2022年和2020年疫情坑后经济运行的异同

宏观专题研究

研究背景：从近期的经济数据跟踪来看，当前的经济和2020年武汉疫情期间相似度较高，基本都是V型走势。《2022年和2020年疫情期间经济运行的异同》中我们对比了快速下滑期间（2022年3月和4月VS2020年1-2月）的经济运行，本篇报告的重点则是疫情坑后两个月经济反弹的力度对比和结构差异。

两次疫情坑后经济运行的相同点：和2020年相比，2022年疫情坑后经济变化的相同点有：（1）主流经济增长指标增速均快速回升；（2）货币政策均保持平稳；（3）货币供应量同比、社融以及贷款增速均上行；（4）PPI同比均下行；（5）股票市场均大涨；（6）人民币兑美元均贬值；

两次疫情坑后经济运行的不同点：总量方面，一是2022年疫情坑后两个月经济增长指标增速反弹幅度普遍更小；二是2022年疫情期间融资需求相对2020年更弱。

另外经济结构方面，采用两个时期反弹比值做横向比较，有以下结论：

（1）2022年疫情坑后两个月进口、出口和社消反弹力度强于2020年；

（2）和基建投资相关的工业品2022年反弹力度更强，汽车产量总体反弹也明显强于2020年；

（3）2022年固定资产投资反弹力度弱于2020年，但基建分项反弹力度强于2020年；

（4）2022年房地产销售额疫情坑后两个月反弹力度强于2020年，但商品房销售面积反弹力度弱于2020年；

（5）2022年社会消费品零售总额同比反弹力度强于2020年，其中餐饮和商品零售均更强；

（6）2022年我国进、出口增速反弹力度均强于2020年；

（7）2022年CPI涨势明显；

最后金融市场方面，疫情坑后商品和债市走势两个时期继续不同。

原因分析：造成上述现象的主要是几方面原因：（1）公众对疫情的恐惧心理有所下降；（2）随着疫情的逐渐好转，上海集聚相关产业链反弹速度更快；（3）2022年汽车消费刺激政策相对较多；（4）2022年以来基建是稳增长的重要抓手，因此基建相关产业链持续相对更强。

风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。

正文

从近期的经济数据跟踪来看，当前的经济和2020年武汉疫情期间相似度较高，基本都是V型走势。《2022年和2020年疫情期间经济运行的异同》中我们对比了快速下滑期间（2022年3月和4月VS2020年1-2月）的经济运行，本篇报告的重点则是疫情坑后两个月经济反弹的力度对比和结构差异。

为了横向对比，我们计算了反弹比值指标。我们用2022年5-6月的变动和2022年3-4月变动相除得到2022年的反弹比值，用2020年3-4月变动和2020年1-2月变动相除得到2020年反弹比值。当符号为负时，如果2022年数值更大（不考虑符号），表示这个指标在今年反弹力度强于2020年。

主要结论

两次疫情坑后经济运行的相同点

和2020年相比，2022年疫情坑后经济变化的相同点有：

（1）主流经济增长指标增速均快速回升；

（2）货币政策均保持平稳；

（3）货币供应量同比、社融以及贷款增速均上行；

（4）PPI同比均下行；

（5）股票市场均大涨；

（6）人民币兑美元均贬值；

两次疫情坑后经济运行的不同点

和2020年相比，2022年疫情坑后两个月经济变化有以下不同点。总量方面，一是2022年疫情坑后两个月经济增长指标增速反弹幅度普遍更小；二是2022年疫情期间融资需求相对2020年更弱。

另外经济结构方面，采用两个时期反弹比值做横向比较，有以下结论：

（1）2022年疫情坑后两个月进口、出口和社消反弹力度强于2020年；

（2）和基建投资相关的工业品2022年反弹力度更强，另外汽车产量反弹力度也明显强于2020年；

（3）2022年固定资产投资反弹力度弱于2020年，但基建分项反弹力度强于2020年；

（4）2022年房地产销售额疫情坑后两个月反弹力度强于2020年，但商品房销售面积反弹力度弱于2020年；

（5）2022年社会消费品零售总额同比反弹力度强于2020年，其中餐饮和商品零售均更强；

（6）2022年我国进、出口增速反弹力度均强于2020年；

（7）2022年CPI涨势明显；

最后金融市场方面，疫情坑后商品和债市走势两个时期继续不同。

我们认为，造成上述现象的主要是几方面原因：（1）公众对疫情的恐惧心理有所下降；（1）随着疫情的逐渐好转，上海集聚相关产业链反弹速度更快；（3）2022年汽车消费刺激政策相对较多；（4）2022年以来基建是稳增长的重要抓手，因此基建相关产业链持续相对更强。

经济增长类数据挖掘

2022年工业增加值疫情坑后两个月反弹力度弱于2020年，其中各行业反弹力度均偏弱

疫情坑后第一个月、第二个月及累计反弹力度对比

2022年5月，工业增加值从-2.9%反弹3.6%至0.7%。和前期3月-4月的跌幅相比，2022年5月工业增加值同比反弹幅度为前期跌幅的35%。考虑到2020年3月的反弹比值是61%，2022年疫情坑后第一个月反弹力度弱于当时。

2022年6月，工业增加值从0.7%反弹3.2%至3.9%。和前期3月-4月的跌幅相比，2022年6月工业增加值同比反弹幅度为前期跌幅的31%。考虑到2020年4月的反弹比值是25%，2022年疫情坑后第二个月反弹力度略强于2020年。

累计来看，2022年5月和6月工业增加值从-2.9%反弹6.8至3.9%，反弹幅度为前期3月-4月跌幅的65%。考虑到2020年3和4月的反弹比值是85%，今年疫情坑后两个月累计反弹力度仍小于2020年当时。

分行业反弹力度对比

两个月累计来看，今年采矿业和高新技术业工业增加值反弹力度明显弱于2020年可比时期，然后公用事业和制造业反弹力度也弱于2020年可比时期。节奏来看，疫情坑后第二个月采矿业、公用事业和高新技术业反弹节奏有所加快。

分行业来看，2022年5月工业增加值反弹力度弱于2020年可比时期，主要是因为5月各行业工业增加值的反弹力度均弱于2020年3月。首先，2022年5月采矿业和公用事业同比继续下行，仅制造业和高技术产业同比小幅回升；其次，制造业和高新技术产业同比反弹幅度为前期跌幅的39%和3%，均低于2020年当时的61%和95%。

然后6月反弹力度略强于2020年4月，也体现为各主要行业反弹力度强于2020年4月。首先，2022年6月采矿业同比转为上行1.7%，但2020年4月采矿业同比下行3.9%；其次，制造业、公用事业和高新技术产业2020年6月的反弹比值分别为28%、58%和39%，公用事业和高新技术产业反弹比值高于2020年4月，制造业反弹比值仅略低于2020年4月。

主要工业品产量反弹力度对比

工业产品产量方面，疫情坑后两个月累计来看，和2020年3月-4月相比，2022年水泥、汽车、电冰箱、乙烯、玻璃、空调、粗钢和十种有色金属反弹力度强于2020年当时，原煤、原油、集成电路、塑料和发电量反弹力度弱于2020年当时。反弹节奏来看，第二个月原煤、冰箱和发电量有所提速。

工业产品产量来看，和2020年3月相比，2022年5月十种有色金属、粗钢、乙烯、平板玻璃、水泥、汽车、初级形态塑料、空调和原油反弹力度偏强，原煤、家用电冰箱、集成电路、发电量反弹力度偏弱。首先，2022年5月原煤同比增速下滑0.4%，而2020年3月当时上行15.9%；其次，2020年3月当时十种有色金属、粗钢、乙烯和平板玻璃产量同比仍继续下行，但是2022年5月上升产品产量均上行；再次，2020年3月原油同比下滑3.8%，而2022年5月仅下滑0.4%；另外，水泥、汽车、初级形态的塑料还有空调2022年5月反弹比值大于2020年3月，集成电路、发电量和家用电冰箱反弹比值小于2020年3月。

和2020年4月相比，2022年6月工业产品产量中电冰箱、原煤、玻璃、发电量反弹力度偏强，乙烯、塑料、十种有色金属、空调、粗钢、集成电路和原油反弹力度偏弱。首先，2022年6月电冰箱、原煤、玻璃产量同比上行，而2020年4月上述产品同比下行；其次，2022年6月乙烯、塑料、十种有色金属和空调产量同比下行，但是2020年4月上述产品同比上行；再次，发电量和水泥产量同比反弹比值强于2020年4月。

2022年疫情坑后两个月固定资产投资反弹力度弱于2020年，其中基建反弹力度很强，但房地产疲弱

疫情坑后第一个月、第二个月及累计反弹力度对比

2022年5月，固定资产投资当月同比从2.4%反弹2.4%至4.7%。和前期跌幅相比，2022年5月固定资产投资同比反弹幅度为前期跌幅的24%。考虑到2020年3月固定资产投资的反弹比值是47%，2022年疫情坑后第一个月反弹力度弱于当时。

2022年6月，固定资产投资当月同比从4.7%反弹1.1%至5.8%。和前期跌幅相比，2022年6月固定资产投资同比反弹幅度为前期跌幅的12%。考虑到2020年4月固定资产投资的反弹比值是32%，2022年疫情坑后第二个月反弹力度仍弱于当时。

累计来看，2022年5月和6月固定资产投资从2.4%反弹3.5至5.8%，反弹幅度为前期3月-4月跌幅的35%。考虑到2020年3和4月的反弹比值是79%，今年疫情坑后两个月累计反弹力度明显小于2020年当时。

主要行业反弹力度对比

行业结构方面，疫情坑后累计两个月来看，今年房地产和制造业反弹力度均明显弱于2020年可比时期，基建投资强于当时。节奏来看，疫情坑后第一个月和第二个月均表现为房地产和制造业反弹力度偏弱，基建反弹力度强劲。

首先疫情坑后第一个月，房地产投资、制造业和基建2022年反弹幅度分别为前期降幅的17%（2020年3月反弹比值为76%）、4%（27%）和83%（65%），2022年疫情坑后第一个月基建投资反弹力度更强，房地产投资反弹力度则明显弱于2020年3月。

然后疫情坑后第二个月，房地产投资、制造业和基建2022年反弹幅度分别为前期降幅的-14%（2020年4月反弹比值为24%）、20%（35%）和97%（44%），2022年疫情坑后第二个月基建投资反弹力度更强，房地产投资反弹力度则明显弱于2020年4月。

房地产销售反弹力度对比

房地产销售方面，2022年疫情坑后第一个月商品房销售面积和销售金额反弹幅度比值分别为25%和33%，均低于2020年3月的57%和67%，但第二个月反弹比值分别为46%和62%，开始强于2020年4月。另外两个月累计来看，2022年的累计反弹比值分别为70%和94%，商品房销售额总体反弹力度强于2020年。

2022年社会消费品零售总额反弹力度强于2020年，餐饮和零售均更强

疫情坑后第一个月、第二个月及累计反弹力度对比

2022年5月，社会消费品零售总额当月同比从-11.1%反弹4.4%至-6.7%。和前期跌幅相比，2022年5月社消同比反弹幅度为前期跌幅的25%。考虑到2020年3月社会消费品零售总额的反弹比值是16%，2022年疫情坑后第一个月反弹力度强于当时。

2022年6月，社会消费品零售总额当月同比从-6.7%反弹9.8%至3.1%。和前期跌幅相比，2022年6月社消同比反弹幅度为前期跌幅的55%。考虑到2020年4月社会消费品零售总额的反弹比值是29%，2022年疫情坑后第二个月反弹力度继续强于当时。

累计来看，2022年5月和6月社会消费品零售总额从-11.1%反弹14.2至3.1%，反弹幅度为前期3月-4月跌幅的80%。考虑到2020年3和4月的反弹比值是46%，今年疫情坑后两个月消费累计反弹力度明显强于2020年当时。

按消费类型反弹力度对比

按消费类型分，2022年疫情坑后两个月商品零售和餐饮收入反弹力度均更强。具体节奏来看，疫情坑后第一个月和第二个月反弹力度均更强。

首先2022年5月，商品零售和餐饮收入反弹力度均更强。一是2020年3月餐饮增速继续下滑，但是今年5月已经小幅反弹；二是2022年5月商品零售反弹比值为29%，略高于2020年3月的22%。

然后2022年6月数据显示，商品零售和餐饮收入反弹力度也更强。一是2022年6月各细分同比上行幅度均超过2020年4月；二是2022年6月各指标反弹比值也超过2020年4月。

限额以上商品反弹力度对比

另外限额以上商品消费方面，2022年5月反弹力度和2020年3月类似，但是2022年6月反弹比值明显超过2020年4月。

具体来看，限额以上商品中，2022年5月体育、娱乐用品、服装鞋帽和化妆品类反弹力度强于3月（2022年疫情坑后第一个月体育、娱乐用品类和服装鞋帽零售额同比反弹，但是2020年当时增速继续下滑；另外2022年化妆品类反弹比值强于2020年3月），2022年书报杂志、家用电器、中西药品、文化办公用品类、粮食、通讯器材类、石油及制品类、建筑及装潢材料类、汽车类及家具类等反弹力度小于2020年（2022年疫情坑后第一个月书包杂志类、家用电器零售额同比下滑，但是2020年当时增速反弹；然后中西药品、文化办公用品2022年反弹幅度小于2020年3月；另外2022年通讯器材类、石油及制品类、建筑及装潢材料类、汽车类和家具类反弹比值弱于2020年3月）。

6月来看，限额以上商品中，2022年服装鞋帽、化妆品、汽车类、家具类以及石油及制品类反弹力度强于2020年（2022年疫情坑后第二个月上述分项的反弹比值均强于2020年4月），2022年建筑及装潢材料类、通讯器材和家用电器和音像器材类等反弹力度小于2020年，上述分项2022年反弹比值均小于2020年4月。

5月和6月累计来看，服装鞋帽针纺织品类、化妆品类、汽车类、家具类和石油及制品类反弹力度强于2020年当时，家用电器和音像器材类、通讯器材类和建筑及装潢材料类反弹力度弱于2020年当时。

消费今年反弹力度更强，我们觉得主要是三个方面原因，一是随着高频核酸检测的推出，以及公众对新冠疫情的更加了解，所以恐惧心理弱于2020年当时；二是汽车消费复苏快于2020年当时，然后汽车是消费的重要分项；三是疫情持续了两年多，当前的消费可能更偏必需消费，疫情对这类消费的冲击相对有限。

2022年我国进、出口增速反弹力度均强于2020年，其中出口反弹力度更强

2022疫情坑后两个月累计来看，进、出口均反弹强劲。进口增速方面，2022年疫情坑后两个月同比反弹6.8%，但是2020年下滑7.9%；出口增速方面，2022年疫情坑后两个月反弹比值为171%，完全修复了前期的大跌坑，反弹力度明显强于2020年。

2022疫情坑后第一个月进出口均反弹强劲。进口增速方面，2022年疫情坑后第一个月同比反弹比值为27%，反弹力度略强于2020年；出口增速方面，2022年疫情坑后第一个月反弹比值为114%，完全修复了前期的大跌坑，反弹力度明显强于2020年。

2022疫情坑后第二个月进出口均反弹强劲。进口增速方面，2022年疫情坑后第二个月同比继续上行2%，但是2020年4月进口同比下滑12.4%；出口增速方面，2022年疫情坑后第二个月反弹比值为57%，略高于2020年4月的46%。

通胀类数据挖掘

2022年疫情坑后CPI涨势明显

和2020年相比，2022年疫情坑后两个月CPI涨价态势明显强于当时。

和2020年相比，2022年疫情坑后第一个月CPI同比回落幅度较少。2020年3月CPI同比回落1%，而2022年5月持平于上月。分项来看，2022年食品项继续上涨，同时非食品回落幅度更小。

和2020年相比，2022年疫情坑后第二个月CPI同比涨势明显。2022年6月CPI同比回升0.4%，而2020年4月CPI同比下滑1%。分项来看，2022年食品项和非食品项均上涨，而2020年当时均下行。

食品细项来看，2022年疫情坑后两个月猪肉、鲜果、食用油和奶类等分项涨跌幅明显大于2020年。其中猪肉和鲜果连续两个月强于2020年当时。

PPI同比均回落，但2022年生活资料出现上涨

2022年5月PPI同比继续回落1.6%，回落幅度略大于2020年3月。结构上，生产资料2022年5月回落幅度更大，但是生活资料2022年更强。

2022年6月PPI同比继续回落0.3%，回落幅度明显小于2020年4月。结构上，生产资料2022年6月回落幅度更小，同时生活资料2022年6月继续上涨。

金融类数据挖掘

2022年疫情坑后两个月融资需求较2020年更弱

2022年5月M2同比上行0.6%，社融增加0.3%，贷款增速上升0.2%，均小于2020年3月。

2022年6月M2同比上行0.3%，社融增加0.3%，贷款增速上升0.2%，均小于2020年4月。

疫情坑后两个月累计来看，M2、社融和人民币贷款增速回升均小于2020年可比时期。

另外疫情发生后四个月累计增速变化来看，2022年M2同比增量多于2020年，但是贷款和社融增量均弱于2020年。

金融市场走势对比

从疫情坑后两个月的情况来看，和2020年相比，2022年依然是商品和债市走势存在差异，股票和汇率走势相似。2022年疫情坑后，商品市场下跌，债市收益率继续变动不大。