华虹半导体(01347.HK)：把握汽车电子景气周期，12寸厂加速扩产， 给予“买入”评级，目标价 57.23港元

机构：兴业证券

评级：买入

目标价：57.23港元

投资要点

汽车电子需求回暖下功率器件及 CIS 供不应求，8 寸产能迎来景气周期。目前 3 座 8 寸厂产能利用率达 100-110%。我们判断，伴随新能源车价格不断下探，汽车电子部件或充分受益新能源汽车销量提升（未来5年CAGR超 30%）及单车半导体价值量增长（摄像头增长 4 倍、功率器件增长 10倍）。我们预计 21 年 8 寸厂有望持续满载，今年 8 寸整体毛利率或回升至 30%。同时 3 厂尚有 2 万片/月扩产空间（可做功率器件，设备资本开支约 7000 万），扩产后 8 寸整体每年或有 5000 万美元设备维护资本开支，每年折旧摊销预计在 1.3 亿美元水平。

无锡厂 21 年底拟加速布建至 6.5 万片/月产能，8 万片全部扩产后营收有望翻倍。根据我们调研，无锡 12 寸厂目前月产能已达 1.5 万片，其中 CIS11K/月（90nm 前照式 2MP 为主），嵌入式存储（主要 SIM 卡） 1K/月，功率器件 3K/月。目前公司智能卡、功率器件和 CIS 已交付客户，NOR 预 计 21Q1 出货，电源管理 21Q2 出货，MCU 尚未出货。公司预计年底扩至6.5 万片/月，预计 21Q1 EBITDA 平衡，21H2 盈亏平衡（2.5 万片/月出货）。公司规划最终扩至 8 万片/月, 我们预计整体资本开支或达 40 亿美元（前 4 万片 25 亿，后 4 万片 15 亿），满产后预计每年折旧摊销 5-6 亿，全部扩完后可贡献 10 亿美元年营收额（未来三年营收 CAGR 达 15-20%）。

北水南下逐步掌握定价权，公司作为晶圆代工头部公司有望打开估值空间。截至 1 月 19 日，港股通占公司自由流通股本约 33%，占港股总股数11%。伴随北水南下，内地投资者已逐步掌握港股优质资产定价权；同时公司前四大股东（均有国字背景）亦掌握 6 成股权。目前 A 股半导体头部制造公司华润微 PB（MRQ）8.1，公司目前 PB 估值仅为 3.5 倍。我们认为公司作为国内特色工艺代工龙头估值仍有提升空间。

投资建议：短期来看，8 寸产能紧俏下 ASP 尚有提升空间；同时无锡 12寸厂在行业高景气度下利用率有望持续攀升，或熨平折旧影响。长期来看，新厂扩建后公司产品组合优化及规模效应下盈利能力或显著提升，毛利率有望上探 35%。我们上调公司 21 /22 年营收预测至 12.8/14.9 亿美元，较此前预测提升 8.4%/15.5%；净利润预测至 1.23/1.67 亿美元，较此前预测提升 4.2%/3.7%，每股净资产 1.83 /1.94/2.09 美元。我们结合公司 21 年的预测每股净资产以及 3.8 倍 PB 估值水平，上调目标价 59%至 57.23 港元， 并提升至“买入”评级。

风险提示：需求景气度不及预期；无锡厂产能爬坡不及预期。