华住酒店(HTHT.O)：主业经营出色，费用控制良好，经营业绩超预期，维持“增持”评级，目标价45.38 美元

评级：增持

目标价：45.38 美元

 事件：公司披露 2018 年财报，调整后归母净利润同比增长 36.1% 华住 18 年实现营业收入 100.63 亿元，同比增长 23.2%，实现归母净利润 7.16 亿元，同比下降 42.1%，净利润下降主要系公司先前购买的雅高股票下跌造成 公允价值减少 9.14 亿，调整后归母净利润 17.13 亿元，同比增长 36.1%。

 经营分析：平均房价高增长带动 RevPar 提升，门店扩张再创新高 出租率相较上年小幅下降，平均房价保持高增长，RevPar 保持上行通道。18 年公司 RevPar 为 197 元/晚，同比增长 10%；出租率 87.3%，同比下降 1.0pct； 平均房价 226 元/晚，同比增长 11.2%。18 年同店 RevPar 同比提升 5.5%，出 租率下降 0.6pct，平均房价同比增长 6.3%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 同店 RevPar 分别增长 6.5%/7.9%/4.2%/3.9%，第四季度 RevPar 增速企稳。 新增门店以中高端为主，储备酒店数量达到历史最高。2018 年公司新开 723 家门店，同时关店 239 家，门店合计净增 484 家，其中中端和经济型酒店分别 净增466家和18家，中端酒店占绝大部分增量， 18年末公司中端酒店合计1338 家，占比提升至 31.6%，在建酒店 1105 家，达到历史最高水平。

 财务分析：营业收入增长超预期，成本费用控制良好 营业收入超预期，加盟业务增长强劲。公司 18 年营业收入增长 23.2%，超过 公司先前给出的业绩指引，其中直营和加盟业务营收分别同比增长 17.8%、 41.4%，加盟业务在公司多品牌战略下取得强劲增长，直营业务也在存量酒店 升级的推动下取得较好增长。 成本控制良好，经营利润率显著提升。公司成本控制较好，直营店成本中人工、 水电、折旧摊销等费用增速明显放缓，直营店经营利润率从 17 年的 7.0%提升 至 9.7%。总部费用中市场销售费用率 3.5%，略有提升 0.8pct，行政管理费用 率 2.5%，与上年持平。公司 18 年整体经营利润率为 23.3%，同比提升 5.7pct， 调整后净利率 17%，同比提升 1.6%。 公司预计 19 年 Q1 营收增长 13-15%，全年增长 15-17%。公司预计 19 年开 店 800-900 家，75%左右为中高端品牌，关店 200 家左右，19Q1 预计营收增 长 13-15%，全年营业收入增 15-17%。

 盈利预测与投资建议 18 年公司品牌优势释放，房价提升和门店扩张两方面均有亮眼表现，19 年公 司将继续深化存量门店升级、中端品牌推广和高端品牌培育三大战略，同时宏 观经济环境回暖也将进一步形成利好。我们调高盈利预测，预计 19-21 年 EPS 为 1.23、1.60/1.95 美元/ADS，对应 PE 为 32/25/20 倍。参照历史估值，按 19 年 37 倍 PE 测算出合理价值 45.38 美元/ADS，维持“增持”评级。

风险提示：1）宏观经济波动对酒店行业影响较大，经济下行或将影响行业复 苏。2）公司持股雅高股票，存在股价下跌公允价值减少风险。3）公司中端酒 店扩张速度及高端酒店培养进度不及预期。 注：若无特别说明，本文统一选用人民币为货币单位。