张忆东：美股反弹受挫，中概股跌幅居前

作者：张忆东

来源：张忆东策略世界

投资要点

一、港股、美股市场监测

1、港股市场综述（注：本周港股市场指20200427-20200429）

股指表现。本周恒生中型股(涨4.1%)、恒生国指(涨4.0%)和恒生综指(涨3.5%)领涨，其余指数中，恒生指数涨3.4%,恒生大型股涨3.3%和恒生小型股涨3.2%。行业指数均上涨，恒生综合业、恒生地产建筑业和恒生非必需性消费业领涨。

估值水平。截至4月29日，恒指预测PE为11倍，处于2005年7月以来的1/4分位数附近，恒生国指预测PE为8.6倍，处于2005年7月以来的1/4分位数和中位数之间；恒生指数PE TTM为10.2倍、PB为1.0倍，恒生国指PE TTM为8.2倍、PB为1.1倍，均低于2002年以来的1/4分位数

资金流动：本周港股通资金净流入7.62亿人民币，自开通以来累计买入成交净额达12080.3亿人民币。南向资金主要流向计算机、餐饮旅游和通信，流出非银行金融、电子元器件和医药。根据彭博统计口径，本周投资于香港的股票型ETF基金净流入资金7百万美元。

投资者情绪：截至4月29日，恒生波指为26.7，低于上周五收盘的30.7，仍处于历史相对高位水平；主板周平均卖空成交比为14.9%，高于上周的13.7%。

货币市场利率。截至4月29日，相较于上周五，本周HIBOR隔夜利率下降17bp至0.75%，7天利率下降25bp至1.0%，1个月利率下降38bp至1.15%。汇率市场，5月1日，美元兑港元汇率为7.7523；美元兑离岸人民币汇率为7.1349，离岸人民币兑美元汇率5月1日单日跌幅达0.8%。中资美元债回报指数：截至5月1日，本周彭博巴克莱中资美元债回报指数涨0.26%至196.1；投资级回报指数跌0.06%至178.5；高收益回报指数涨1.0%至236.5。

2、美股市场综述（注：本周美股市场指20200427-20200501）

股指表现。本周，除罗素小盘指数(涨2.2%)，其余指数均下跌，中概股指数(跌2.6%)、纳指(跌0.3%)、道指(跌0.22%)领跌，标普500指数跌0.21%。行业上，能源、电信服务、原材料领涨；公用事业、医疗保健、核心消费品领跌。

估值水平。截至本周五，标普500预测市盈率为21.8倍，略高于上周五的21.7倍，高于1990年以来的3/4分位数。标普500指数股息率与十年期美国国债收益率之差为1.53%，与上周持平，处于2010年以来的高位水平。

资金流动。据彭博统计，本周投资于美国的股票型ETF净流出45亿美元。

投资者情绪。1）本周五收盘，美股个股期权看跌看涨成交量比例10日移动平均为1.6,位于2014年7月以来的16%分位数；2）VIX指数处于历史高位水平。截至本周五，VIX指数从上周五35.9升至37.2，处于历史高位水平

纯因子收益：本周，价值、波动率和杠杆因子领涨；规模、动量和交易活动因子领跌。近一月，波动率、价值因子占优，动量、规模因子跑输。

流动性：纽约联储隔夜回购资金约271亿美元，低于上周573亿美元。截至5月1日，LIBOR-OIS利差由上周五的0.81%下降至0.51%.

二、全球资产市场表现

跨资产：原油>股票>农产品>债券>工业金属>黄金；股票市场：本周除越南（跌0.7%）、美国（跌0.2%）外，其余国家/地区股票市场均上涨，巴西、墨西哥和印度领涨；债券市场：本周除美国、英国外，海外主要发达国家/地区10年期国债收益率均下跌。美国10年期国债收益率上升4bp，英国上升0.3bp；大宗商品：原油表现优于农产品、工业金属和黄金。本周布伦特原油价格上涨23.3%，黄金价格下跌1.7%；汇率：本周美元指数下跌1.3%。周五，受特朗普威胁“提高对华关税报复中国”的言论影响、全球市场大跌，其中，纳指跌3.2%，标普500跌2.8%，新加坡上市的富时中国A50期货价格指数单日下跌4.1%。

三、信用利差及CDS利差数据跟踪

风险提示：全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险

报告正文

一、港股、美股市场监测

（注：本周港股市场指20200427-20200429，美股市场指20200427-20200501）

1、港股市场监测

1.1、港股市场表现概览

股指表现。本周恒生中型股（涨4.1%）、恒生国企指数（涨4.0%）和恒生综合指数（涨3.5%）领涨，其余指数中，恒生指数涨3.4%、恒生大型股涨3.3%和恒生小型股涨3.2%。行业指数均上涨，恒生综合业（涨4.9%）、恒生地产建筑业（涨4.7%）和恒生非必需性消费业（涨4.5%）领涨。

1.2、港股盈利趋势与估值

估值水平和盈利增速：

• 截至4月29日，恒指预测PE（彭博一致预期）为11倍，处在2005年7月以来的1/4分位数附近；恒生国指预测PE为8.6倍，处于2005年7月以来的1/4分位数和中位数之间。         

• 恒生指数当前静态估值水平（TTM市盈率)为10.2倍；恒生国指PE-TTM为8.2倍，二者均低于2002年以来的1/4分位数。

•  恒生指数当前市净率水平为1.0倍，恒生国指市净率为1.1倍，二者均低于2002年以来的1/4分位数。

• 截至4月29日，恒生指数2020年EPS预测增速下调为-7.9%。

截至4月29日，从静态市盈率（TTM）的角度，行业估值分位数特征如下：

• 首先，横向看，估值相对较高的是恒生公用事业（54%）、恒生地产建筑业（50%）和恒生原材料业（34%）；

• 居中的为电讯业（26%）、资讯科技业（25%）；

• 估值较低的是金融业（13%）、综合业（10%）、工业（10%）和能源业（1%）。

（注：行业括号内百分比数值为当前最新市盈率所在分位数，分位数的时间起始点为2011年1月）

当前恒生指数的股息率为3.87%，略低于上周的4%，高于2006年9月以来的3/4分位数。

1.3、资金流动

港股通资金净流入。本周（4月27日）港股通资金净流入7.62亿人民币，自开通以来累计买入成交净额达12080.3亿人民币。从十大活跃成交股的数据来看，南向资金主要流向计算机、餐饮旅游和通信，流出非银行金融、电子元器件和医药。

南向资金周度净买入前十大个股为腾讯控股、中国移动、平安好医生、美团点评、建设银行、中国燃气、小米集团、微创医疗、紫金矿业、中信银行；净卖出个股为融创中国、中芯国际、药明生物、舜宇光学科技、中兴通讯、石药集团、中国太保。

周度港股通成交占主板成交金额的比重为8.8%。截至4月29日，AH溢价指数从上周五的126.5下降至124.0，处于2017年以来的1/4分位数和中位数之间。

根据彭博的统计口径，本周投资于中国香港股票型ETF基金净流入资金7百万美元。

截至4月29日，本周恒指两倍反向ETF净流入资金3.07亿港元。

(注：FI二南方恒指基金，即恒指两倍反向ETF，提供恒生指数单日表现的相反的2倍回报，例如恒指一日跌1％，该两倍反向ETF便实现2％的升幅，反之亦然。)

1.4、港股投资者情绪

投资者情绪。截至4月29日，恒生波指为26.7，低于上周五收盘的30.7，仍处于历史相对高位水平；主板周平均卖空成交比为14.9%，高于上周的13.7%。

1.5、中国香港市场利率汇率跟踪

货币市场利率。截至4月29日，相较于上周五，本周HIBOR隔夜利率下降17bp至0.75%，7天利率下降25bp至1.0%，1个月利率下降38bp至1.15%。

汇率市场，截至5月1日，美元兑港元汇率为7.7523；截至5月1日，美元兑离岸人民币汇率上升至7.1349，相较于上周五，离岸人民币兑美元汇率跌0.6%，5月1日单日跌幅达0.8%。

1.6、中资美元债数据跟踪

截至5月1日，相较于上周五，

• 彭博巴克莱中资美元债回报指数涨0.26%至196.1；投资级回报指数跌0.06%至178.5；高收益回报指数涨1.0%至236.5。

• Markit iBoxx非金融企业中资美元债回报指数与上周持平，为212.5；投资级回报指数跌0.1%至208.7；高收益回报指数涨0.3%至218.7。

• Markit iBoxx金融企业中资美元债回报指数涨 0.5%至292.4；投资级回报指数涨0.1%至221.3；高收益回报指数涨1.1%至357.4。

• Markit iBoxx房地产企业中资美元债回报指数涨 0.9%至327.2；投资级回报指数涨0.1%至230.4；高收益回报指数涨1.3%至358.9。

2、美股市场监测

2.1、美股市场表现概览

股指表现。本周，除罗素小盘指数（涨2.2%）外，其余指数均下跌，中概股指数（跌2.6%）、纳斯达克指数（跌0.3%）、道琼斯工业指数（跌0.22%）领跌，标普500指数下跌0.21%，罗素大盘指数跌0.04%。行业上，能源（涨2.9%）、电信服务（涨2%）、原材料（涨1.9%）领涨；公用事业（跌4.3%）、医疗保健（跌2.6%）、核心消费品（跌2%）领跌。

2.2、美股盈利趋势与估值

风险溢价水平和盈利预期。截至4月30日，标普500指数2020年预期EPS增速下调至-15%；本周五，股权风险溢价为4.6%，与上周持平，高于2010年11月以来的3/4分位数。      

（注：股权风险溢价=标普500市盈率倒数-十年期国债收益）

估值水平。截至5月1日，标普500预测市盈率为21.8倍，略高于上周五的21.7倍，高于1990年以来的3/4分位数。标普500市盈率(TTM)为19.1倍，与上周五持平，处于1990年以来的中位数附近。

行业估值特征如下：

• 除医疗（42%）外，其余行业估值均处于历史高位水平；

• 工业（100%）、非核心消费品（99%）、房地产（90%）；

• 公用事业（88%）、核心消费品（88%）、信息技术（86%）、金融（80%）、电信服务（80%）、原材料（79%）

（注：括号内百分比数值为对应行业预测市盈率于1990年以来的分位数）。

截至5月1日，中概股预测市盈率为33.4倍，低于上周五的33.8倍，处于2015年以来的中位数附近。         

截至5月1日，标普500指数股息率为2.14%，十年期美国国债收益率升至0.61%，标普500指数股息率与十年期美国国债收益率之差为1.53%，与上周持平，高于2010年以来的均值+1倍标准差，处于2010年以来的高位水平。

2.3、资金流动

截至4月30日，聪明钱指数由上周五的16354点下降至16206点，跌幅为0.9%。

根据彭博口径统计，本周投资于美国的股票型ETF基金净流出45亿美元。

2.4、美国投资者情绪和债券市场

投资者情绪。

• 本周五收盘，美股个股期权看跌看涨成交量比例10日移动平均为1.6，高于上周的1.5，位于2014年7月以来的16%分位数。

• VIX指数仍处于历史高位水平。截至本周五，VIX指数从上周的35.9上升为37.2，处于2014年7月以来的97%分位数水平，仍处于历史高位水平。

货币政策预期与中长期增长和通胀预期。本周，1Y forward 1Y yield-1Y yield（短期货币政策预期）利差下跌3.3bp至0.07%；5Y forward 5Y yield-5Yyield（中期增长和通胀预期）利差上涨11.5bp至0.6%；30年-10年国债利差（长期增长和通胀预期）上涨6.8bp至0.64%。

（注：短期货币政策预期，即1Y forward 1Y yield-1Y yield，指的是1年后的1年期国债到期收益率与当前时点1年期国债到期收益率的差，反映了短期（1年期）货币政策预期。同理，5Y forward 5Y yield-5Yyield（中期增长和通胀预期）指的是5年后的5年期国债到期收益率与当前时点5年期国债到期收益率之差，反映中期增长和通胀预期。）

2.5、美股纯因子收益 

本周，价值(涨2.4%)、波动率（涨1.4%）和杠杆（涨0.6%）领涨；规模(跌1.2%)，动量(跌1.1%)和交易活动(跌0.2%)领跌。     近一月，波动率、价值因子占优，动量、规模因子跑输。

（注：采用罗素3000指数彭博纯因子收益来刻画提纯后的主流风险因子表现，纯因子即每单个因子收益与其余因子收益正交。当因子收益为正，表明因子值越高，暴露该因子风格的股票表现越好。比如若波动率因子收益为正，表明高波动率股票表现优于低波动率股票）。

2.6、美国流动性数据跟踪

本周，纽约联储隔夜回购资金约271亿美元，低于上周的573亿美元。

货币市场利率。截至4月30日，有担保隔夜融资利率（SOFR）为0.04%，高于上周五的0.03%；LIBOR-OIS利差由上周五的0.81%下降至0.51%。

美元流动性数据跟踪。

• 截至5月1日，FRA-OIS下降0.8bp至32.8 bps，LIBOR-OIS为51.1bps，较上周五下降30bp。

• 截至5月1日，欧元美元交叉货币互换点差下降14.8bp至5.9bps。

• Markit iBoxx中资美元债各等级回报指数。截至5月1日，相较于上周五，Markit iBoxx中资美元债回报指数涨0.3%至234.6，高收益债回报指数涨0.96%至305，投资级债回报指数跌0.02%至210.7。

二、全球资产市场表现

本周全球资产市场表现（美元计价）：

1）跨资产：原油>股票>农产品>债券>工业金属>黄金

2）股票市场：本周除越南（跌0.7%）、美国（跌0.2%）外，其余国家或地区股票市场均上涨，巴西（涨12.4%）、墨西哥（涨9.6%）和印度（涨9.3%）领涨。

3）债券市场：本周除美国、英国外，海外主要发达国家/地区10年期国债收益率均下跌。美国10年国债收益率上升4bp，英国10年期国债收益率上升0.3bp；

4）大宗商品：原油表现优于农产品、工业金属和黄金。本周布伦特原油价格上涨23.3%，黄金价格下跌1.7%；

5）汇率：本周美元指数下跌1.3%。美元兑人民币汇率涨0.6%，美元日元汇率跌0.6%，欧元美元汇率涨1.5%。新兴市场国家汇率：南非兰特兑美元、巴西雷亚尔兑美元、墨西哥比索兑美元和印度卢比兑美元汇率上升，俄罗斯卢布兑美元、土耳其里拉兑美元、阿根廷比索兑美元汇率下跌。

周五，受美国总统特朗普威胁“提高对华关税报复中国”的言论影响、全球市场大跌，其中，纳指跌3.2%，标普500指数跌2.8%，新加坡上市的富时中国A50期货价格指数单日下跌4.1%。

三、信用利差及CDS利差数据跟踪

新兴市场国家CDS利差。相较于上周五，本周以来，巴西5年期CDS利差下降52bps至316.6bps，印度5年期CDS利差下降1.5bps至191.8bps，墨西哥5年期CDS利差下降41bps至258.7bps，南非CDS利差上升11bps至434.7bps，阿根廷CDS利差上升6079.04bps至23410.3bps。

欧美企业债信用利差有所收窄。相较于上周五，本周以来，欧美信用利差收窄。巴克莱美国高收益债利差OAS下跌30bp至7.45%，美国投资级债利差OAS下跌1bp至2.06%，美国BBB级债利差下跌6bp至2.39%，巴克莱欧洲高收益债利差OAS下跌14bp至6.58%。

欧美综合企业债CDS利差:截至5月1日，相较于上周五，欧洲企业债CDS上升12bps至493.7bps；美国高收益债CDS下跌22.9bp至651.5bps。

瑞信、德意志银行CDS利差收窄:相较于上周五，本周瑞信CDS利差下降10bp至104.5bps；德意志银行CDS利差下降14bp至446.4bps。

美国五大投行CDS利差收窄:截至5月1日，相较于上周五，美银美林CDS利差下降11bp至65bps，摩根大通下降7bp至60.2bps，摩根士丹利下降12bp至79.6bps，高盛集团下降6bp至91bps，花旗集团下降5bp至84.1bps。

油气公司CDS利差:截至5月1日，相较于上周五，埃克森美孚利差下降0.58bp至75.6bps；俄罗斯石油公司CDS上升4bp至290.6bps; 斯伦贝谢公司CDS上升0.03bp至126bps; 美国康菲CDS下降32.6bp至46.2bps。

美国航空公司CDS利差走阔:截至5月1日，相较于上周五，本周波音公司上升64bp至411.8bps; 美国航空上升1282.7bp至5801.3bps；达美航空上升26.8bp至928.6bps；美国联合航空上升165.5bp至1431.1bps。

美国房地产公司CDS利差：截至5月1日，相较于上周五，霍顿房屋公司CDS利差下降0.69bp至78.4bps，普尔特房屋公司CDS上涨3.1bp至261.5bps。

四、风险提示

全球经济增速下行；中、美货币政策宽松不达预期；大国博弈风险。