民生证券：金融机构改革的深意-格隆汇

本轮金融机构改革的两个焦点影响。其一，央地监管效率提升，地方债风险化解更高效。其二，债券发行管理统一，债券融资效率提升。

要点

新一轮金融监管机构改革备受关注。国务院机构改革方案包含13个方面重大部署，涉及金融领域的相关改革有6大项。

如何理解本轮金融改革的意义和影响？我们需要知道中国金融机构改革的过去与未来。

金融机构改革的过去：既有监管框架是“一委一行两会一局”。

一委（金稳委）、一行（中国人民银行）、两会（银保监会和证监会）、一局（地方金融监督管理局）。

行政架构上，“一委一行两会”为中央国务院直接领导，“一局”为地方政府领导。

监管权责上，金稳委属于顶层金融监管协调机构，央行负责宏观审慎与货币政策，两会分别对银行保险和证券业实施监管，地方金融监督管理局负责地方金融工作管理与监督（监督“7+4”金融机构）。

金融机构改革的现在：五大机构职能及监管框架重塑。

第一点，设立国家金融监管总局。组建金管局之后，原 “一行两会”监管体系变更为“一行一会一局”。

第二点，深化地方金融监管体制改革。一方面剥离地方金融监督管理局管理职能，另一方面要求建立中央金融管理部门派出机构的监管职能。

第三点，调整证监会机构属性与职权。一则将证监会与国家金融监管总局调整为国务院直属机构，另一方面将企业债审批发行职责从发改委划拨给证监会。

第四点，统筹推进央行分支机构改革。撤销人民银行按照行政区设立分支机构，该由在31省市与计划单列市设立分行，不再保留中国人民银行县（市）支行。

第五点，完善国有金融资本管理体制。剥离中央金融管理部门管理的市场经营类机构，相关国有金融资产划入国有金融资本受托管理机构。

本轮金融机构改革的意义，“横纵”改革并进，廓清金融监管框架。

本次金融改革顺应混业监管大趋势和大背景，对既有金融监管框架进行了两处改革，我们称之为“一横一纵”改革。

横向改革，重点是进一步厘清顶层金融监管框架。

机构调整上，央行负责货币政策及宏观审慎调控，国家金融监管总局和证券业协会负责金融机构行为监管，并且国家金融监管总局、证券业协会同属国务院直属机构。

监管职责上，企业债发行审核归证监会负责，金融消费者权益保护统筹归金融监管总局负责。

纵向改革，重点是捋顺中央和地方层级监管效率。

本轮金融改革之前，各地方金融监督管理局兼任金融发展与监管两项职责，监管职能并不完全清晰。中央监管与地方金融监管局衔接并不顺畅，客观上地方金融监管效率有待提高。

此次改革一则剥离地方金融监督管理局的部分管理职能，二则强化中央金融派出机构监管责任，提高地方金融监管效率。

本轮金融机构改革的两个焦点影响。

其一，央地监管效率提升，地方债风险化解更高效。随金融监管框架进一步厘清，地方金融监管职权强化，有助于地方债务风险化解。今年两会针对隐性债务化解提到的“优化债务期限、降低利息负担”，未来或能加速推进。

其二，债券发行管理统一，债券融资效率提升。企业债发行审核权划入证监会，我们理解这是这有利于统一信用债管理，有利于提高企业债券发行效率，推动债券融资规模提升。风险提示：改革进程不及预期，改革最终方案变动超预期。

正文

一、原有中国金融监管体系架构

（一）说当前监管体系架构

本轮金融机构改革之前，中国奉行“一委一行两会一局”监管框架。

所谓“一委一行两会一局”，即为监管框架主要由一委（金稳委）、一行（中国人民银行）、两会（银保监会和证监会）、一局（金融监督管理局）构成。

行政架构上，“一委一行两会”为中央国务院直接领导，“一局”为地方政府领导。金融稳定发展委员会为国务院机构。人民银行为国务院组成部门，垂直领导地方的分支或派出机构。银保监会、证监会为国务院直属事业单位，垂直领导下设地方的派出机构。地方金融局则一般为政府直属机构，中央并不设直接对口管理部门。

监管权责上，金稳委监管权责最高，央行负责宏观审慎与货币政策，两会则分别对银行保险和证券业分业实施监管，地方金融监督管理局负责地方金融工作管理与监督（监督“7+4”的类金融机构）。

（二）当前监管组织机构

国务院金融稳定发展委员会是 “国务院统筹协调金融稳定和改革发展重大问题的议事协调机构”，主要职责在于协调“一行两会”实施指导和监督。

中国人民银行主要职责是制定和执行货币政策、信贷政策，完善货币政策调控体系，负责宏观审慎管理；牵头负责系统性金融风险防范和应急处置；监督管理银行间债券市场、货币市场、外汇市场、票据市场、黄金市场及上述市场有关场外衍生产品。

证监会对全国证券期货市场进行统一监督管理。监管证券期货经营机构、证券投资基金管理公司等金融机构。

银保监会对全国银行业和保险业实行统一监督管理。银保监会建立银行业和保险业风险监控体系，会同有关部门提出银行保险机构紧急风险处置的意见和建议并组织实施。派出机构还需要指导和监督地方金融监管部门相关业务工作。

地方金融监督管理局职责包括拟订当地金融业发展规划和政策措施并组织实施；配合国家金融管理部门整顿和规范全省金融秩序；防范、化解、处置各类地方金融风险；根据相关规定制定“7+4” 地方类金融机构和其他地方金融组织的相关监管政策措施并组织实施。

二、本轮金融机构改革的主要内容

（一）设立国家金融监管总局

此次机构改革方案明确“组建国家金融监督管理总局。统一负责除证券业之外的金融业监管，强化机构监管、行为监管、功能监管、穿透式监管、持续监管，统筹负责金融消费者权益保护，加强风险管理和防范处置，依法查处违法违规行为，作为国务院直属机构。”

组建金管局之后，原 “一委一行两会”监管体系变更为“一行一会一局”。金管局较原银保监会职权范围更大，体现在两个方面。

其一，金管局的监管范围是除证券业以外的金融业。这意味着原本由地方实施组织监管的“7+4”类金融机构，后续有可能纳入金管局的监管范围。

其二，金管局包含“金融消费者权益保护责任”。证监会、央行将各自相关职权转移划分给金管局。

（二）深化地方金融监管体制改革

对于深化金融监管体制改革，此次机构改革方案明确两项工作。

第一项工作——“建立以中央金融管理部门地方派出机构为主的地方金融监管体制，统筹优化中央金融管理部门地方派出机构设置和力量配备。”

原银保监会派出机构，其职能仅有指导和监督地方金融监管部门相关业务工作，当前提出强化中央金融管理部门派出机构的监管职责、加强力量配备，意味着中央将更深入、更直接参与地方政府金融监管工作中，不再局限于指导和监督。

第二项工作——“地方政府设立的金融监管机构专司监管职责，不再加挂金融工作局、金融办公室等牌子。”

现存各地方金融监管局是地方政府直属机构，一般由原地方金融局与地方商务委员会整合而来。

以北京市为例，当前北京市金融监管局是在2018年由北京金融局与北京商务委员会整合而来，并对外挂牌。

在2018年合并之前，北京金融局（原金融办）负责统筹北京市金融产业建设发展、制定北京市促进金融业发展的规划、政策及措施并组织实施、做好金融风险处置工作等，对外挂“金融工作局”牌子。而北京商务委员会对典当行、融资租赁公司、商业保理公司等的监管职责。我们理解，此次改革方案所谓摘牌，实则剥离地方金融监管局发展当地金融产业、金融风险处置等非监管职责。

（三）证监会调整为国务院直属机构

此次机构改革明确，“证监会由国务院直属事业单位调整为国务院直属机构，并划入企业债发行审核职责”。

证监会此前为国务院直属事业单位，与银保监会一致。本次银保监会取消，成立国家金融监督管理总局后，并设立为国务院直属机构，也同步将证监会业调整为国务院直属机构。

原本由发改委承担的企业债券发行审核职责划入证监会，意味着长期以来债券发行分管局面或将结束（原本公司债和企业债分别由证监会和发改委分管）。

（四）统筹推进央行分支机构改革

此次机构改革方案明确“撤销人民银行按照行政区设立分支机构”，“不再保留县（市）支行”。

1998年中国人民银行实行机构改革，根据地域关联性、经济金融总量和金融监管需要，并兼顾中国地区差异特征，央行改革时参考美联储13个大区行的模式，撤销31个央行省级分行，成立九大区行。

本次机构改革，撤销了中国人民银行大区分行及分行营业管理部、总行总行直属营业管理部和省会城市中心支行。在31个省（自治区、直辖市）设立省级分行，在深圳、大连、宁波、青岛、厦门设立计划单列市分行。不再保留中国人民银行县（市）支行，相关职能上收至中国人民银行地（市）中心支行。

（五）完善国有金融资本管理体制

剥离中央金融管理部门管理的市场经营类机构，相关国有金融资产划入国有金融资本受托管理机构。

本次调整实际上是金融管理部门管理的各类金融企业，如主权财富基金、金融控股公司、金融投资运营公司以及金融基础设施等实质性开展金融业务的其他企业或机构，划国有金融资本入受托管理机构。旨在解决国有金融资本管理职责分散、授权不清、权责不明、部门利益固化等问题。

三、从历史脉络看本轮金融机构改革内涵

回溯历史，会发现近年监管体系变化趋势为：强化混业监管，搭建地方金融监管框架，而本次金融机构改革也延续这一趋势。

（一）1992年改革开放之前金融体系结构简单

1991年以前由央行集中、统一监管。金融体系架构以央行和大行为绝对主体，金融体系架构相对简单。

1978 年以前，中国只有一家“银行”——中国人民银行。当时中国人民银行也是全国唯一一家办理各项银行业务的金融机构，集中央银行和普通银行于一身。

1978 年改革开放后，我国金融体系逐步走向制度化改革调整，中国农业银行、中国银行、中国建设银行相继成立并独立运营。

1984 年工商银行成立，单一银行体制向二级银行体制转变，中国人民银行走向现代意义上的央行。

（二）1991年-2008年，“一行三会”监管体系初成

上世纪90年代初期，上交所、深交所先后成立。中国大力发展多元化金融组织，原中国人民银行无法覆盖所有金融业监管职责，恰逢亚洲金融危机暴发，国有大行金融风险显现。客观上中国需要迎来一次监管架构调整。

1997年召开第一次金融工作会议，会议明确提出力争用３年左右时间大体建立金融市场体系和金融调控监管体系，化解金融隐患。

随后“证监会”、“保监会”先后设立分别负责证券业和保险业的监管。这一时人民银行专司对银行业和信托业监管。

2002年第二次金融工作会议后，为厘清央行宏观调控与金融监管的职能，2003年设立“银监会”，至此“一行三会”分业监管格局初步形成。

“一行三会”建立，意味着金融监管作为“中央事权”在事实和法理上得以确立，我国金融系统中央纵向垂直监管体制得以形成。

（三）后金融危机时代地方金融监管框架开始搭建

2008年全球爆发金融危机，随后中国放松货币。也是自此之后，中国金融创新频现。不同金融业务之间的交叉创新，金融监管不得不迎来混业监管趋势。

这一阶段金融多元化最突出的表现就是非银快速扩张。公募基金、私募基金、典当行、担保公司、小额信贷公司、互联网金融等非银行金融机构发展较快，这类机构放贷灵活，符合中小企业快速融资的要求，与银行部门存在互补性。银行内部以及银行与其它金融企业互相投资，银行业呈现混业趋势。

2017年银监会、保监会合并，中央同步设立“国务院金融稳定发展委员会”，在“一行两会”之上成立了一个更高层次的监管协调机制。

原“一行三会”体系下的中央纵向垂直监管体制对地方金融市场的治理存在局限性，大量金融活动、金融组织脱离了中央政府和地方政府监管并形成“体外循环”，中央在此阶段开始加强地方政府金融监管。

2011年首次正式提出“完善地方政府金融管理体制”。

2017年“地方金融监管”正式被纳入到了官方话语体系，且在后续年份进一步明确地方监管范围边界（“7+4”），强调地方强化属地风险。

2020年，中共中央、国务院《关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》再次强化地方政府属地金融监管职责和风险处置责任后，各地更是相继将原来的“金融服务办公室”或“金融工作办公室”改制为“金融局”或“金融监管局”，承担地方金融监管、风险处置和服务金融业发展等多项职能。

（四）本轮金融机构改革的意义

本次金融改革顺应混业监管大趋势和大背景，对既有金融监管框架进行了两处改革，我们称之为“一横一纵”改革。

横向改革，重点是进一步厘清顶层金融监管框架。机构调整上，央行负责货币政策及宏观审慎调控，国家金融监管总局和证券业协会负责金融机构行为监管，并且国家金融监管总局、证券业协会同属国务院直属机构。监管职责上，企业债发行审核归证监会负责，金融消费者权益保护统筹归金融监管总局负责。

纵向改革，重点是捋顺中行和地方层级监管效率。本轮金融改革之前，各地方金融监督管理局兼任金融发展与监管两项职责，监管职能并不完全清晰。中央监管与地方金融监管局衔接并不顺畅，客观上地方金融监管效率有待提高。此次改革方案一则剥离地方金融监督管理局的部分管理职能，二则强化中央金融派出机构监管责任，提高地方金融监管效率。

四、本轮金融机构改革对市场的影响

本轮金融机构改革影响深远，当前市场高度聚焦两个细节问题。第一，金融机构改革对未来地方债务风险化解意味着什么？第二，企业债券发行监管归口同一个部门之后，企业债券发行或将迎来哪些变化？

（一）央地监管效率提升，地方债风险化解更高效

金融监管框架进一步厘清，地方金融监管职权强化，有助于地方债务风险化解。

过去几次重要的务风险应对文件，譬如《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（银保监发[2021]15号）、近期的贯彻落实《国务院关于支持山东深化新旧动能转换推动绿色低碳高质量发展的意见》实施意见的通知（银保监办发〔2023〕11号文），银保监会发文对话下属银保监会派出机构，或者直接对话地方金融机构，要求其与地方政府配合。

这样意味着，地方金融监管执行效果非常依赖于中央和地方金融监管的协调效率。

原有金融监管框架仍有不足，地方和中央监管协调效率并不高。经过本轮机构改革之后，中央金融派出机构掌握更多地方金融管理监管职责，后续中央对于债务风险的处置，组织协调效率或有提升。

今年两会针对隐性债务化解提到的“优化债务期限、降低利息负担”，未来或能加速推进。

（二）债券发行管理统一，债券融资效率提升

债券管理机制逐步统一，有利于增加直接融资。

原本金融监管框架下中国企业债券发行审批由三部门分别负责，银行间交易商协会负责监管短融、中票等；证监会负责公司债；发改委负责企业债。

因各个监管部门工作重心、监管准则、发债主体条件不同等诸多因素，企业债和公司债发行体量远不如银行间交易商协会负责监管短融、中票。

本次企业债发行审核权划入证监会，或有助于提升债券融资规模。

早在2021年人民银行之前牵头其他五部委发布过相关文件，基本逻辑就是要统一信用债的评级、信息披露、监管尺度、登记结算制度体系、投资者保护、交易、发行环节等。

本次企业债发行审核权划入证监会，有利于统一信用债管理，有利于提高企业债券发行效率，推动债券融资规模提升。