中教控股(00839.HK)：并表因素+汇兑收益致业绩高增长，维持“买入”评级

机构：中泰证券

评级：买入

事件：公司发布半年报，2018H1实现收入6.69亿元，同增65.1%，毛利4.07亿元，同增69.4%，纯利3.73亿元，同增86.2%，经调整纯利3.45亿元，同增76.6%，基本每股收益0.17元/股。

点评：

汇兑收益显著增厚利润。2018H1，由于人民币对美元贬值，汇兑收益达5900万元，同比增加12.7倍，显著增厚利润。?并表致收入高增长。收入同比增长65.1%，主要是因为白云技师学院、郑州和西安学校并表所致，扣除三所学校贡献的收入2.14亿元，原两所学校贡献收入4.56亿元，内生增速12.4%。收入结构中，学费6.05亿元，同增64.34%，占比收入90.4%，仍为主要收入来源。

学生规模进一步提升。2017/2018学年，5所学校在校生总规模12.1万人，相比2016/17学年3所学校7.53万人，增长60.7%。此外，公司预计年内完成收购松田大学、松田学院，届时总学生人数将达到13.3万人，民办高教龙头地位稳固。

递延收入大幅增长。递延收入约为4.54亿元，同增约79%（部分递延收入重新划分至合约负债项目），对后续收入增长具有较强的指导意义。

白云学院建设新校区，预计扩容2.6万人。白云学院新校区在建，新校区占地面积达48.9万平米，分两期建设，一期将在2019年完成，学生容量8000人，二期计划于2021年完成，学生容量1.8万人。合计扩容2.6万人，为内生增长创造条件。

资金实力较强，具有持续外延的潜力。目前，集团银行余额及现金合计12.69亿元，且拟与惠理成立教育产业基金，目标规模50亿元，在手现金充裕。

投资建议：中报业绩符合预期，民办高教龙头地位稳固。内生方面，主要依赖白云学院扩建带来的学生人数增长；外延方面，资金实力雄厚，具有持续并购的实力。但《送审稿》带来的政策风险将在短期压制港股教育板块的估值。假设松田大学、松田学院于2019年并表，不考虑汇兑损益的影响，调整2018/19/20财年盈利预测至净利润6.97/9.52/11.47亿元，EPS0.35/0.47/0.57元人民币或0.41/0.55/0.67港元，估值24x/18x/15x，维持“买入”评级。

风险提示：民办学校的政策风险；两所学校收购尚具有不确定性；招生人数及学费提价不达预期。