京东集团（9618.HK）：提效渐入佳境，龙头价值凸显，给予“买入”评级

机构：国信证券

评级：买入

合理估值：289-303港元

概要：物流完善，治理优化，下沉低线，创新业务发力

公司作为中国最大的 B2C 自营电商平台，前期通过自建物流体系、构筑了深厚的自营竞争壁垒；后期通过切入多种创新业务实现无界扩张，增厚公司市值空间，同时公司变革治理机制，发力下沉市场引领业绩与年活跃用户数量快速反弹，截至 2020Q1 公司年活跃用户增量已达3.87 亿，2019 年营业收入/净利润同比+24.9%/+589%，公司步入质量增长新阶段。

京东零售：规模效应叠加控费有效，盈利改善，价值凸显

受益于电商行业发展的高景气与高集中度，公司零售业务未来业绩增长明确：1）1P:规模扩张叠加控费有效，经营效率与盈利水平迎来收获期：2014-2019 年，公司毛利率由 11.6%增长至 14.6%，经营利润率（GAAP 口径）由-5.0%提升至 1.6%； 2）3P：对标天猫，公司货币化率提升空间较大，未来入驻商家扩容提质、营销工具优化升级推动货币化率稳步上行；3）京喜：得益于京喜下沉策略有效，2019 年公司年活跃用户数达到 3.62 亿，逆势反弹，未来依托于京东强大的供应链与微信社交优势，京喜将不断释放动能。

京东创新：物流、数科、健康协同发力，贡献可观市值空间

京东物流/京东数科/京东健康目前市值水平分别为 2000/2000/505 亿人民币，京东持股比例分别为 80%/36.8%/86%,三只独角兽协同发力，打造公司第二条生长曲线，夯实公司护城河，未来上市后合计可带来

超 2000 亿的市值空间。

风险提示

第三方物流配送以及低线市场竞争激烈；物流配送技术发生革命性变革打破公司竞争壁垒；宏观经济或者电商行业下行风险等。

估值及投资建议

结合绝对估值与相对估值，我们给予公司合理估值区间 289-301 港币，相对于当前的涨幅空间为 20%-25%，首次覆盖给予“买入”评级。