浙商医药：政策助力，强化API成长性逻辑

报告导读

国内特色原料药是具备全球竞争力的细分领域，集中度提升过程中的产品横向迭代和纵向升级构成行业成长性主逻辑，政策出台边际上更强化了这种逻辑，持续推荐。

投资要点

政策点评：绿色低碳方向、装备耗材配套、产业集群发展

2021年10月底，发改委、工信部联合发布《关于推动原料药产业高质量发展实施方案的通知》。根据文件内容，“到2025年，开发一批高附加值高成长性品种，突破一批绿色低碳技术装备，培育一批有国际竞争力的领军企业，打造一批有全球影响力的产业集聚区和生产基地”，文件中多次强调“技术”、“绿色”等关键词，附件中也明确了“原料药高质量发展重大工程”所涉及的领域（先进制造技术创新工程、绿色低碳技术发展工程、高端生产装备提升工程、节能环保设备升级工程、高性能耗材发展工程）。我们认为，此次政策强调绿色低碳方向、装备耗材配套、产业集群发展，对原料药产业及主要公司中长期发展具有较大的影响，在环保监管加强、下游产品（仿制药）倒逼升级的产业环境下，有助于原料药公司优胜劣汰、格局集中。我们在2021年7月17日的《四问API板块的商业模式、产品升级和预期差》点评中强调，“中国API产业环境变化：供给侧优化、上下游重塑、国际化竞争，其中供给侧的变化是中短期最重要的变量”，在本次政策背景下，有望见证中长期原料药产业继续朝着绿色化、规范化方向集中。

近期思考：制造升级是原料药板块中短期α的主逻辑

医药制药业升级关注度提升，重申制造升级下α机会，而非强调“涨价”、“周期”命题下的短期弹性。2021年10月初以来，原料药板块中部分前期明显调整的公司超额收益较明显（如司太立、华海药业、奥翔药业等），C(D)MO相关的标的波动幅度加大，一体化、国际化拓展的原料药公司关注度提高。正如我们在2021年7月17日的《四问API板块的商业模式、产品升级和预期差》点评中强调的，“CMO/CDMO拓展不一定是长期最优路径，但却是过渡期内保障业绩持续性最好的选择”，长期逻辑下看，“集采形成了原料药公司前向一体化窗口期，本质上是打通了国内仿制药及原料药上下游市场”，供给侧优化下的国内产业升级、国际化制剂拓展，是验证医药制造业α属性的重要指标，关于此点，我们曾在2021年3月29日外发的行业报告《全球龙头系列报告之二：从印度路径看医药API“黄金十年”》中详细复盘了印度的一体化升级路径，寻找α的影响变量。

重申制造升级背景下，制剂端前向一体化、国际化被低估的弹性。不同于市场担心的“仿制药降价下原料药盈利能力侵蚀”，我们更强调基于制造优势、国内环保、MAH政策变化，国内出口导向的原料药公司进入产业升级的窗口期，这从健友股份肝素制剂国际化进入加速期&收获期、普洛药业在2021年中旬加速头孢类原料药国际申报和头孢类制剂国内申报、普利制药在安庆和海南产能有序投放后ANDA注册有望加速等，可以陆续兑现。与市场不同的是，我们更强调原料药&仿制药立项速度/节奏/结构，及其对公司中长期发展天花板的影响。

投资建议

（1）制剂布局：前向一体化窗口期，基于API优势/生产体系优势，布局领先的公司有望分享国内外更大的市场空间，重点推荐健友股份、普利制药，建议关注华海药业在FDA检查通过后国内外原料药、仿制药业务的拓展空间。

（2）CMO/CDMO弹性：在小分子CMO/CDMO需求端景气增长的背景下，我们建议关注CMO/CDMO业务布局较为完善的公司的业绩韧性和增长持续性；从具备M端能力，到完善的生产体系建设、切入big pharma核心供应链具有较强的壁垒，基于此，重点推荐普洛药业、九洲药业。

（3）品种梯队：过渡期内，品种梯队较完善的公司业绩增长持续性可能更好，我们更看好仙琚制药、奥翔药业、博瑞医药在高难度利基品种的横向拓展和纵向延伸；大吨位特色API品种最集中体现中国制造业规模优势，虽然可能在不同的供需格局下可能面临业绩的阶段性波动，我们仍建议关注天宇股份、同和药业等公司的投资机会。

风险提示

生产安全事故及质量风险；核心制剂品种流标或销售额不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险。