冬春季航空受疫情影响较为明显，静待需求逐步修复

需求复苏：国内需求加速复苏，国际需求将迎来拐点

零星疫情复发或为新常态，旅游出行的消费潜力驱动需求在曲折中复苏。2021年我国新冠疫情防控进入新常态，尽管局部仍出现疫情复发，但基本能在一个月左右得到控制，随着局部地区解封，我国民航出行需求得到迅速复苏，韧性较强。总体来看，国人被压制的旅游出行需求仍然较大潜力，虽然局部地区疫情时有发生，但随着疫苗接种比例的增加以及疫情防控精准度提升，民众出行信心有望较快恢复。我们判断2021年国内航线RPK恢复至19年的80%，2022年基本达到19年水平，2023年有望达到19年的110%。

国际市场复苏仍取决于全球疫情变化趋势以及我国防疫政策。目前来看疫苗接种仍是应对全球疫情的有效策略，虽然变异毒株依然出现突破性感染，但疫苗能够降低接种人群的重症率及死亡率，免疫屏障的建立有望缓解疫情影响。目前新冠口服药物研发取得突破，全球疫情防控进度有望加快。但中国对国境的开放仍保持谨慎，未来可能分阶段增加国际航班，边际改善有望显现。短期内，我国仍将沿用前期“五个一”政策，针对部分疫情防控较好的国家和地区，有可能会定向调增相应航班。如果全球日均新增病例逐渐趋缓以及我国疫苗接种比例得到较大提升，我国防疫政策及国际航班限制有望得到调整，但国际市场总体恢复节奏仍将慢于国内。我们预计2021-2023年国际航线需求有望逐步恢复至19年同期的5%/30%/50%。

供给收缩：疫情冲击下全球航空运力进一步收紧

飞机引进：疫情对航司经营以及飞机制造商均产生较为负面的影响，高杠杆下的大规模运力扩张都将成为过去式，运力收缩和航线调整将成为大多数航司未来1-2年的战略选择。2020至2021年上半年，国内各家航司飞机净引进数出现大规模下降。

全球航司格局重塑：重大危机往往有助于重塑民航业竞争格局。在此次疫情下，全球众多航司面临严重的流动性危机，各区域占据市场主导或领先地位的航空公司优先获得商业信贷与政府援助，但众多运营支线业务、包机业务的中小型航空公司因缺乏外部筹资、补贴援助等，正在被民航业巨大的固定与半固定成本拖垮，面临破产的风险。疫情过后，航空业供给侧将出现明显缩减，在重大危机下生存下来的航司有望迎来更加有利的市场竞争环境。

油价/汇率

预计油价高位上行概率较低，现阶段核心变量仍是需求。全球原油库存已经降至低位，产油国预计将陆续恢复增产，预计未来油价高位上行概率较低，现阶段影响航空板块的核心变量仍是需求。

人民币对美元将进入中期升值通道。据招商宏观组，新冠疫情冲击加剧全球“资产荒”的局面，国际长期投资机构不论从分散化投资还是从获取阿尔法的角度看，都将选择增持“中国资产”。展望未来，全球经济有望逐步走出低谷，中国经济有望告别下台阶的状态，全球系统性风险下降，中国股票和债券资产价值被低估的局面有望得到改变。美元进入弱势周期。

投资建议

当前时点航空业正处于周期底部，随着全球疫苗接种比例提升，新冠口服药物的推出，航空需求逐渐复苏的趋势是较为确定的，叠加全球航空运力供给进入大规模收缩周期，预计2022年航空板块基本面逐渐改善。2023-2024年，如果全球疫情得到较好控制，各国边境管控逐渐放松，届时全球航空业有望进入供不应求的高景气度周期。重点推荐中国国航（航线价值较优，业绩迎来反转）、低成本龙头春秋航空（精细化管理水平较高，需求复苏领跑行业）。