【国金研究】注册制+新基建催化创大盘价值——招商创业板大盘ETF基金分析报告

国金证券研究所

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招商创业板大盘 ETF 成立于 2020 年 3 月 20 日，跟踪标的为创业板大盘指数。

创业板大盘指数特征分析 

聚焦创业板“大且优”企业：创业板大盘指数从创业板市场中，进一步进行流动 性筛选，剔除经营风险、质押风险和商誉大额减值风险较高的股票后，选择市值 最大的 50 只股票作为样本股，创业板大盘指数的样本股集中了创业板市场内市 值规模大、流动性好的优质龙头企业。 

龙头定位清晰，科技成长属性明显：创业板大盘指数由创业板市场中市值较大的 股票组成，其成分股加权总市值达 1151.9 亿元，龙头定位清晰。从传统行业分 布来看，其在科技成长类行业配置比例达到 77.95%，其中前三大行业为医药生 物（30.81%）、电气设备（13.83%）和电子行业（11.14%）。 

高度覆盖新基建相关景气行业：为更好观察新经济下创业板大盘指数行业分布特 征，本文进一步使用主题行业分类方式进行统计显示：创业板大盘指数重点布局 新能源车、医疗器械、创新药、大数据、畜牧养殖、5G 产业链等诸多高景气行 业，其中“新基建”相关或收益行业无论覆盖率还是合计占比均较高。研发投入高，质量与成长突出：创业板大盘指数 2019 年度研发投入比例为 8.04%，在市场主要指数中处于较高水平，研发领域持较高的投入提升了成分股 在其行业内的技术优势和持续成长能力，有利于积累形成龙头企业的壁垒优势， 逐步做大做强。

创业板大盘指数 2019 年度 ROE 为 17.16%，净利润同比增长率 为 56.26%，在市场主要指数中同样表现突出。北向资金更青睐，估值水平相对低：截止 2020 年 5 月 18 日，创业板大盘指数成 分股的外资持股市值占所有创业板股票外资持股市值比达到 80.65%，是外资通 过陆股通投资创业板股票的主要选择。估值方面，创业板大盘指数的 PE 为 44.8，处于历史 39.31%分位数；横向比较大幅低于创业板整体平均值和创业板指估值，在创业板市场相关指数中估值处于较低水平。历史走势表现突出，高弹性长期相对低回撤：创业板大盘指数近 1 年和近 3 年的 累计收益率分别为 46.63%和 41.33%，高于同期市场主要指数收益率，同时其中 长期回撤相对较低，风险调整收益在市场主要指数中表现突出。综合来看，指数兼具高弹性与较低回撤特征。 

创业板大盘指数投资环境分析 

注册制改革进一步助力创业板优质企业：创业板注册制的多元化上市条件将为优质成长创新创业公司带来进一步的机遇，而注册制的落实也将促进资金向龙头集中，优质公司市值溢价或将进一步提升。创业板大盘指数能够在分散风险的前提下，为投资者提供分享创业板市场高成长的良好工具。再融资新规利好创业板企业：再融资新规对再融资大松绑，拓宽再融资服务覆盖面，创业板公司受益直 接。新规有助于改善企业资产负债结构，降低企业财务成本与经营风险；同时有 利于优质龙头企业做大做强。市场流动性合理充裕，利好科技成长股：充裕流动 性对市场估值具有支撑作用，科技成长股作为高弹性资产更容易捕捉上行机会。 风险提示：疫情发展不确定性带来的市场大幅波动风险，或将影响基金收益。

一、招商创业板大盘 ETF 概况 

招商创业板大盘 ETF 成立于 2020 年 3 月 20 日，基金经理为苏燕青女士， 基金管理人是招商基金管理有限公司。招商创业板大盘 ETF 跟踪标的为创业板 大盘指数，投资目标为紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小 化。基金的基本信息如下图表所示。 

二、创业板大盘指数特征分析 

2.1．指数编制：聚焦创业板“大且优”企业 

创业板大盘指数(399293.SZ)从创业板市场中，进一步进行流动性筛选，剔 除经营风险、质押风险和商誉大额减值风险较高的股票后，选择市值最大的 50 只股票作为样本股，创业板大盘指数的样本股集中了创业板市场内市值规模 大、流动性好的优质龙头企业。

2.2. 龙头定位清晰，科技成长属性明显 

创业板大盘指数及其它创业板代表指数的市值分布特征如下图表所示。从 成份股市值分布来看，创业板大盘指数中成分股由创业板市场中市值较大的成 分股组成，创业板综合指数的成分股市值主要位于 100 亿元以下，而创业板大 盘指数成分股中没有市值小于 100 亿元的企业，市值大于 1000 亿元的企业占比 达 12%；创业板大盘指数成分股加权总市值达 1151.97 亿元，从市值分布上表 现出清晰的龙头定位。从行业分布来看，创业板大盘指数配置前三的行业为医 药生物、电气设备和电子行业，占比分别为 30.81%、13.83%和 11.14%。总体 上看，创业板大盘指数在医药生物、电气设备、TMT 等科技成长行业配置比例 达到 77.95%，具有明显的科技成长属性。 

行业分布方面，创业板大盘指数相比于创业板指超配医药生物、电气设 备、农林牧渔和通信行业，低配传媒和计算机行业；相比于创业板综超配医药 生物、电气设备、农林牧渔行业，低配电子、计算机、化工和机械设备行业。 

2.3. 高度覆盖新基建相关行业 

为了更好的观察新经济视角下创业板大盘指数的行业分布特征，我们使用 主题行业分类方式对创业板大盘指数成分股所涉及的主要行业板块及进行统 计，如下图表所示。创业板大盘指数在新能源车、医疗器械、创新药、大数据 和畜牧养殖等高景气行业进行了重点布局，配置比例分别为 17.13%、13.80%、 12.56%、10.08%和 9.75%，其中包括新能源车、大数据、5G 产业链以及计算 机、半导体等多类“新基建”相关或收益行业均有重点覆盖率、且占比合计在 40%上下。进一步从指数重仓成分股来看，创业板大盘指数重仓温氏股份、宁德 时代、迈瑞医疗、东方财富、爱尔眼科和乐普医疗等优质行业龙头，普遍具有 优秀的盈利能力和高成长能力。 

新能源车产业链：新能源车产业发展处于高速增长阶段,未来渗透率将持续 提升，同时受益于新能源车产业发展扶持政策，新能源车产业链细分领域如锂 电池、电解液、充电设备等公司的成长性投资机会值得关注，如宁德时代（全 球最大动力电池供应商，已形成材料、电芯、模组、系统、回收完整闭环产业 链）、汇川技术（新能源汽车电机控制器）、亿纬锂能（国内锂电池龙头，战 略布局动力电池及储能领域）等。 

创新药：受仿制药带量采集和医保谈判政策推动，创新药行业长期趋势明 确。带量采购使仿制药业绩承压，倒逼药企向创新化转型，利好研发投入大、 在研产品丰富的创新药龙头企业。而医保谈判将加速创新药进入医保，进一步 推动药企向创新化转型，创新药渗透率将快速提升；同时，随着研发投入增 加，拥有降低财务成本和研发风险优势的 CRO/CDMO 行业将迎来蓬勃发展机遇。智飞生物（国产疫苗龙头）、泰格医药（国内临床 CRO 龙头，并购助力迈向国 际型 CRO）、康泰生物（在研管线丰富的疫苗龙头）等标的业绩有望延续高增 长。 

医疗器械：中国医疗器械市场长期成长潜力大，近三年增速保持在 20%左 右。未来随着国家政策的扶持以及市场需求的不断扩大，医疗器械行业发展将 有望继续保持高速增长的良好态势，并有望实现从中低端市场向高端市场进口 替代。迈瑞医疗（国内医疗器械龙头，进口替代主力军）、爱尔眼科（眼科细 分行业龙头）、乐普医疗（心血管器械龙头，布局 AI 医用技术）等标的值得关 注。 

畜牧养殖：猪：国金证券食品饮料团队预测 2020 年猪肉供给仍然处于紧 缺状态，加上疫情导致部分企业复产进度缓慢，预计 2020 年猪肉供给仍有缺 口，上半年猪价仍将高企，利好猪养殖公司业绩。鸡：非洲猪瘟疫情导致猪肉 供应缺口拉大，替代效应下禽养殖持续景气，预计禽养殖板块将走出价量齐升行情。 

计算机：受益于政策驱动、技术提升以及 IT 基础建设的驱动的信息产业 链细分领域将成为 2020 年计算机行业投资主线。信息产业自主创新、信息安 全、医疗 IT、金融 IT、政务 IT 等市场关注度较高领域有望迎来机遇。东方财 富（互联网金融服务平台）、华宇软件（领先电子政务解决方案和服务提供 商）值得关注。 

5G 产业链：5G 应用落地加速将带来上下游产业链的进一步发展：5G 换机 潮将带动相关组件价量齐升，射频前端、天线、光模块、半导体、面板等相应受益。应用端方面，TWS 耳机、智能手表、AR/VR 等消费电子将受益于 5G 技术升级。随着 5G 与产业互联网的发展，为数据流量提供基础设施支持的 IDC、存 储和服务器等 IT 基础设施行业将迎来蓬勃发展期；云计算作为推动制造业与云 联网融合的关键要素，将受益于传输速率提升以及新基建加码，云计算市场规 模有望快速扩张。此外，本次疫情将进一步刺激和推动 5G 在网络教育、在线医疗、远程办公、VR/AR、游戏娱乐、虚拟购物等业务上的发展。此外，5G 建设、大数据中心、人工智能和工业互联网作为新基建投资主线，将持续受益于 新基建的发力，5G 产业链相关行业将受科技周期与新基建的双重驱动而有望延续高景气。 

2.4. 研发投入高，质量与成长突出 

研发强度方面，我们通过计算成分股加权研发支出总额占营收比，统计了 创业板大盘指数和市场主要指数的研发强度指标。创业板大盘指数 2019 年度研 发投入比例为 8.04%，在市场主要指数中处于较高水平，创业板大盘指数在研 发领域持较高的投入提升了成分股在其行业内的技术优势和持续成长能力，有利于积累形成龙头企业的壁垒优势，逐步做大做强。 

我们对创业板大盘指数和市场主要宽基指数的 ROE 和净利润同比增长率进 行成分股加权得到指数的 ROE 和净利润同比增长率，以对比反映在市场主要指 数中创业板大盘指数的质量水平和成长能力。可以看到，创业板大盘指数兼具 突出的盈利能力和优秀的成长性，其 2019 年度 ROE 为 17.16%，净利润同比增 长率为 56.26%，均高于沪深 300、中证 500 和创业板代表指数，在市场主要指 数中表现突出。 

2.5. 北向资金更青睐，估值水平相对低 

创业板大盘指数成分股仅有 50 只，占整个创业板股票数量的 6.20%，但是 其涵盖了创业板市场中流动性好、市值规模大的龙头企业，具有较高的市值覆 盖度：创业板大盘指数成分股总市值占整个创业板市值比达 39.45%，流通市值 占比达 38.57%。2019 年以来，创业板大盘指数的成分股获得了外资持续流入， 截止 5 月 18 日，通过陆股通投资其成分股的外资持股数量从 19 年初的 8.77 亿 股上涨到截止期的 28.35 亿股，持股市值从 19 年初的 146.10 亿元上涨到截止 期的 1201.17 亿元。截止 5 月 18 日，创业板大盘指数成分股的外资持股市值占 所有创业板股票外资持股市值比达到 80.65%，创业板大盘指数成分股是外资通过陆股通投资创业板股票的主要选择。

估值方面，截止 2020 年 5 月 18 日，创业板大盘指数的 PE（TTM）为 44.84 倍，处于历史估值的 39.31%分位数，位于历史平均水平以下。横向与整个创业 板上市公司的估值相比，创业板综合指数 PE 达 124.2 倍，创业板大盘指数的 估值大幅低于创业板的整体水平，同时也低于创业板指的估值水平（PE 为 59.35），在创业板市场相关指数中，创业板大盘指数的估值处于较低水平。 

2.6.  历史走势表现突出，高弹性长期相对低回撤 

从历史走势表现来看，创业板大盘指数近 1 年和近 3 年的累计收益率分别 为 46.63%和 41.33%，高于同期沪深 300（近 1/3 年收益率 7.51%/15.04%）、中 证 500（近 1/3 年收益率 10.85%/-9.11%）、创业板指（近 1/3 年收益率 43.02%/16.03%）和创业板综（近 1/3 年收益率 31.71%/-1.24%）的收益率。在 最大回撤方面，创业板大盘指数的中长期最大回撤相对较低，其近 3 年的最大 回撤为-31.92%，低于同期沪深 300（-32.46%）、中证 500（-40.11%）、创业 板指（-37.44%）和创业板综（-42.32%）的最大回撤。从风险调整收益来看， 创业板大盘指数今年以来、近 1 年和近 3 年的年化夏普比率分别为 1.45、1.58 和 0.52，其短期和中长期风险调整收益在市场主要指数中表现突出。综合来 看，创业板大盘指数兼具高弹性与较低回撤的特征。

三、创业板大盘指数投资环境分析

3.1.  注册制改革助力创业板优质成长企业 

2020 年 3 月 1 日，新修订的《证券法》正式实施，其中明确将全面推行注 册制，注册制的具体范围、实施步骤，由国务院规定。4 月 27 日，中央全面深 化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方 案》，创业板注册制改革由此拉开大幕。创业板试点注册制是从增量改革到存 量改革的突破，是我国多元资本市场体系建设的重要一环。我们对创业板注册 制改革的要点做了梳理，如下图表所示： 

创业板注册制中，发行上市审核规则中优化了创业板的上市条件，多元化 上市条件可以更好地支持不同成长阶段和不同类型的创新创业企业在创业板上 市，这将为优质成长创新创业公司带来机遇，创业板的行业结构或将向美股纳 斯达克市场看齐，信息技术行业的比重将越来越大，行业结构将进一步优化。而注册制的落实将使市场定价更为合理，减少市场短期投机策略的有效性，促 进资金向龙头集中，优质公司市值溢价将进一步提升，市场分化加速。此外， 创业板注册制改革对投资者的专业经验和风险承受能力提出了更高要求，对新 入市投资者增设了准入条件，在此条件下指数投资优势凸显。作为创业板市场 代表指数的创业板大盘指数能够在充分分散风险的前提下，帮助投资者优选各 行业的龙头，为投资者提供分享创业板市场高成长的良好工具。 

3.2. 再融资新规利好创业板企业 

2020 年 2 月 14 日，证监会发布了修改后的《上市公司证券发行管理办 法》《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》和《上市公司非公开发行股票 实施细则》（统称为“再融资新规”）。此次修改对创业板再融资大松绑，修订内容主要体现在三个方面：

一、降低发行条件：取消创业板非公开发行股票 连续盈利 2 年的条件，有利于扩大创业板企业再融资功能，利于支持实体融 资。

二、取消资产负债率要求：取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债 率高于 45%的条件。

三、资金使用：取消创业板上市公司前次募集资金基本使 用完毕的条件，将其调整为信息披露要求。此次再融资规则修订拓宽创业板再 融资服务覆盖面，创业板公司受益直接。自 2015 年起，创业板公司受政策限制 通过非公开发行进行融资的数量占比持续降低，再融资新规有助于改善企业资 产负债结构，降低企业财务成本与经营风险；同时有利于优质龙头企业通过股权融资补充流动性，加大研发投入与项目投资，增加上市公司的持续成长能力 与核心竞争力。

3.3. 市场流动性合理充裕，利好科技成长股 

为对冲疫情对经济的冲击，宏观逆周期调控政策持续加码。春节以来，央 行通过持续降息、降准等方式为市场注入大规模流动性，货币市场利率中枢显 著下移，货币市场流动性总量处于合理充裕水平。同时，积极的财政减税增支 保证了流动性更加充裕。2 月以来七天基准回购利率整体下行，近期维持低 位。充裕的流动性对估值具有支撑作用，并且在流动性宽裕的市场环境下，科 技成长股作为高弹性资产更容易捕捉上行机会。

四、基金管理人简介 

招商基金管理有限公司于 2002 年 12 月 27 日经中国证监会批准设立，是中 国第一家中外合资基金管理公司。截止 2020 年一季度末，招商基金旗下有指数 基金产品共计 21 只，指数基金合计管理规模达 256.92 亿元，其中普通被动指 数型基金有 12 只，规模为 234.36 亿元，ETF 有 6 只，规模为 18.43 亿元，指 数增强型基金有 3 只，规模为 4.12 亿元。 

招商基金指数型基金产品线完善，旗下指数基金产品覆盖了 A 股宽基指 数、国际指数、行业主题指数、Smart Beta 指数四大类型。从细分类型来看， 宽基指数覆盖了沪深 300、中证 500、深圳 100、中证 1000 等宽基指数；行业 主题指数覆盖了金融、地产、TMT、消费等行业主题；Smart Beta 指数涵盖了 高贝塔、公司治理和红利策略。招商基金丰富的指数基金产品线，全方位多层 次覆盖了市场的热点投资板块，为投资者提供了多元的资产配置工具。