永达汽车(03669.HK)：Q3业绩大幅增长，上调全年预期，维持“审慎增持”，目标价12.78港元

机构：兴业证券

评级：维持“审慎增持”

目标价：12.78港元

投资要点

三季度业绩大幅增长，主要经营指标显著改善。2020Q3公司销售乘用车5.9万辆，同比增长30.8%。其中，豪华及超豪华品牌销售3.9万辆，同比增长32.2%；中高端品牌销售2万辆，同比增长28%。公司录得综合营业收入191.88亿元，同比增长31.5%。其中，新车销售收入165.77亿元，同比增长34.7%；售后服务收入27.42亿元，同比增长20.8%；金融和保险代理服务收入3.27亿元，同比增长30.3%。2020Q3公司录得综合毛利20.9亿元，同比增长24.9%；录得归母净利润4.8亿元，同比增长41.2%。利润率大幅提升主要是因为在成本方面实施了严格的管控措施以及三季度收入快速增长摊薄了费用率。此外，公司存货周转天数持续改善，Q3降低至24.5天，与去年同期相比减少8.5天，环比Q2下降2.2天。Q3经营现金流达到15.7亿，同比增长103.2%。

保时捷毛利率稳居高位，四季度宝马毛利率有望改善。宝马和保时捷是公司代理的主要品牌，合计收入占比超过50%。三季度，保时捷毛利率为7.14%，环比略有提升，同比提升0.55个百分点；宝马毛利率为2.6%，同比增加0.5个百分点，环比略微下降0.14个百分点，主要是受到车型改款的影响。宝马目前完成了主要车型切换，四季度新车毛利率有望回升。

后市场业务恢复增长，新店兼并稳步推进。公司三季度录得售后服务收入27.42亿元，同比增长20.8%，机电、钣喷等业务高速增长，事故车业务恢复正常，客户保持率、车辆流失率和到店率等核心客户指标稳步提升。金融和保险代理服务收入同比增速也超过30%。新店方面，两家位于长沙和深圳的宝马已于9月底开始运行，公司预计年底会有5家小型店面收购，公司未来收购重点主要是奔驰和雷克萨斯品牌。

我们的观点：公司是宝马和保时捷在华最大经销商，主要代理品牌销量和毛利率均稳步提升，下半年整体业绩有望大幅增长。长期来看，豪华车渗透率还有较大提升空间，后市场规模随汽车保有量提升也有望继续增长，公司作为后市场布局完善的豪华车经销商业绩仍有持续增长的动力。我们将2020年公司收入、利润分别调高5.2%、1.0%至710.4亿元、15.7亿元，2021年收入、利润分别调高10.5%、8.1%至844.3、20.2亿元，2022年收入、利润预期分别为962.9亿元和23.2亿元，目标价从10.29港元提升至12.78港元，相当于10倍2021年PE，维持“审慎增持”评级。

风险提示：豪华车销量不及预期；卫生事件持续；后市场业务推进不及预期。