《巴伦周刊》：迪士尼下一出大戏

导读：《巴伦周刊》最新封面文章称，罗伯特-艾格执掌迪士尼十年取得丰硕成果。他把《星球大战》、皮克斯、漫威纳入迪士尼的赚钱机器，利润滚滚而来。到2018年艾格退休公司股价可再涨50%至165美元。

从主题公园、游轮到商品销售，迪士尼仿佛一位魔术师，依靠卖座电影源源不断获得利润，同时股价节节攀升。

目前迪士尼股价已经溢价。由于老兵纪念日的那个周末的票房收入惨淡，最新大制作电影《明日世界》似乎已成明日黄花。不过现在却是购买迪士尼股票的好时机。差不多两年前，《独行侠》的投入更多、初期票房更差，但从那时起股价却飙涨75%至110.37美元。

预计今后3年迪士尼股票可再涨50%至165美元。迪士尼的成功之道并不在于不受偶然挫折的影响，而在于它从成功产品挖掘利润的无与伦比的能力。与竞争对手相比，迪士尼和商品公司的交易要多的多，分别是Viacom、时代华纳、梦工厂的37%、56%和700%。迪士尼在全世界有300多家专卖店，还有大量主题公园和游轮搭卖叫座电影。

通过把影业资源转化为相邻业务不断增长的利润，迪士尼在收购关键资产时能够以超过竞争对手的价格将其纳入囊中，比如在2006年、2009年和2012年分别击败皮克斯、漫威娱乐和卢卡斯影业。凭借娱乐系列大片的丰富库存，如今迪士尼制作的大片几乎总是会火。今年迄今为止迪士尼只靠十部电影就稳坐美国电影票房第一把交椅，票房第二名则有15部影片。《复仇者联盟2：奥创纪元》看来很有可能跻身全球五大票房收入最高的电影之列。

也就是说，迪士尼能够买下比竞争对手更优质的内容，因为它能从所购买的内容中赚更多的钱，从而形成投资良性循环。由于著名体育台ESPN的贡献，电视成为盈利最多的业务，这进一步扩大了迪士尼的竞争能力，为这家500亿美元营收公司的其他业务提供大量且不断增长的资金来源。

艾格还为主题公园扩张和升级投入很多。今后三年这方面的投资将放慢，成效将显现。在截至2016年9月的财年中，迪士尼的自由现金流预期可增长30%至890亿美元。

主题公园投资的重点上海迪士尼乐园将于明年春天开业。 从上个月迪士尼在上海开的首家零售店前排起的长龙来看，中国人对迪士尼的热情很高。公司的电影制作计划包括今年年底前推出《星球大战7》、2017年推出《星球大战8》、明年推出《美国上尉》、2017年推出《玩具总动员》和《加勒比海盗》续集。2018年再推《复仇者联盟》续集，也许还有《冰雪奇缘2》--迪士尼已经宣布拍续集，但没有透露时间。

下注迪士尼股价的另一个原因是，跟踪该股的数十名分析师似乎经常低估公司盈利--迪士尼本身不提供财测。在过去四年中，迪士尼的盈利有15个季度超出市场平均预期，另外一个季度符合预期。盈利平均超出预期8%。在本财年的头两个季度中，超出预期达两位数。艾格向本刊表示，全球观众对娱乐大片的兴趣比以往任何时候都要大，可能会超出华尔街预期。

由于迪士尼业绩超出分析师预期，其它预期往往更高。华尔街预计该公司今年每股收益可增长16%至5.03美元，明年增长13%至5.67美元。认为明年迪士尼每股收益可达预期的高端即6美元似乎是合理的。如此一来迪士尼的预期市盈率便为18倍。

富国银行在上周发布的研报中指出，考虑到迪士尼将知识产权转化为不断增长的独立现金流能力，投资者应该把它和有着标志性品牌的全球性公司而非娱乐公司作比较。在这类公司中安海斯-布希英博预期市盈率为21倍，麦当劳为19倍，3M为18倍。迪士尼的增长速度远远超过他们。

总部位于加州伯班克的迪士尼公司历史可追溯至1923年，华尔特-迪士尼在那一年制作了《爱丽丝漫游奇境》动画短片。五年后米老鼠在《汽船威利》(Steamboat Willie)中首次露面。迪士尼首部标准长度动画片《白雪公主与七个小矮人》1937年推出。虽然这已是陈年旧事，但如今迪士尼乐园最吸引游人的一个项目便是七个小矮人矿车--适合学龄前儿童玩的过山车。该项目去年在佛罗里达迪士尼主题公园开放。迪士尼可从流行故事中挖掘收入数十年。“在某个时候你得培育它们，不过当你这么做的时候，它的生财能力会非同小可，”艾格说。

1950年前后迪士尼进军实景电影制作，数年后又进入电视领域。60年前迪士尼乐园在加州开门迎客，1971年又增加迪士尼世界。1995年迪士尼190亿美元买下资本城市ABC(Capital Cities/ABC)连同其ESPN电视网，这在当时是第二大的企业收购规模。

并非所有投资都取得硕果。1992年开业的欧洲迪士尼(现更名为巴黎迪士尼乐园)在23年的营业时间中有16年亏损。互联网泡沫期间花大价钱买来的Infoseek除了让公司之外没有什么结果。曾经掌管ABC的艾格2005年接替迪士尼CEO一职。十年来包括分红在内的股东年均收益率超过16%，是同期标普500的两倍。

如今迪士尼有五个业绩报告单位。广播电视传媒集团组成部分为ESPN、迪士尼频道和其他有线电视网，以及ABC广播业务和八个自有台站。本财年ESPN就创造了45亿多美元息税摊销折旧前利润，占整个公司预期息税摊销折旧前利润158亿美元的28%。

ESPN和绝大多数职业、大学体育运动比赛签订了长期合同，因而体育运动比赛收视率遥遥领先。体育运动比赛观众以年轻人居多，他们喜欢看直播、商业广告且全程观看。此外，商业广告时间段更短，单个商业广告变现得更突出，广告费也随之水涨船高。不过，ESPN绝大多数盈利来源于广播必备频道的有线电视公司分销商收费，迪士尼与这些公司一般签订每年上调费用的长期合同。

互联网已广泛切入电视评级，有可能逐渐改变节目观看和网络收费方式。艾格说，“我还不知道哪家公司能够比ESPN更能经受互联网的搅局。”与此同时，ABC也像其他大网络公司一样能够获取丰厚且不断增长的节目转播费--有线电视公司以前在广播这些节目时几乎没有什么成本。

主题公园和度假设施经过多年扩张，将从日益改善的经济形势中结出硕果。娱乐领域研究咨询公司JBL Advisors称，迪士尼2011年、2012年下水的两条游轮各投资8亿美元，2012年开业的夏威夷度假村投资5亿美元，迪士尼加州冒险乐园投入10亿多美元改装升级，投入8亿美元扩大佛州迪士尼世界神奇王国幻想世界(Fantasyland)，最后是投资23亿美元占上海迪士尼世界43%的股权(其余股权为中国公司拥有)。

JBL预计，今后3年这些投资每年应能为公司增加七八亿美元运营收入，这是基于该部门去年运营收入27亿美元作出的估计。

杰弗瑞预计，上海迪士尼乐园开业第一年观众可达1000万，第五年将达1800万。2013年加州迪士尼乐园和佛州神奇王国的观众分别为1620万和1860万人次。

除了扩大接待能力，最近迪士尼还劝诱观众增加开支。它采取的最简单办法是每年提高门票、食品和宾馆房间价格。比较隐晦的方式有推出手环之类的新产品销售，以及减少等待时间的驾车游玩预订系统--这样观众便有更多时间购买食品和玩具。游乐园迅速增长的利润将有助于迪士尼逐渐减少对于电视收入的依赖。

尽管与近期上映电影相关的商品销售不佳，电影电视娱乐集团和消费者产品部门最近在利润贡献方面平分秋色。迪士尼最新财报称，《冰雪奇缘》仍是推动商品销售的一大动力。

瑞银(21.93, 0.16, 0.73%)预计《星球大战7：原力觉醒》全球票房收入将达20亿美元，超出《冰雪奇缘》8亿美元，仅次于《阿凡达》和《泰坦尼克》；与该影片相关的消费产品销售额将突破110亿美元。迪士尼已做出《星球大战》续集拍摄计划，打算开一家《星球大战》主题公园，详情将于今年晚些时候公布。

剩下的部门为主要由视频游戏构成互动媒体部门，该部门规模虽小但盈利颇丰，《星球大战》系列也可对它作出贡献。

迪士尼还与另一家电影公司共同拥有一个热门产品，即建立由21世纪福克斯制作的《阿凡达》衍生主题公园的权利。导演卡梅隆(James Cameron)正在制作的至少有三部影片，预计2017到2019年间上映。迪士尼将在佛州动物王国公园建设以夜间游历为特色的规模庞大的阿凡达主题公园。这一特色具有重要意义，因为目前动物王国关门时间比其他迪士尼世界主题公园早，增加营业时间便可销售更多商品。

总而言之，今后三年投资者可期待迪士尼每股收益超过8美元。如果这几年市盈率变化不大，迪士尼股价可上涨至165美元。公司目前股息率为1%。投资者面临的风险包括《星球大战》续集票房收入或上海迪士尼乐园业绩不及预期，或者经济疲弱减少主题公园参观人数、电视广告和股票估值。

这些风险似乎为潜在收益所抵消。如今很少有公司像迪士尼这样拿出可以大卖的产品。(柠楠/编译)