美联储的“鹰派降息”与强势美元

作者：李湛 中山证券首席经济学家、梁伦博

来源：湛述宏观

 北京时间10月31日凌晨，美联储宣布降息25个基点，符合市场预期。本文认为美联储本轮降息并未结束，但短期内再次降息的概率较低。虽然美联储2019年以来三次调整利率，但相比充满不确定的国际环境而言，美国依旧是为数不多的资产安全港和可以获得正收益的市场之一。

北京时间10月31日凌晨，美国联邦储备委员会宣布降息25个基点，使政策利率目标区间降至1.50%-1.75%。此前美联储观察工具（CME）预计此次降息的概率达到97.3%，符合预期。同时，美联储将超额准备金率（IOER）从1.8%降至1.55%，维持回购操作至2020年1月且对短期国库券的购买将至少持续到2020年第二季度。这是美联储2019年以来的第三次降息，对此笔者认为：

第一，从文件内容上看美联储此次降息与前两次相比显得较为“鹰派”。其暗示了降息周期可能将会暂时告一段落，但同时又展示了决策官员们对未来数据情况持有的开放态度。在政策声明中，美联储删去了“将采取适当行动以维持经济扩张”的用词，这段描述自2019年以来一直被视作美联储正处于降息路径的证明。而新代替的措辞则是“在评估其目标利率的适当路径时，将密切关注未来出炉的信息将描画出一幅怎样的经济前景”。

第二，市场已经看见了美联储未来决策潜在的灵活性，总体反映偏向乐观。在美国联邦公开市场委员会（FOMC）声明中，市场一开始对此的理解为货币政策可能将彻底结束宽松，美股三大指数盘中一度下挫。但鲍威尔在公开发言中，明确提到“目前没有考虑加息”，“如果事态发展对美国经济前景评估产生重大影响，美联储将采取相应的反应措施”。这导致美股三大指数尾盘拉升，标普500再创历史新高。当天道琼工业指数收涨0.43%，标普500指数收涨0.33%，纳斯达克指数收涨0.33%。回看历史，美联储曾在1996年和1998年启动连续三次降息25个基点的周期，数据显示，标普500指数在降息半年后上涨了10%，一年后上涨了20%。但鉴于美国股市2019年在美联储宽松政策的呵护下涨幅已经很高，进一步大涨的空间已经较小。2019年标普500指数已上涨约21%，道琼斯指数已上涨16%，纳斯达克综合指数则在过去10个月里上涨近25%。

    此外，受美联储政策预期影响较大的短期国债收益率也出现反弹，两年期国债收益率一度升至10月1日以来最高约1.67%，之后在鲍威尔举行记者会期间回落至稍早水准，而长期国债收益率几乎没有变化。贵金属价格当日出现反弹，美国期金收涨0.4%，白银微涨0.3%，钯金跳涨近2%。

第三，美联储主席鲍威尔首次在记者会上明确将贸易问题作为降息的理由。鲍威尔指出美联储监控的“主要风险”是全球经济增长减缓以及贸易政策动向。贸易政策对美国企业投资、制造业和出口的影响已经是美联储降息时考虑的一项主要因素。而美国总统特朗普显然对此次“鹰派降息”以及“甩锅”贸易政策的言论并不满意，并再次猛烈抨击美联储及其主席鲍威尔，称他们的政策路径才是美国经济的最大敌人。美国的利率应该低于德国、日本和“其他所有国家的水平”。特朗普对美元汇率的强势地位尤为不满，一直将之归咎为美联储的政策错误，称其损害了美国企业的竞争力。

第四，美联储2019年以来的三次降息实际上难以改变强势美元的地位。自美联储2018年12月中最后一次加息以来，美元指数基本上没有变化，现时仍处于97点的上方。美元兑一篮子全球货币的汇率与今年1月相比还略有升值，但2019年美联储官员不仅没有像原本预期的加息整整一个百分点，而且还将政策利率目标区间下调了75个基点（bp）。虽然理论上某国央行降息会降低国际市场对于其货币的需求，进而影响其价格，但这种关系并不是机械性的。

    首先，虽然美联储采取预防性降息的举措已经相当果断，但美国白宫引发的贸易战正在拖累全球经济放缓。其次，叠加英国脱欧、土耳其介入中东战争等地缘政治因素以及其他主要央行纷纷放宽货币政策，在其他所有因素相同的情况下，美元价值处于一种被动提振的状态。最后，从国际对比上看，美国国内经济现状还是好于大多数老牌发达国家。日本正在全力避免陷入通缩，而德国经济可能已经步入衰退，这些都意味着美国仍然是一个相对增长稳健的主要经济体。

    这些背景都决定了虽然美联储2019年以来三次调整利率，但相比充满不确定的国际环境而言，美国依旧是为数不多的资产安全港和可以获得正收益的市场之一。因此，特朗普想单纯依靠美联储的行为来压低强势美元是难以做到的，其应该意识到真正的根源在于贸易政策的不确定性导致的全球经济增长放缓。

第五，从未来的政策演变上看，美联储本轮降息并未结束，但短期内再次降息的概率较低。稍早公布的数据显示，美国第三季国内生产总值环比年率为增长1.9%，虽然较2019年上半年有所放缓，但放缓幅度并不像美联储和市场担心的那么大。高于预期的增长率受到了政府和消费者支出、住宅投资的推动。失业率接近50年低点，通胀温和，平均薪资仍维持一定幅度的增长，工业采购经理指数（PMI）下滑较明显，但服务业PMI仍然保持稳定。美国经济目前最大的隐患在于因贸易战而受创的企业支出迄今仍未积极看待美联储的宽松政策，商业贷款需求连续第四个季度趋弱，商业与工业未偿还贷款额同比增幅在过去六个月下降了一半。商业投资的下降在一定程度上拖累了经济的增长。

    未来美联储在看到更多的实际经济数据明显不及预期之前大概率将保持现有的利率水平，不太可能进一步在预防性措施上押注其珍贵的“弹药”。目前美国经济还未陷入衰退，但利率空间相比上次经济危机前而言已经明显不足。同时，不断创下新高的美国股市也让美联储宣称的风险显得难以自圆其说。

    以鲍威尔为首的美联储官员此时最重要的任务实际上是阻止市场对下一次降息的可能性做出过度预测，引导投资者的关注转向美国经济的实际表现，而不是美联储官员们的政策偏好。因为如果市场已经反应了这一可能性的影响，那么美联储就很难在不引发市场不安的情况下不降息，从而导致近期困扰美国企业、消费者的所有不确定性进一步加剧。但美联储也不希望将此视为彻底关闭再次降息大门的信号，因为这也容易引发市场动荡。

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