百度 ( BIDU .O )： 2019Q1业绩压力凸显，组织及人事改革继续

机构：中信证券

2019Q1出现上市以来首次季度亏损，Q2收入指引低于预期，盈利压力凸显。受宏观经济影响，广告主业收入增速继续放缓；爱奇艺亏损扩大，业绩指引趋于谨慎；智能音箱、云计算等新业务快速成长，但目前体量相对较小。公司组织及人事改革继续进行，商业模式也面临升级换代，静观改革成效。

▍概况：业绩压力凸显，组织及人事改革持续。2019Q1收入241.20亿元（+15.4%，环比-11.3%），基本符合预期（242亿元）；GAAP净利润-3.30亿元（-105.9%，环比-158.1%），差于一致预期（-2.20亿元），亏损的主要原因为春节联欢晚会期间营销费用大幅增加，以及爱奇艺亏损扩大；non-GAAP净利润9.70亿元（-79.9%，环比-79.4%），略超一致预期（9.60亿元）。Q1毛利率38.5%，同比-14.1pcts，毛利率下行的主要原因为信息流及爱奇艺的内容成本高速增长、行业竞争加剧导致流量获取成本提升以及智能音箱等硬件的毛利率较低；营业利润率-3.9%，同比-25.7pcts，营业利润率下行的主要原因为销售费用率大幅提升。2019Q2指引收入251亿~266亿元，同比-3%~2%，差于一致预期293亿元。百度搜索公司战略转型为移动生态事业群组，向海龙辞去百度高级副总裁、搜索公司总裁职务，沈抖晋升为高级副总裁，全面负责移动生态事业群组。

▍广告：行业承压、竞争加剧，公司收入增速下滑。Q1广告收入176.60亿元（+2.8%，环比-16.7%），总收入占比73.2%（同比-8.9pcts）。广告业务收入增速放缓主要是由于宏观经济下滑带来的广告行业不景气以及行业竞争加剧。据CTR统计，2019Q1中国广告市场-11.2%，其中互联网广告市场-5.6%。另一方面，百度移动端及信息流内容持续优化，有望为市场好转后的收入增长积累动能，百度App日活达到1.74亿（+28%，环比+8.1%），好看视频日活2200万（+768%，环比+16%），信息流百家号发布者数量达到210万（环比+10.5%），百度智能小程序月活1.81亿（环比+23%）。

▍爱奇艺：业绩指引趋于谨慎，优质原创内容巩固行业领先地位。Q1爱奇艺收入70亿元（+43%）；净亏损18亿元（去年同期亏损4亿元）。2019Q2指引收入69.10~72.90亿元，低于一致预期。Q1付费会员9680万（2018Q4为8740万），实现会员收入34亿元（+64%），会员ARPU为37.40元（QoQ-1.7%）。广告业务基本持平，2019Q1实现收入21亿元，管理层对于未来1~2年广告收入指引更加谨慎。我们认为爱奇艺在原创内容领域处于行业领先地位，中长期看，基于公司互联网视频核心业务优势，未来有望形成自有泛娱乐综合生态。

▍AI及云计算：商业化落地效果初现。DuerOS语音助手安装量达到2.75亿（+279%，环比+38%），月度唤醒次数23.7亿（+817%，环比+48%）。据StrategyAnalytics统计，2019Q1小度智能音箱系列出货量排名国内第一、全球第三，仅次于亚马逊、谷歌。Apollo自动驾驶赋能的自动驾驶出租车开始在长沙试运营。在盘后的电话会议中，公司披露2019Q1云计算收入13亿元（2018Q4约11亿元）。据IDC统计，百度云于2018H2进入中国公有云IaaS和PaaS排名第五，市场份额4.4%，仅次于阿里、腾讯、中国电信、亚马逊。

▍风险因素：宏观经济波动导致广告主业承压；组织及人事改革导致业绩波动；爱奇艺亏损扩大；AI及云计算商业化推广速度不达预期等。

▍盈利预测、估值及投资机会。路透一致预测公司2019/20/21年收入1191/1389/1594亿元（3年CAGR15.9%），GAAP净利润131/194/256亿元（3年CAGR-2.5%），non-GAAP净利润183/255/326亿元（3年CAGR11.8%）。公司当前市值448亿美元，对应2019/20/21年GAAPPE分别为24/16/12倍，non-GAAPPE分别为17/12/10倍。