册司机。为了吸引并保留更大基数的司机，快狗打车这一平台比同业竞争对手提供了更多的可用托运容量，可以更迅速地回应托运人的需求，基于响应时间更短、订单完成率及用户满意度更高，将会有更多的托运人选择通过快狗平台交付货运及货物。而订单量的增加和公司不断改进的平台主导型派单模式，将提高车辆利用率，提高司机的收入，从而提高司机对其平台的参与度和忠诚度，这是公司飞轮效应持续转动，不断释放内生性成长力的主要逻辑。

建立在飞轮效应的基础上，公司毛利率呈现出持续上升，毛利快速增长的良好趋势，公司的轻资产模式优势得到体现，即使在疫情年份，公司毛利仍能保持良好的增长。

于2018年、2019年及2020年，公司毛利分别为104.4百万元、173.1百万元及183.4百万元，复合增长率为32.5%，对应的同期毛利率分别为23.0%、31.6%及34.6%。截至2021年4月30日止四个月的毛利68.6百万元，同比增长111%，对应的毛利率为35.5%，同比增加超过10个百分点，加速势头显现。

(2) 经调整亏损净额大幅下降，盈利状况持续高速改善

据招股书所示，于2018年、2019年及2020年，公司经调整亏损净额分别为784.0百万元、396.9百万元及185.4百万元，而截至2021年4月30日止四个月的经调整亏损净额为51.8百万元。笔者认为经调整EBITDA或许能够更为准确的如实反映公司盈利情况，从招股书摘录可得，于2018年、2019年及2020年其经调整EBITDA分别为负762.5百万元、负359.8百万元及负147.3百万元，截至2021年4月30日止的四个月经调整EBITDA为负39.5百万元。

随之平台飞轮效应的释放，精细化运营策略凑效，管理效率提升等多管齐下，快狗打车的盈利状况正以肉眼可见的高速度改善。

从财务数据来看，特别值得一提的是，这得益于公司销售及营销费用和一般及行政费用在这两项的收入占比上持续下降所致，说明了除了规模增长带来的飞轮效应，公司费控能力是关键之一；另一方面说白了，也与其不烧钱进行无序扩张，重视高质量稳健成长，追求长期的可持续发展的经营理念所密切相关，这代表着，公司或许会比其他正在“如火如荼”、大肆烧钱扩张的其他竞争对手更早的实现盈亏平衡，这是投资者值得深入进行思考和与同业公司进行对比的一个地方。

(3) 平台服务与企业服务齐头并进，2C和2B双轮驱动

作为一个同城货运科技平台，快狗打车为持续壮大的托运人、司机及生态平台的其他参与者提供包括平台服务、企业服务及越来越多的增值服务。

从收入来源区分，平台服务业务收入来自于为C端个人用户或中小企业提供物流货运服务的司机(因此在此前强调了公司平台所拥有的注册司机规模)，企业服务业务则面向中小企业及大型企业这些B端用户。

按招股书所示，其中，平台服务业务与企业服务业务的收入占比在2018年、2019年及2020年，以及截至2021年4月30日止四个月的分别为37.1%/61.6%、43.4%/53.2%、42.5%/54.6%，38.7%/57.8%。这些数据可清晰反映出公司在平台服务业务与企业服务业务形成齐头并进，2C和2B双轮驱动的战略布局，很大程度上为其奠定了收入实现增长的稳健性。

而多元稳健的业务结构，正是构成公司强大内生性成长的重要基础之一。

随着移动互联网渗透率的进一步加强，以及由多个零售商开发的新兴商业模式兴起，预期企业级业务将推动线上同城货运平台走向更广阔的发展空间。当前，快狗打车已与33000多家企业客户建立合作关系，未来公司将持续加强与企业用户的合作，这将进一步推动业务新的增长点的形成。

(4) 国际化加速，海外业务占比近一半

据招股书数据，在2018年、2019年、2020年及截至2021年4月30日止四个月，公司海外业务所产生的收入分别占其总收入的26.5%、35.4%、47.2%及49.7%。

从中不但可以看到，公司在近年来业务发展的其中一条主线逻辑是持续推动其国际化成长，截至2021年4月30日，快狗打车的海外业务占比已近一半，国际化不但为公司营收和盈利提升带来源头活水，更为整个业务发展的在多元稳健基础上实现持续的内生式成长贡献良多。国际化程度较高，且在上市后持续推动国际化业务加速的进程，是快狗打车区别与其他同业竞争者的重要特征之一。

而目前公司在招股书所强调的全球战略，将有机会使得公司在成功上市并获得品牌影响力提升之后，乘着海外市场数字化经济不断落地的势头，比同业竞争者更快的实现海外市场份额的提升。

总体来看，综合以上罗列的多个公司财务亮点和业务发展逻辑，可进一步总结出这个结论：快狗打车具备较好的基本面质素，更为重要的是，公司内生性成长能力同时在财务报表上得到较为充分的展现和验证，这将成为投资者评估公司内在价值的重要依据。

快狗打车的核心竞争优势所在：底层逻辑、商业模式及差异化发展路径

站在中长期甚至长期角度，笔者认为，快狗打车之所以能够拥有持续增长的内在价值，与其核心竞争优势是息息相关的。

底层逻辑、商业模式及差异化发展路径这三个方面构成了该公司长期价值创造的“护城河”。

(1) 拥有底层逻辑的长期价值

快狗打车在招股书中首先阐述公司发展的使命，即利用科技让同城物流更简单，公司致力于为社会可持续发展提供以技术为动力、以用户为中心的物流解决方案。

与大多数目前正在进行“烧钱式”盲目扩张的同城货运平台不同，快狗打车表达出自身使命是透过科技赋能为用户、司机带来真正价值，用技术推动行业实现升级转型，除了符合互联网平台“多快好省”的一贯主张，快狗打车更加强调自身发展以为全社会更好实现可持续发展为根本，因而更符合国家政策导向和社会发展诉求以及社会高度统一的价值观。

比如说，它会坚持避免资源的浪费，大力推动绿色货运，用科技为人民提供更美好生活等价值主张；用另外一个典型的例子来说，在行业持续规范化，快狗打车会更明确其服务的标准化流程的建立，以此增强业务的透明度与可控性。

而以技术为动力、以用户为中心则决定了公司走的是精细化运营发展之路，靠精细化和先进的技术平台而非单纯的追求规模来争夺天下。

可见，快狗打车的长期价值正是建立在其持续稳固，不断扎根的，并且力求与全社会发展处于高度统一的基础之上。

(2) 商业模式与差异化发展路径

如果说底层逻辑构成了一家公司长期价值的“底座”，那么决定一家公司投资价值的上限则是另外两个方面，一是商业模式，另外一个则是比较优势，即一家公司采用了哪种差异化的发展路径而与其他竞争对手产生显著的差别，并持续拉开差距。

笔者认为，快狗打车的商业模式与差异化发展路径存在一定关联度。正如前面所提及，快狗打车一直所坚持和聚焦的是一种创新的派单模式，与传统货运和抢单模式有明显的区别，派单模式不但强调以用户为中心，更是以司机体验和社会价值为重要的发展方向。长期实践结果反复验证了派单模式更有利于司机的稳定和留存，这将有利于持续扩大平台的司机规模，并透过科技赋能提升平台对司机的粘性。

此外，差异化发展路径更体现在公司更愿意在高层次的方面展开竞争，这是一种追求“升维格局、降维打击”长期战略的布局安排。

比如说迎合国家“双碳”发展战略方面，快狗打车在行业中率先成为了“绿色货运”的领军者，目前公司已有相当部分的履约托运订单是由新能源货车完成的，这个高比例在业内是无人能及的，根据招股书内容，仅在深圳，快狗打车平台新能源汽车完成的订单比例从2021年1月的54.7%升至2021年7月的81.1%，而在新加坡和韩国，平台通过使用新能源汽车为若干企业客户提供零排放的业务交付，以促进其实现可持续发展的愿景。未来，新能源物流车的应用覆盖面将是同城货运平台履行“绿色货运”社会责任的重要指标之一，符合国家“双碳”战略和汽车工业升级战略的发展趋势，“绿色货运”将成为快狗打车未来竞争的强大护城河因素。

公司积极践行社会责任，除了严格落实行业规范要求之外，它比其他同业竞争者有着更长远眼光和耐性，坚持“长期主义”发展路径，把业务发展、长期战略布局与整个社会、国家的可持续发展愿景进行深度“捆绑”和融合，在这个维度上，公司将在“长期赛跑”中通过不断累积自身差异化的竞争优势，拉开与其他竞争对手的距离，这将决定了在终局思维下，快狗打车的长期价值与内在价值必然是与其他竞争对手有着明显的差距。