新奥能源(2688.HK)：销气量增长较快，接驳近年相对稳定，维持“买入”评级，目标价85.93港元

机构：广发证券

评级：买入

目标价：85.93港元

核心观点：

城燃销气量保持较快增长，毛差展望趋稳

公司经营区域内工业燃煤锅炉改造量预计未来四年可贡献销气量64亿立方米。随着新接驳居民用户开始用气以及冬季壁挂炉用户继续增加，未来三年居民销气量有望保持较快增长。我们预计2018-2020全年城燃销气量增速分别为23.4%/21.6%/16.6%。我们认为，2018年气源相比2017年充足、并且大部分的涨价气量可完成顺价，预计2018全年城燃毛差有望维持人民币0.63元/立方米，2019-2020年城燃毛差分别为0.62和0.61元/立方米。

城市居民接驳数量和收入近年都会相对稳定

随着城镇化推进以及公司新收购项目贡献，我们保守认为公司居民接驳容量可维持未来至少五年平稳。我们预计2018-2020年公司新增居民接驳户数分别为230万户/228万户/223万户。我们认为，目前公司居民接驳费水平较为合理，预计2018-2020年居民接驳费分别为人民币2706/2600/2500元/户，接驳收入分别为6,587/6,373/6,138百万元，同比增长10.6%/-3.2%/-3.7%。

燃气批发量效齐增，综合能源成为新增长点

2018上半年燃气批发销量同比增长20.4%，我们认为全年批发气量增速有望实现20%的指引；燃气批发毛利同比大幅增长255.6%，毛利率同比明显改善。2018上半年公司新签约131个综合能源项目，潜在销售规模合计364亿千瓦时。我们预计，随着更多的在建及筹建项目转为投运项目，2018-2020年综合能源收入均保持大幅增长。

盈利预测与投资评级

2018年1月11日，新奥能源（02688.HK）收盘价为71.10港元。我们预测公司2018-2020年核心EPS分别为人民币4.11/4.64/5.23元，最新收盘价对应核心市盈率为15.0X/13.3X/11.8X。公司为港股燃气龙头企业，享有上游接收站气源优势，下游城燃销气量有望保持强劲增长，综合能源业务是未来新增长点。我们用较行业平均溢价10%的2019年16.3倍PE给予公司合理价值为港币85.93元/股，维持“买入”评级。

风险提示

“煤改气”政策实施不及预期，销气毛差降幅超过预期，供给能力限制销气量较快增长，综合能源项目不及预期。