疫情冲击下的中国国际收支演变

新冠疫情冲击给全球各国经济带来显著影响，也给中国国际收支形势带来诸多变化。这些影响和改变，有的是一次性的，有的则是周期性乃至结构性的；有的主要体现在供给侧，有的则主要体现在需求侧；有的将随疫情的平复恢复常态，而有的则将在更长时间维度上延续疫情冲击后的新常态。

疫情冲击给中国国际收支形势带来的变化

从国际收支平衡表的各主要项目来看，疫情冲击给中国的国际收支形势带来以下明显变化。

一是货物出口增速快于进口，进出口顺差规模扩大。根据国家外汇管理局公布的国际收支数据，2020年中国货物贸易出口24972亿美元，同比增长4%（2019年同期为下降1%）；进口19822亿美元，同比增长0.4%（2019年同期为下降2%）。货物贸易进出口实现顺差5150亿美元，同比增长31%（2019年同期为增长8%）。2021年第一季度，由于疫情冲击主要影响的是2020年第一季度这个基数时期，因而以上特征体现的更为显著：当季，货物贸易出口6942亿美元，同比增长414%，上年同期疫情冲击最严重的时候是-76%；进口5755亿美元，同比增长49%，上年同期为-14%。货物进出口为顺差1187亿美元，同比增长30%，上年同期为-1%。

二是服务贸易支出降速快于收入，逆差规模收窄。2020年服务贸易收入2352亿美元，同比下降4%，2019年为增长5%；支出3805亿美元，同比下降25%，上年为下降4%。服务贸易总体为逆差1453亿美元，同比收窄44%，2019年为收窄11%。其中，旅游项目2020年实现逆差1163亿美元，同比下降47%，是逆差规模收窄的主要贡献项目。进入2021年第一季度，服务贸易形势出现明显变化，收入722亿美元，同比增长33%，较上年同期大幅增加41个百分点；支出945亿美元，同比下降7%，降速较上年同期减少11个百分点。服务贸易总体为逆差223亿美元，较上年同期显著收窄53%。分项目来看，2021年第一季度，服务贸易收入上升的167亿美元中，来自运输服务收入的增长为125亿美元。

三是经常账户顺差规模与GDP之比上升。2020年，中国经常账户实现顺差2740亿美元，与GDP之比为1.9%，较之2019年上升1.2个百分点，较2018年上升1.7个百分点，是自2016年近5年来的最高比值。2021年第一季度，经常账户顺差规模为751亿美元，上年同期为逆差405亿美元；与GDP之比为2%，顺差规模进一步扩大。

四是直接投资顺差规模显著扩大。2020年境外对我国直接投资2125亿美元，同比增长14%，2019年同期为下降34%；我国对境外直接投资1099亿美元，同比下降20%，2019年同期为下降34%，已连续两年下降。直接投资总体为顺差1026亿美元，较2019年上升100%。2021年第一季度，境外对我国直接投资延续上升趋势，流入931亿美元，较上年同期增长171%；我国对境外直接投资226亿美元，扭转下降趋势，同比增长26%；直接投资整体实现顺差705亿美元，是去年同期顺差规模的4.3倍。

五是证券投资连续第四年保持顺差。2020年，我国对外证券投资1673亿美元，同比增长87%，上年同期为67%；境外对我国证券投资2547亿美元，同比增长73%，而上年同期为下降8%。证券投资总体为顺差873亿美元，同比增长51%，连续第四年保持顺差。

六是其他投资逆差规模显著扩大。2020年，境外对我国其他投资净流入（负债净增加）579亿美元，同比增长33%；我国对境外其他投资净流出（资产净增加）3142亿美元，同比大增近10倍。其他投资总体呈逆差，为2562亿美元，规模同比显著扩大2.4倍，规模较上年扩大1803亿美元。其主因是国内经济主体增加了1616亿美元对境外主体的贷款，同时在境外金融机构的货币和存款增加了441亿美元，自主性的国际资本流出发挥了自动平衡国际收支的作用。

七是储备资产呈上升趋势。2020年储备资产改变了2019年减少193亿美元的状况，转为增加280亿美元。2021年第一季度，储备资产延续上升趋势，且有加快倾向，增加350亿美元。

中国国际收支形势变化的原因分析

表面看，2020年以来中国国际收支形势变化主要来自于疫情冲击；但如果要寻找到更多影响中国国际收支形势的关键周期性和结构性因素，以加强对未来形势的精准预判，就需要对疫情冲击进行更深入的分析，拨开疫情冲击的迷雾做出更为准确的判断。

因疫情冲击持续的时间长，因而简单区分疫情在总供给和总需求两个方向上的冲击并不容易，也难以做到泾渭分明。鉴此，笔者尝试将那些疫情得到控制后能够恢复常态的冲击视为总需求冲击；而将疫情得到控制后仍不能恢复常态的冲击视为总供给冲击，做进一步的分析。

疫情导致的总供给冲击

疫情带来的总供给冲击对中国国际收支形势的影响主要体现在以下几个方面：一是2020年“宅经济”有关商品出口同比增速达22%，反映了疫情对生产生活方式及出口产品结构和增速的影响。二是疫情形势变化带来的大宗商品价格、国际集装箱运输价格等的下降和上升，影响了进出口的规模和增速。三是疫情冲击条件下，中国在运输服务等生产性服务领域竞争力的上升，为服务贸易在未来拓宽更大的国际市场奠定了坚实基础。四是疫情推动中国在全球市场中占有了更大的市场份额。2020年，我国由于有效控制了疫情，市场得以迅速恢复，经常账户顺差达2740亿美元，较2019年增长1.7倍，其中货物贸易顺差增长31%；而同期，德国经常账户为顺差2674亿美元，较2019年收窄8%，其中货物贸易顺差收窄13%。类似的实例还出现在中国与日本以及印度等竞争对手之间。考虑中国企业的竞争力，其中部分市场份额很可能将全面转到中国。五是疫情中供应链中断的风险带来跨国公司供应链多元化的需求，中国凭借出色的综合实力再次成为跨国公司的关注焦点，吸引了更多境外直接投资流入。根据联合国贸发会议的报告，2020年中国成为最大的直接投资流入国。

疫情带来的总需求冲击

疫情带来的总需求冲击突出表现在以下两个方面：一是疫情显著加大了对防疫物资的需求，2020年防疫物资出口同比增长29%；二是疫情限制出行和对外交往，导致旅游和留学等服务支出增速显著下降，是服务贸易逆差收窄的主要原因。

发达国家宽松政策的溢出效应带来持续的国际资本涌入

“水往低处流”，以美联储为代表的发达国家宽松货币政策的溢出（Spillover）效应对中国国际收支产生了多方面的影响：一是汇率渠道。美联储的宽松货币政策推动美元指数走弱，带动人民币汇率走强。二是全球金融市场渠道。宽松货币政策缓解了全球风险状况，带来信用的内生扩张和国际资本涌入中国，追捧中国资产，推高国内金融资产价格。这是2020年第二季度以来我国国际收支证券项下国际资本流入规模显著上升的一个重要原因。三是资产组合再平衡渠道。美国利率和汇率的走弱，货币条件的宽松，带来中国家庭、企业和金融机构资产组合的再平衡调整，增加持有更多国际资产，表现为其他投资的逆差规模上升，促进国际收支平衡。四是全球贸易和产业链转移。预计2020年美联储宽松货币政策开启的弱美元周期将持续数年，国际贸易规模在此期间将重新扩张，贸易争端缓解，全球产业链贸易和产业转移将重新活跃。2020年以来，中国的经常账户顺差与GDP比值的回升，中国吸收境外直接投资和对境外直接投资规模的上升，都是这一趋势的开始。

证券投资双向开放进一步加大

2020年，国家外汇管理局进一步采取措施扩大金融市场的双向开放，进一步扩大QFII/RQFII投资范围并放宽准入要求，明确了资金管理要求；富时罗素WGBI指数纳入中国国债取得重要进展，从2021年10月开始把中国国债纳入富时世界国债指数，预计将带来1000亿—1200亿美元的流入；境外红筹企业回归境内科创板上市；常态化发放合格境内机构投资者（QDII）额度，便利国内投资者全球配置金融资产。

2021年中国国际收支形势展望

展望2021年，预计疫情将逐步得到控制，全球各国生产和生活将逐步恢复正常，发达国家可能收缩政策宽松力度，但不会进入政策收紧阶段。在此背景下，笔者对中国国际收支形势判断如下：

一是2021年经常账户顺差规模有望达到3000亿美元左右。随着疫情得到控制，一方面经常账户中一部分被抑制的需求如旅游和留学支出将得到释放；另一方面，各国恢复正常生产和生活对于中国生产的最终产品和中间产品的需求也会继续上升。综合考虑各国经济增长速度回升和全球贸易活动恢复活跃等因素，预计中国经常账户顺差规模将保持占GDP2%左右的比值，顺差规模将达到3000亿美元左右。

二是非储备性质金融账户保持逆差，发挥平衡作用。直接投资项目具备较强的稳定性，预计其顺差规模有望扩大。证券投资，特别是债券投资项目的资本净流入规模也有望稳定增加。国内经济主体将继续通过货币和存款、贷款和贸易信贷等渠道增加持有境外资产，其他投资项目将保持一定规模的逆差，有利于发挥平衡国际收支的作用。2021年下半年，要警惕在“国外疫情得到控制，经济复苏态势明确”的条件下，主要经济体央行宽松政策退出预期带来的跨境资本流动异常波动的风险。

三是储备资产可能出现“自然增长”。2021年5月23日，央行副行长刘国强表示，“人民银行将注重预期引导，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。笔者理解，这是决策层对坚持汇率市场化，不干预外汇市场政策立场的重申。据此，笔者预计2021年储备资产不会因外汇市场干预而发生变动，更可能的是，储备资产投资收益“自然增长”1000亿美元左右。