敏华控股(01999.HK)FY2021中期业绩点评：外销回暖内销亮眼，线上线下快速发展，维持“强推”评级，目标价17.26 港元

机构：华创证券

评级：强推

目标价：17.26 港元

事项：

公司发布 2021 财年中期业绩，截至 2020 年 9 月 30 日，公司实现营业收入 66.37亿港元，同比增长 18.7%；实现归母净利润 7.49 亿港元，同比增长 6.2%；实现扣非后归母净利润 8.10 亿港元，同比增长 14.9%；派息率 50.7%。

评论：

内销加码布局业绩亮眼，外销回暖降幅收窄。公司上半财年收入同增 18.7%表 现亮眼，销售沙发 66.2 万套，内销市场强劲。分业务看，FY2021H1 沙发及配套产品/其他产品/其他业务/Home集团分别实现收入 46.41/14.95/16.82/33.32亿港元。分市场看，中国市场收入 41.93 亿港元，同增 44.8%，收入占比大幅提 升 11.4pcts 至 63.2%。近年来国内市场进入发展快车道，公司拓展品类加码电商，布局全国机场安检框，累计曝光率 6 亿+，网络讨论量 500 万+，品牌力持续强化下增长态势有望保持良好；北美市场收入 15.96 亿港元，同降 1.8%，对美出口订单在疫情后已恢复快速增长，越南产能爬坡迅速，美国市场降幅收窄；欧洲及其他海外市场受疫情影响较大，收入同降 19.8%至 3.47 亿港元。

? 线下拓店加速店效提升，线上保持快速发展。剔除铁架业务，以人民币口径来看，FY2021H1 公司中国区收入同增 54.7%，其中电商增长 66.6%，线下增长51.2%。线下渠道方面，公司实现收入 28.84 亿港元，同增 51.2%。公司加快线下门店开店、扩店步伐，门店数增加 658 家至 3532 家。同时公司细化门店管理，加强对经销商的支持，针对性提高有效体验数、转化率、客单价，上半年单店收入 81.66 万港元，同增 15%。线上渠道方面，公司积极拓宽线上销售渠道，全面布局天猫、苏宁、唯品会、亚马逊、京东等多个电商平台，FY2021H1实现收入 9.20 亿港元，同增 66.6%，占比提升 1.7pcts 至 24.2%。

盈利水平基本持平，产能布局持续完善。FY2021H1 毛利率与去年同期持平为 35% ， 其 中 中 国 / 北 美 / 欧 洲 及 其 他 市 场 /Home 业 务 毛 利 率 分 别 同 比-2.5pcts/+0.1pct/-4.0pcts/+8.9pcts，国内毛利率下滑主要系帮扶经销商开店所致。费用方面剔除汇兑损益、非经常性损益等影响，净利率与去年同期基本持平。上半财年公司产能布局趋于完善，越南工厂逐步实现规模化生产，零部件生产实现本地化有利于进一步降低运输成本，越南、大亚湾产能目前分别为3200/1600 柜，产能爬坡率分别为 88%/80%，国内产能目前约 68.5 万套，产能爬坡率约 60%，产能利用率提升明显。

内销发力业绩可期，优势强化行稳致远。长期疫情“宅文化”利好功能沙发赛道，公司积极布局国内市场，产品、品牌、生产等优势强化凸显，有望发挥龙头效应引领功能沙发市场发展。我们维持公司盈利预测，预计 FY2021-FY2023 年归母净利润为 18.08/20.81/24.59 亿港元，EPS 分别为 0.48/0.55/0.65 港元/股，对应当前股价 PE 为 30/26/22 倍。考虑到公司疫情下的出色表现及长期发展潜力，上调目标价至 17.26 港元/股，对应 2021 财年 36X，维持“强推”评级。

风险提示：国内疫情反复、国外疫情大幅冲击终端销售；国内外市场竞争加剧。