国君固收：关注20年期国债新券上市带来的机会

特别国债发行节奏平缓或使得初期市场承接压力较轻。4月30日政治局会议提出“要及早发行并用好超长期特别国债”，5月13日财政部官网公布了2024年超长期特别国债的发行安排。其中，超长期特别国债的发行期限包括20年期、30年期和50年期（20年期国债包括两个新代码、30年期国债包括三个新代码、50年期国债包括一个新代码），发行时间从5月持续到11月。相比于2023年10月份地方特殊再融资债券（1.37万亿、加权期限8.6年）集中发行带来的承接压力，本次特别国债发行节奏较市场预期更为平缓，发行初期市场承接压力较轻。

虽然央行提示超长债的利率风险导致投资者对于30年期国债风险偏好下修，但5月份“资产荒”情形客观持续，投资者仍处于“欠配”状态。从票据所表征的信贷投放情况和政府债发行节奏来看，5月份“资产荒”情形加剧，禁止手工补息高息揽储进一步使得高息安全资产的“缺失”，5月份债券供需关系仍不支持利率中枢大幅反弹。我们在4月28日《“资产荒”下的债市现时防守策略》中指出“当前债券格局，一方面是客观的“资产荒”形势，另一方面是阶段性的长债风险偏好下降过程”，因此中短债利率中枢创新低是当前“欠配”资金的选择。

现阶段20年期国债流动性补偿偏高，20年期国债重启一级发行后或推动其流动性大幅提升，带来“20-10”期限利差的压降机会。参考2023年以来30年期国债利率下行过程，“赚流动性的钱”是重要推因，直接体现为TL合约上市后30年期国债现券换手率提升。2016年起20年期国债停发，截至5月17日中债国债到期收益率20-10Y利差接近18bp，30-20Y利差仅为10bp。后续随着20年期国债新发和市场深度提高，市场流动性提升或将压降国债利率曲线中20-10Y利差。

依据30年和10年期国债收益率，按线性插值法算出的20年期国债理论收益率远低于当前实际收益率，同时20年期的国开国债“隐含税率”逆趋势上升，因此推荐标的为20年期国债新老券，20年期国开债可作为行情强势后的补涨标的。

风险提示：20年期国债换手率未明显提升；数据测算、推导有误；债市利率超预期上行。

注：本文来自国泰君安2024年5月19日发布的《关注20年期国债新券上市带来的机会》，报告分析师：胡建文 S0880524010002，杜润琛 S0880123090079

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