新亚电缆IPO：原料供应成掣肘 研发低于同行均值

广东新亚光电缆股份有限公司（简称“新亚电缆”）将于近日在深交所主板首发上会。公开资料显示，新亚电缆是一家专业从事电线电缆研发、生产和销售的企业，主要产品为电力电缆、电气装备用电线电缆及架空导线等。

增收不赠利 毛利率不稳定

招股书数据显示，此次IPO，新亚电缆拟募资43908.49万元，分别用于电线电缆智能制造项目、研发试验中心建设项目、营销网络建设项目和补充流动资金。

2020-2022年以及今年1-6月，新亚电缆分别实现营业收入23.25亿元、28.93亿元、27.63亿元和14.36亿元，归母净利润分别为11046.61万元、9644.16万元、11076.19万元和8456.85万元。营业收入存在波动，且在营收增长的2021年，新亚电缆的归母净利润出现下滑，陷入增收不增利的困境。

除了业绩之外，新亚电缆的毛利率情况也不容乐观。报告期内，新亚电缆的综合毛利率分别为14.48%、9.21%、9.85%和12.27%，在2021年出现骤降，今年1-6月尽管综合毛利率有所回升，但是仍然低于2020年的水平，整体呈现下滑趋势。与同行业企业进行横向比较，在招股书中新亚电缆列举了汉缆股份、杭电股份、金龙羽、中辰股份、久盛电气和亘古电缆等6家公司作为可比公司，同期内这6家公司的平均综合毛利率分别为16.12%、15.25%、15.81%和16.07%，均高于新亚电缆。

对此，深交所在问询函要求新亚电缆说明，报告期内公司收入利润变动情况与可比公司、下游行业主要企业业绩变化是否一致；公司毛利率低于同行业可比公司均值、毛利率波动情况与可比公司存在差异的原因及合理性等。新亚电缆回复称，2021年度，公司的综合毛利率下降幅度较大，主要系电网客户的订单毛利率大幅下降所致；2022年度，公司综合毛利率虽有所回升但低于同行业可比公司，主要系民用客户订单的毛利率下降至8.36%所影响；2023年1-6月，公司综合毛利率与同行业可比公司的毛利率水平显著缩小。“公司毛利率主要受原材料价格波动、电网客户调价机制限制、部分订单合同履约期较长等因素影响。”

依赖单一供应商 区域市场存隐患

众所周知，电线电缆行业属于料重工轻的行业。招股书数据显示，报告期内，新亚电缆主营业务成本中原材料占比超过90%，也就是说，原材料价格波动将会影响公司的经营业绩及营运资金安排。从原材料采购价格变动情况来看，同期内，新亚电缆对铜杆的采购均价分别为4.33万元/吨、6.04万元/吨、6.06万元/吨和6.01万元/吨，2021年采购价格同比增长39.43%；对铝锭及铝杆的采购均价分别为1.25万元/吨、1.71万元/吨、1.81万元/吨和1.66万元/吨，2021年同比增长36.84%。新亚电缆坦言，如果未来铜材、铝材等主要原材料的价格出现大幅波动，公司无法通过及时调整产品价格等方式转移或消化原材料价格波动产生的影响，则短期内会对公司主要经营业绩造成不利影响。

有意思的是，即使新亚电缆也坦承盈利能力受原材料价格影响较大，但其仍然依赖头部供应商，这样的做法让人匪夷所思。招股书数据显示，报告期内，新亚电缆向前五大供应商采购原材料的金额分别为16.44亿元、21.69亿元、20.58亿元和10.42亿元，占当期原材料采购总额的比例分别为88.28%、85.63%、86.48%和85.20%。更重要的是，新亚电缆对第一大供应商江西铜业下属公司的采购合计金额占当期原材料采购总额的比例分别为61.97%、49.10%、55.28%和56.15%。在成本本身受采购价格影响较大的情况下，新亚电缆对单一供应商采购占比超过五成，这种依赖程度会大大降低其在采购中的话语权。

上游供应之外，新亚电缆在下游市场方面也存在明显的地区依赖特征。报告期内，新亚电缆在华南地区的销售金额分别为20.29亿元、24.97亿元、23.98亿元和11.84亿元，占当期主营业务收入的比例分别为87.50%、86.56%、87.01%和82.64%。这主要是因为电缆产品的运输成本较高，电线电缆企业存在明显的运输半径，原则上来说这种区域性特征是可以理解的。但是，可以理解不意味着没有风险，区域市场的需求是有天花板的，市场竞争也会非常激烈。新亚电缆自己也表示，对华南市场的依赖程度较高，如果华南市场对电线电缆的需求量下降或本公司在华南市场的份额下降，且华南以外市场的开拓效果未达预期，将对公司生产经营活动产生不利影响。

研发不占优 拿啥赢未来

　　招股书数据显示，报告期内，新亚电缆的研发费用分别为410.28万元、503.31万元、779.97万元和439.95万元，分别占当期营业收入的0.18%、0.17%、0.28%和0.31%。横向和同行业可比公司相比，新亚电缆的研发费用率偏低。同期内，久盛电气、中辰股份、汉缆股份、杭电股份、金龙羽和亘古电缆等6家同行业可比公司的平均研发费用率分别为3.18%、3.07%、3.24%和3.19%，远高于新亚电缆。尤其是汉缆股份，报告期内的研发费用率高达5.79%、5.41%、6.07%和5.99%。不仅如此，在研发人数上，新亚电缆也没有优势。截至2022年末，新亚电缆有17名研发人员，同期内前述6家公司的研发人员数量分别为71人、124人、332人、232人、41人和53人。

新亚电缆表示，报告期内研发费用率低于同行业可比公司平均值，主要系公司实施研发的模式是以客户需求导向为主，持续改进生产工艺和提升产品质量性能，在保障研发效率、严格把控物料使用及费用支出的基础上，实现相关技术和产品创新。未来，公司将进一步加大新工艺、新产品的研发投入，扩大与相关高校、研究机构的合作，增加研发投入。

话虽如此，愿望也是美好的，但是未来何时增加研发投入、如何增加、增加后何时产生效果……这些还都需要时间，但市场竞争却不等人。

新亚电缆面对的产业和行业情况也存在潜在的不确定性。

自2013年《产业结构调整指导目录（2011 年本，2013 年修订）》实施后，“6千伏及以上（陆上用）干法交联电力电缆制造项目”被列入限制类目录，新建限制类项目将被禁止投资，属于限制类的现有生产能力，允许企业采取措施改造升级。而新亚电缆现有的 6 千伏及以上（陆上用）干法交联生产线被列为限制类项目。根据国家发改委现有产业政策，目前对于限制类项目仅限制新增产能，并未限制原有生产线继续生产经营，但若未来对现有电线电缆行业的相关产业政策发生变化，公司生产经营将可能会受到一定影响。

市场方面，经历了数十年的快速发展，我国电线电缆行业已经迈入成熟期，缺乏竞争力的中小企业退出增多，技术与规模门槛不断提高。根据国家统计局数据显示，截至2020年末，我国规模以上电线电缆企业超过4000 家。

随着市场监管约束日趋完善、市场优胜劣汰机制作用显现，将进一步压缩低效劣质企业的生存空间，市场和资源将进一步向具有品牌影响力、创新引领能力和成本竞争能力强的优势企业集中。如果未来新亚电缆在市场竞争中不能持续提高竞争力，可能导致公司面临市场份额下降以及利润空间下滑的风险，进而对公司的经营业绩构成较大的不利影响。