国君宏观：外需定边际，内需调结构

导读

2024年3月PMI的主要亮点在于需求大幅回升，其核心贡献在外需的超季节性回升。外需中化工、汽车和纺服回暖较多，关注下游库存较低的消费制造业；内需中结构分化显著，新能源和计算机电子通信两大新质生产力行业的需求强劲回升，后续“外需定边际、内需调结构”的状态将持续存在。

摘要

1、3月制造业PMI较上月上升1.7个百分点至50.8%，较季节性低0.3个百分点：

1）供需两强，外需修复更为强劲；

2）出厂价格走弱，海外因素主导原材料价格回升；

3）原材料采购回升，库存回补；

4）大中小企业均有回暖，小型企业升至扩张区间。

2、3月非制造业商务活动PMI为53.0%，较上月继续上升1.6个百分点：

1）生产性服务业，尤其是数字经济类（电信广播电视和卫星传输服务业等）景气度维持高位。

2）政策支撑下房建季节性回升支撑建筑业回暖，土建与建安新订单回落。

3、2024年3月PMI数据大幅回弹的主因在于需求大超季节性，整体呈现出“外需定边际、内需调结构”的特征：

1）外需贡献为主，其中化工、汽车和纺服回暖较多。3月PMI出口订单回升强于季节性基本可以解释新订单超季节性的回升。显著高于全国均值的行业为汽车、化工和纺服，这与海外PMI见到拐点、美国库存周期的抬头或相对应。根据我们的报告《中美库存周期展望》，下一阶段中美库存周期共振中弹性较大的行业在于低库存的下游消费制造，关注具有出口潜力的消费企业。

2）内需结构分化显著，新质生产力行业需求回暖。剔除出口订单显著较强的行业，新能源（电气机械及器材）和计算机电子通信两大新质生产力行业（见：《新质生产力全解》）的需求强劲回升，这也与3月EPMI与季节性之差收敛的特征相匹配。

4、往后看，“外需定边际、内需调结构”的状态持续存在。在经济转型的背景下传统链条需求收缩、政策脉冲式刺激新兴产业需求的现象会持续出现，内需整体以稳为主，此背景下外需对总需求的边际影响力凸显。

5、风险提示：部分产业产能过剩，对价格形成持续压制。

注：本文来自国泰君安发布的《外需定边际，内需调结构——2024年3月PMI数据点评》，报告分析师：黄汝南、刘姜枫、汪浩、韩朝辉、郭新宇、张剑宇

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