双循环新格局确立，A股和港股还有机会吗？

外部博弈升级，内部转型在即，百年未有之大变局下，双循环势在必行。双循环作为十四五期间最重要的战略规划，会带来哪些新变化？蕴藏了哪些新机遇？A股和港股还有机会吗？

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中国有围城效应，双循环值得高度关注

双循环在境内可能已经讲得比较多，而且境内的许多企业和个人可能会感觉这只是一个政策的口号，或者说是一个政策的宣传。境外的很多人也会问，这是不是新瓶装老酒，没有太新的变化，但实际上这件事情非常重要。作为一个大公司或者一个专业投资者、一个长期趋势投资者，要知道世界上正在发生一些非常重要的转变，了解中国在这中间扮演的角色，还有别人对我们是怎么看的，这一点非常重要。

跟大家分享我多年工作中的一个心得，中国有围城效应。就是对于很多中国问题，城里人和城外人看的角度与得到的结论完全不一样。举几个例子，第一个关于人民币汇率，中国境内的有钱人大部分的想法都是要把钱做全球配置，也就是人民币汇率存在非常大的贬值预期，内部的人没有信心。但是，外部的人对于整个人民币资产从大概2018年的四季度开始明显的加仓。这就是内部的人想出来，外面的人想进来。第二个是A股市场，过去的两三年里，A股的核心投资价值是长期国际资本流入的支持，从去年的走势也都能够证明。与此同时，这一波的A股上涨受益最多的也是境外机构投资者，境内投资者相对来说反应稍微慢了一点。很多对中国的认知，境内的看法和境外的机构投资者看法是存在一些分歧的。

双循环是中国一个非常大的改变，中国将成为一个开放性的大国，全球的资源配置、全球的资金流动、全球对中国的看法，变得非常重要。这也会帮助我们纠正认知，了解一些在国内看不到的现象和长线趋势。

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双循环是是一个超常规的政策，会带来方向性的变化

从政策出台的角度来看，双循环实际上是非常超常规的政策。出台政策需要从论证，再到试点，最后推广需要的时间非常久，非常复杂。双循环政策从概念提出，到最终写在最高纲领的国策里，所用时间是建国以来最短的，实际上只用了三个月的时间。如果总结未来中国大的变化，只有一个核心，就是双循环。双循环实际上是用最短的时间推出了一个最高规格的国策，这意味着两件事。

第一件事情是中国高层对整个当前的全球局势，对于我们中国所处的国际背景，以及要做的事，存在一个高度共识。

第二件就是高度共识会带来非常坚决的行动，关于双循环的落实、双循环对于整个中国带来的改变，都是非常系统、非常重要性的。这是中国未来20年的一个非常重要的国家方向性的改变。

首先讲对整个国际形势的看法。很多政策和讲话对整个当前时代背景的一个判断叫做百年未有之大变局。百年未有之大变局，有非常深刻的内涵，个人理解是包含五个层面。

第一个维度是时代的主题在变，过去，现在和将来，明面都是和平发展，但是这个世界正在变得更加有个性。美国从特朗普政府切换到了拜登政府，但是，美国的基本国策从来没有变，是让美国重新变得强大，从来没有说让世界变得更加强大。再看中国，中国在过去10年里，确立的一个最重要的长期发展方向就是两个100年，我们要追求中华民族的伟大复兴，我们没有提出全人类的伟大复兴。接下来看欧洲，过去在一直在说的就是英格兰的退欧，实际上也是代表英国对于整个日不落帝国荣光的追溯。所以，在和平发展大旗之下，这个世界正在变得更加个性化，不同国家对自身的利益的追求是无所不用其极。

第二个维度，世界正在发生维度的变化。我们在物理上是共享同样一个地球，但是，实际上所处的地球正在由于价值观的分裂，分化成不同的平行世界。世界表明上看人类是一个整体生活在地球上，但实际上整个人类已经由于价值观和理念上的一些隔阂，实际已经变得越来越偏激，变得倾向于自身利益诉求和自身文化以及自身价值观的世界观的选择。

实际上科学技术的进步，特别是短视频、新的搜索技术、人工智能都是在进一步强化我们固有的偏见。平行世界之间，是越来越难以沟通，基本上无法相互理解。举例来说 ，国内社交软件主要是微信，欧美用的比较多的是FACEBOOK，但是微信朋友圈和FACEBOOK的朋友圈是截然不同的两个世界，对同样一个事实的表述，你会看到是两个截然不同的故事，代表两种截然不同的人，会带来两种截然不同、甚至完全对立的观点，甚至会带来完全对立的行动，世界正在变得越来越来越分裂。这就是中国搞双循环的一个原因。中国政府一直在讲要谋求更高水平的对外开放。中国的外贸已经做到了世界上每一个角落。只要是有经济金融往来地方肯定有我们中国人的存在。所以说，它肯定不是一个地理层面上的概念。我的理解这是一个地缘情感的概念，是一个价值观世界观的概念。以后我们中国跟整个全球发生经济金融往来的一个核心准则是要基于对于我们中国的世界观、价值观的基本认同之上，我们才会有更加密切的经济金融往来。中日韩三国过去40年一直在谈贸易协定没有谈成。但去年谈成了RCEP协定，包括中欧投资协定，也是在去年获得的一个重要的阶段性进展。为什么过去很多年搞不定的事情，现在能够谈成，是因为中国开始谋求一个在基于我们价值认同之上的更加深度的合作。

双循环是以国内大循环为主体，国内国际双循环相结合。先搞国内大循环就是要带动一个以我为主，对我们的价值认同基础之上的区域经济一体化的发展。对于中国，未来的整个经济金融开展的方式在平行世界里，只能把产品卖个给价值观相同的人，难以再卖给价值观不同的人。所以中国的双循环追求的是基于中国的价值认同基础之上的，中国内循环所能带动的一个外循环。这是我们为什么这么重视跟东盟、欧洲的关系，与此同时，跟美国继续博弈的原因。我们的对外开放和我们的外交理念是完全吻合的，我们的外交理念就四个字：亲诚惠容，前两个字谈感情，后两个谈利益。

第三个维度是社会的主流在变。过去世界讲的是宏观叙事，大的主题会被拿出来反复地说。但是，现在一些小的故事，会颠覆整个世界的一些共识，会颠覆整个政策的一些变化。我们看到美国白人警察杀黑人司机，导致了整个美国大选的最终结果出现了截然不同的变化，带来美国未来政策的四年之变，也带来整个全球格局的变化。一个重大的变化就是微观崛起，微观的声音正在被听到，这种微观崛起正在成为主导世界变化的一股力量。金融市场里面，微观故事讲得好的基本上都是投资回报非常高的一些公司，现在讲一些宏观的大故事，在资本市场很难获得认同。社会的主流正在被一些我们过去所不重视的一些微观的力量所支配。

第四个维度是增长的范式在变。过去，从全球经济增长的角度来看，是要素的组合和要素的持续投入在推动整个全球经济的持续的发展。但是，未来这条路已经基本上走不通了。在未来我们只能通过不断地寻求经济发展空间上、维度上的拓展才能够实现自身经济的发展，这是整个经济增长的范式在变。

第五个维度是生存策略在变。在这样大背景之下，无论是企业、个人甚至包括国家，在过去和现在打败我们的竞争对手都是同一个维度的存在。但是，未来真正改变人类命运的，改变每一个人的未来，无论是财富命运还是人生格局的，都是整个世界的维度的变化，以及我们自己对于赛道的选择。

在这些条件发生变化的情况下，未来的最优选择是在变局中开新局，在危机中开新机。对于中国经济的答案就是双循环；全球经济发展的答案是全球经济模式的一个转变，从线下模式向线上模式的加速进化，从传统模式向数字经济的进化；全球投资的答案，是向中国发生重要的方向性的倾斜。这就是非常重要的三个变化。

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国际大循环不再可靠，双循环符合经济发展客观规律的选择

中国为什么要双循环？就是中国还按照过去老路走下去，已经走不通了。我们过去40年经历的外部环境，是非常有利于中国经济发展的外部环境，是一个共同增长的模式。这容易带来麻痹，过去40年整个全球经济虽然有很多坎，但是从没有真正地撞过墙。从最早石油危机到现在新冠疫情，这都是坎，但南墙是整个全球经济增长的一个基本的黄金的范式已经到头了。

过去40年全球经济增长主要有三个支撑点，分别是个全球要素的不断地投入；生产效率不断提升；全球化和国际大循环持续地推进。

三个点现在都面临崩溃。全球的要素投入面临自然瓶颈的约束，生产效率不断的提升，也面临着越来越大的公平性问题挑战。全球大循环，也面临持续的全球化退潮的挑战。所以过去40年有利于中国的发展模式基本上走到尽头。对中国来讲，现在是需要在急速转变的外部环境之下做出一个更重要的关于自身的转变。2020年3月份，习主席讲过一句非常重要的话，我们要做好应对外部环境的长期变化的思想准备和工作准备。外部环境的长期变化，意味着未来的长时间的经济的颓势；长时间的文明冲突；长时间的民粹主义；长时间的保护主义。在这个背景之下，中国要做思想准备工作就是国际大循环已经不再可靠，必须要把发展的目光转向国内。第二个重要变化是全球的要素投入，已经面临自然的瓶颈约束。未来整个人类经济社会增长的范式都要发生一个必然的调整，中国也要正视这种变化。第三个重要变化，中国是过去全球化的一个重要的参与者和受益者。我们过去跟着美国背后跑，做全球经济非常重要的参与者和跟随者很成功，现在越来越难了，因为大家都已经重视到中国存在。这种存在，也会给别人带来非常大的威胁。拜登政府上台之后，表面上是按照秩序出牌，但实际上对于整个中国的全面抑制的政策是没有发生任何变化。我们过去是被动更好，现在只能够主动去引领整个全球的变化。

中国做双循环，是不是中国的一个创造发明呢？可以说是，也可以说不是。我们通过研究美国经济史，得出了一个非常重要的一个结论：对于一个经济发展大国，人口众多、地域辽阔、资源禀赋非常丰富，与此同时，又具有大国野心的国家，在类似的发展阶段，面临着类似的外部环境的时候，都会做出类似的选择。所以，这是一个符合经济发展客观规律的选择。

美国在1913年也做过类似双循环的政策措施。美国的历史跟中国经济发展历史是异曲同工。我们在改革开放之后，作为一个发展市场经济的国家，我们的整个的发展模式上有很多的样本，过去的一些人与当年做的选择和美国是一样的。人性是永远是共同和相似的，人类经济金融的选择，都是人性支配下的行为结果。

我们看美国经济发展历史，美国处在和中国非常类似的发展阶段时，他的选择跟中国基本上是一样的。无论是40年前的改革开放还是现在看到中国的双循环的选择。

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双循环不仅会使中国经济转起来，还能推动内外更高维度均衡

双循环最重要的事情有两件，一件是要把中国经济要转起来，中国经济现在的状况是转不起来，存在很多的断点难点，也就是卡脖子的问题。十四五规划、2035发展愿景，以及现在的两会，中国做出的所有长期方向性的变化，以及我们短期的工作的一些部署，都是围绕着如何来打通这些卡脖子问题的。

第二件事情是要实现内外均衡的一个更高维度的发展。双循环是我们中国的选择，对于世界来讲，也不会进行大批判。其原因是全球化在过去10年里面是经历了一个非常重要的方向性的变化。之前全球化是一个扁平式的全球化，只有美国一个中心，其他人都是他的打工人。过去40年，中日韩和东盟是竞争关系，彼此是不存在上下游，大家很难走到一起。但是现在世界已经成为了三中心的格局，是三个朋友圈基础之上的大朋友圈，这三个朋友圈是一个利益共同体。这三个朋友圈分别是欧洲、北美和亚太。基于这三个朋友圈才有整个全球化的与发展，现在的全球化不再是一个单纯的全球化，是一个多层次的全球化，要先在区域化的发展基础之上，才谈得上整个全球化的发展。双循环适应多层次的全球化发展的格局，需要中国以双循环来启动整个区域经济一体化的发展的新动能的，是符合世界经济发展需要的。

中国的双循环是一个既符合自己需要，也符合世界未来大潮流的选择。中国会以非常大的力度进行贯彻落实并持续。这也是我今天要讲的核心的观点，我们必须要重视双循环。

从美国经验来看，他是1913年开始启动双循环，当年的美国跟现在的中国一样，不是世界老大，不是全球经济的领头羊，美元也不是全球货币体系的核心，但是在双循环之后的20年里面，美国在经历一战二战之后，实际上确立了整个全球经济的霸主的地位。

美国过去100年历史中最重要的就是双循环启动的20年。在这期间，美国经济内部的结构发生了非常大的变化，这些变化，会一直固化在后80年，在这期间美国的全球地位发生了系统性的变化，并会持续的影响后80年。双循环之后的10年20年，对一个国家来讲，是重新塑形的一个阶段。

对于产业结构、行业结构来讲，是一个翻天覆地的变化。中国改革开放已经完成初步的物质积累。未来20年中国将会发生一系列系统性的变化，意味着新的赛道的切换，新的维度的产生。在未来，人的选择，特别是再造的选择，认知的维度，包括对于整个世界特别是中国的系统性变化，你的适应的能力将会影响到你未来成就的大小。

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中国式双循环：发展新格局，经济新趋势，投资新机遇

关于双循环对于整个中国创造了那些新的机会，这张图表已经基本上做了一个总结。

双循环会带来四个非常大的改变，第一个是需求层面，中国经济内需倍增格局，会带来一个非常不一样的多元消费新时代。第二个是供给侧角度，是整个中国价值链的重塑。在这个过程里面，不同的城市不同的产业实际上都处在不同的一个发展的阶段，有的是向上的有的向下，结构性分化会进一步加剧。第三个是数字经济变化会对中国产生非常重大的影响。第四个是人民币资产逻辑变化。

1、双循环助力内需倍增，消费股还有潜力

现在的资本市场，美国股市大涨，而且时间周期较长，且涨的是FAANG这五大科技股。中国涨的都是酱香型、浓香型这样的酒类。经常会有人拿这个事情来嘲笑中国，嘲笑自己。但其实这个事情是非常正常的。我们处在不同的经济发展阶段，资本市场的发展的重心，经济的产业结构对整个资本市场的映射，都是非常自然的。

美国在中国目前这个阶段的时候，股市里也曾经也有过一波非常厉害的蓝筹股的上涨，当时叫做漂亮50，涨的都是蓝筹消费股。不同国家处在不同的发展阶段，爆发的产业是不一样的。美国的发展阶段与中国是不一样的，不能够盲目地把中国和美国直接对比。

中国的消费股是境外投资认为最值得购买的股票，因为在中国目前所处的发展阶段。在未来的双循环所带来中国经济新变化之中，中国最受益的一个产业就是消费行业。中国是18个人生产17个东西消费12个。美国是4个人生产出24个东西，消费了27个东西。中国跟美国处在不一样的发展阶段，人均生产效率存在巨大的差距，科技生产技术水平有巨大提升空间。另外消费的对比，人均消费差距太大。从生产和消费的对比来看，中国生产比消费多，美国生产比消费少。在十四五规划里面，中国提出了要成为一个中等发达的国家的目标，对国民收入增长是有要求的。在未来的15年中国的内需的增长空间是翻一倍。这里是有非常多的一些机会。

2、双循环推动供给侧价值链重构，从以环入链到以链入链，关注国企混改

双循环的政策顺序是内循环为主体，国内国际相结合，由内而外的逻辑。我这里简单的有两张图，可以分析。

过去中国参与整个全球价值链的方式是以环入链的格局。这种格局会造成了一个非常大的问题，就是当想向价值链上游走时，会被别人“低端锁定”，会想尽办法压制中国在下面。另外一方面，世界变成平行世界的时候，想要抑制中国时，可以从价值链断开，进行脱钩，也就是“被脱钩”的风险。

中国要做的是先构建自己的内在的价值链，在我们构造内部价值链的过程里面是培养自己的科创头雁、国货潮牌和隐形冠军。在自己内部管理把它做大做强之后，才能够去追求在全球价值链中的影响力与存在感，这是以链入链的格局。这就是中国为什么要先搞内循环的一个原因，要解决现在中国面临所有的外部问题，都要从内解决，这是中国的双循环的政策逻辑。

中国专家总是上来会讲很多中国存在各种风险与问题，但是我们在考虑中国大的政策方向和未来大格局的时候，包括我们自己的一个投资的方向和关键性选择时候，还是要不以恶小而不为。也就是不要因为一些小的风险，看不到大的一些方向。中国的政策我们需要从全球历史性的视角去了解。

在人性共通的基础之上，中国的发展的模式是适合自己的需要的。中国的科技发展跟美国是有系统性的差距的，但是，中国的科学技术从基础科学的绝对水平和应用的能力看，全球第二是比较稳固的。世界上除了美国之外，还能够构建一个内部价值链的国家只有中国，而且现在我们有这个实力。

在双循环过程中，国企混改也是非常有空间的，内地的朋友不感兴趣，境外投资者非常有兴趣。因为一个国家体制机制的变化，所带来的资源配置变化，往往是最剧烈的，这会带来非常大的一些新机会。

3、数字经济会加速传统经济进化，有助于规模效应倍增

数字经济会颠覆我们现在所看到的经济学的理论体系和现实世界，未来的10到20年在数字经济领域会诞生新的经济学家和新的诺贝尔经济学。数字经济，已经不是一个虚拟的概念，2020年数字经济占全球GDP的比重41%。中国2019年数字经济占比是36%，数字经济已经是实体经济的一部分。

数字经济初期的基础设施建设非常关键。与传统经济最大区别在于其后期的发展是加速进化。数字经济的公司可以不产生效益，长期亏钱，一旦开始产生效益时，会出现爆发式增长的。数字经济最大特点是规模效应递增。这意味着数字经济的竞争很大程度上是基础领域的竞争。所以中国都是在谋求我们在数字经济领域基础设施建设的领先性。例如中共中央政治局2019年学习区块链，2020年学习量子计算。区块链解决的问题是数据确权的问题。也就是经济学中的产权的问题。中共中央政治局学习区块链的原因有两个，第一个是解决数字经济发展的底层的产权问题，第二个是要解决数字经济发展的垄断性的问题。学习量子计算是数字经济的生产力问题，量子计算是能够打开计算机算力的天花板的。对整个数字经济未来生产力的爆发有一个基础性的作用。

4、双循环将巩固人民币资产优势，强化人民币资产低β和高α的核心特点

人民币资产，有两个大的特点。第一大特点是低β，系统性波动比较低，稳定性相对比较高。百年未有之大变局，对于金融市场波动很大，但人民币资产稳定性比较强。第二个特点是高α，这是由于我们的内外循环的重新的构建启动的新产业结构和行业结构发生系统性战略机会。资本市场永远都是经济增质的晴雨表，从来都不是经济增长速度的晴雨表。所有的国家都有一个同样的特点，就是在经济高速增长的时候股市都是不行的，只有在经济增长质量提升的阶段，资本市场才会有高回报。高速增长的经济体是没有未来的，因为这一般都是粗放型的要素消耗型的增长，是没有未来的。而资本市场买的永远是未来，只有高质量的发展才有未来。所以未来资本市场包括A股和港股市场大的方向是没有任何问题的。