“量增价降”引导信贷利率下行

作者：刘链 

来源： 证券市场周刊 

央行近期进行了量增价降的流动性释放操作，随着货币市场利率的下行，在挂钩MLF利率的货币政策传导路径中，LPR下行将是大概率事件，从而实现银行让利的政策目标。

进入2月，“新冠疫情”发展已进入关键阶段，为应对疫情经济的阶段性影响，近期从中央到地方频频出台政策以稳定经济、稳定市场。由于货币政策的适时调整，流动性环境整体无忧，将继续保持合理充裕。

实际上，在此次疫情爆发前，作为“逆周期”政策组合的重要部分，货币政策基调整体保持宽松。1月6日，央行全面降准50BP，且不少银行达到了普惠金融降准政策的第二档要求，2020年仍可享受额外100BP的降准红利。在疫情爆发后，央行即在1月31日发布“29号文”，公开表示将“保持流动性合理充裕”，稳定市场预期，并于2月3日单日开展1.2万亿元逆回购、下调各期限操作利率10BP，2月3-7日这一周，央行进行了高达1.7万亿元逆回购操作，合计净投放1.12万亿元。

综合考虑疫情的潜在影响及经济自身的下行压力，国盛证券预计上半年宽松的货币政策基调将会大概率延续。对银行而言，LPR或持续下行，这对息差有一定的负面影响。但后续在持续降准等政策的引导下，“无风险利率”也会合理下行，这将对银行负债端形成一定的支撑，更重要的是将有效稳定经济预期，从而对银行资产质量形成支撑。

货币财政组合拳

1月以来，受开门红“早投放、早收益”的影响，金融机构信贷投放保持了较好的增长态势。受疫情的影响，银行动态调整了信贷投放策略，在量价两方面出台了相应的应对措施。

首先是1月中上旬信贷投放规模已奠定全月增量。由于2020年春节提前到1月，信贷数据会不可避免地受到春节因素的扰动，春节对银行信贷投放的影响主要为春节前一周至节后两周，覆盖时间大致为20天左右。考虑到2020年1月24日为农历除夕，1月17日为北方“小年”，1月31日为新年首个工作日，1月实际工作日为18天。因此，1月初贷款累收累放很大，新增信贷投放主要集中在中上旬，在该时点即可奠定全月的增量。

其次是基建领域引领对公贷款增长。1月对公信贷投放快速放量，基建与房地产相关领域信贷投放进度较快，个人信贷稳步增长。从1月信贷投放来看，微观主体主动需求启动迹象不明显，更多是依靠政策性项目拉动，其中，交通运输业、水利、环境和公共设施管理等政府和准政府项目增长较快，增量占比在对公领域信贷投放中相对较高。

第三是针对疫情重点行业和重点区域设置了专项信贷额度。根据五部委联合发布的“29 号文”相关要求，为支持防范疫情信贷资金投放，各家银行均调整了信贷计划管理模式，不仅适度提前了全年信贷投放计划，加大信贷投放力度，而且针对抗击疫情重点领域和重点区域设置了专项信贷资源额度。

最后是对疫情相关贷款FTP进行减点优惠。银行对疫情相关贷款FTP给予了减点 100BP的优惠，确保了分行贷款FTP利差的稳定。在降成本的目标导向下，随着LPR的下调，预计银行后续有望进一步下调整体贷款FTP。

整体来看，1月信贷投放景气度良好，预计新增人民币贷款有望保持在3万亿元左右规模。受疫情的影响，贷款利率有望下行，多家银行已提前安排大幅增长全年信贷投放计划，此举既顺应了国家对于满足抗疫金融服务需求的政策导向，也有助于降低贷款重定价对于信贷收益的影响。综上所述，我们对2020年一季度信贷投放并不过度悲观，预计增量不少于2019年同期水平。

差异化融资思路在信贷政策上的亮点主要体现在低息再贷款和财政贴息的组合，管理层希望以此降低“抗疫企业”的融资利率。为强化疫情防控重点保障企业资金支持（医用防护服、口罩生产等一系列纳入名单制管理的企业），这次央行和财政组合出手，一方面鼓励加大“抗疫企业”的信贷投放力度；另一方面按国务院的部署将其实际融资利率降低至1.6%以下。

具体措施如下：第一，央行向为“抗疫企业”发放贷款的商业银行提供低息再贷款，再贷款发放利率为“1年期LPR-250BP”（即当前LPR利率4.15%-2.50%=2.65%）；第二，商业银行向相关企业提供优惠利率的信贷支持，贷款利率上限为“1年期LPR-100BP”（当前测算为3.15%）；第三，财政部进一步对相关企业贷款按照贷款实际利率的50%提供“贴息”支持，最终企业实际融资利率为1.58%。在此过程中，低成本资金由央行提供，商业银行主要在中间履行放贷管理的工作，获得1.5%左右的利差，但同时承担运营成本和信用风险。

考虑到此次疫情对企业、个体工商户的现金流或造成阶段性影响，为解决短期现金流问题，管理层为此出台的相关政策包括：要求金融机构不得盲目抽贷断贷，并允许适当展期；进一步发挥融资担保机构的作用，降低担保费用；对受疫情影响的个人按揭、信用卡可合理展期，对个人创业贷款还可享受财政贴息支持（其中重庆市提供全额贴息）。此外，重庆、苏州等地还适当提高了小微贷款不良容忍度的考核要求（不超过总体不良率的3%），以鼓励银行加大信贷投放。

目前来看，此次新冠疫情短期内或对经济预期、部分企业的经营带来阶段性影响，但在各项政策对现金流的支持下，预计企业的“盈利能力”变弱传导至“偿付能力”的比例有限。而且，自2016年以来，银行不断加大核销处置的力度，上市银行累计核销2.2万亿元，占税前利润的43%；对不良贷款的认定标准也不断趋于严格，逾期90天以上已全部纳入不良，且逾期60天以上的贷款正逐步纳入不良。由此判断，银行业的资产质量2020年将有能力保持稳健的趋势。

对银行而言，疫情可能会带来一定程度的负面影响。从行业角度来看，受疫情影响较为严重的批发零售业贷款占比约为7%；从区域角度来看，湖北地区贷款占比不超过4%；从企业经营角度来看，对于此前固定成本支出较大的企业，可能会产生一定的影响，与此相关的银行资产质量会受到波及。

综合来看，此次疫情对银行的实际影响目前难以量化，要看疫情后续发展、企业复工以及银行自身经营、授信政策的调整情况。如某银行信贷主要集中在江浙沪地区的中小企业，其资产质量把控严格，授信要求企业至少有两年以上经营经历，审慎的经营有助于资产质量继续保持稳健。截至目前，还没有银行因为此次疫情的问题调整全年信贷、经营的目标和规划。

银行让利是关键

当前货币政策以稳定预期为主，主要采取短期流动性释放+定向结构性货币政策工具维持流动性合理充裕，央行主要通过“量增价降”的方式合理引导市场预期，从而缓解金融市场避险情绪，预计未来短期流动性压力不大。

未来，央行货币政策调节工具仍较为充足，下一步将随疫情影响主要从三方面着手。

第一，加大逆周期调节的强度，保持流动性合理充裕。包括通过公开市场操作、常备借贷便利、中期借贷便利、降准等多种货币政策工具，提供充足流动性。未来存款准备金有望释放一定的流动性，包括三档存款准备金率的下调，央行提高对1月下旬存款准备金考核的容忍度，以及对2019年普惠定向考核，达到二档的银行预计释放至少2500亿元流动性。

第二，继续发挥结构性货币政策工具的作用，像定向降准、再贷款、再贴现这样一些结构性货币政策工具的引导作用。对受疫情影响较大的区域、行业、中小企业给予结构性的支持，一方面支持更为精准；另一方面也避免大规模刺激带来的系统性风险的提升。

第三，深化利率市场化改革，完善市场报价利率传导机制。根据2月3日日央行货币政策委员会的表态，预计2月中旬将进行MLF投放操作且利率有望下降，并带动LPR下降。通过推进存量浮动利率贷款定价基准转换，坚决打破贷款利率隐性下限，疏通“中央银行—银行间市场中期政策利率（MLF利率）—LPR—银行贷款利率”的货币政策传导机制。

LPR利率大概率下行，有望进一步带动信贷利率下行。央行近期进行了量增价降的流动性释放操作，货币市场利率市场有所下行，在央行的引导下，预期MLF利率也将有所下行，在挂钩MLF利率的货币政策传导路径中，预计LPR也将大概率下行，而LPR调整对商业银行贷款定价有比较强的指导性和方向性，银行在发放贷款时根据市场整体利率的变化来调整加减点幅度，预计将进一步带动信贷利率的下行。信贷利率下行的前提是银行的负债端压力不能太大，基于此，政策同时也会对银行压力采取相应的缓冲措施，包括贴息、释放流动性缓解负债端压力等。

根据中泰证券对上市银行的数据的估算，年初存款贷款利率下降10BP，考虑重定价的因素，上市银行利息收入减少280亿元，按照上市银行总资产占比行业总资产65%计算，行业整体预计让利430 多亿元；考虑到上市银行与非上市银行的结构差异，预计整体让利会更多。

总体来看，2020年上半年会是渐进性的宽松货币环境，利于风险偏好的提升。结合当前疫情情况分析，一季度经济数据会较弱，二季度经济数据会有明显反弹；但由于政策本身是对冲经济下行，不看到经济较明显企稳的趋势，宽松的货币政策是不会转向的，方式会是“渐进性、小幅、高频、结构化”。