敏华控股(01999.HK)：收购格调家私深化布艺休闲沙发布局，看好内销持续高增，维持“强烈推荐”评级

机构：长城证券

评级：强烈推荐

核心观点

事件：收购格调家私，加强布艺及休闲沙发布局。12 月 18 日，公司与深圳市格调家私有限公司签订股权转让协议，成为格调家私控股股东。格调家私主打布艺及休闲沙发，双方将在沙发领域展开深度合作。

进一步夯实沙发龙头地位，赋能制造端释放强协同。格调家私成立于 2000年，根据官网显示，公司目前拥有 500 多名员工及 800 多家终端门店。格调家私是布艺及休闲沙发领域标杆品牌，以“家居生活追求格调，缔造高尚生活元素”为品牌理念，目前拥有“色全色美”现代休闲布艺沙发、“格调时代”高端休闲沙发、“格调荣耀”现代休闲真皮沙发、“格调知布”意式简约沙发及“格调软床”“格调全屋定制”等多个系列。敏华核心产品以真皮沙发为主，收购格调家私将帮助公司深化在布艺及休闲沙发领域布局，拓展消费群体，进一步夯实公司在沙发行业的龙头地位。同时，公司制造端规模化生产优势将为格调家私赋能，降低制造成本，两者有望释放较强协同效应。

内销厚积薄发，今年来把握“宅经济”机遇表现持续强劲。今年以来，公司内销持续爆发，直接原因是后疫情时代“宅经济”兴起，而公司积极把握中小品牌出清机会，加速布局家居卖场核心位置，加速渠道拓展。同时加大营销投入，通过卖场中庭明星活动及机场安检框广告等方式持续进行品牌建设及消费者教育。而深层原因在于公司过去几年在渠道、产品及管理上持续打磨，核心能力提升明显。在渠道端，公司通过“敏华大学”持续进行终端销售人员培训，提升销售能力；同时加强信息化打造，提升经销商经营效率。多重赋能下，经销团队战斗力充足，扩店意愿较强，为公司渠道加速布局提供底层支撑。在产品端，公司通过产业链整合突破产品设计壁垒，并大幅降低制造成本，推出更多契合小户型和年轻人的功能沙发产品，降低消费门槛，促进功能沙发的普及并得到市场的广泛认可。在管理层面，公司持续扩充团队，引入年轻血液，更好贴近年轻消费群体需求并更好地拥抱直播电商等新兴机会。

管理步入新阶段，长期成长路径清晰。11 月公司首次设立 CEO 一职，引入具有丰富跨国互联网企业管理经验的冯国华先生，意味着公司从家族化管理模式走向基业长青的职业经理人管理体系。冯总的加盟将推动公司加速智能化、信息化转型，公司综合管理水平有望迈上新台阶。长期来看，随着产品力的提升及入门款价格带下移，功能沙发的渗透率有望在公司的推动下加速提升。同时，公司能力边界不断拓宽，在床品及布艺休闲沙发领域持续布局为长期增长提供充足动力，有望从功能沙发龙头成长为综合软体龙头。

投资建议：短期看，公司内销持续高增，外销增长稳健，全球采购体系及较强议价能力平缓原材料波动对盈利能力的影响。中长期看，公司在功能沙发细分行业已形成产品、品牌、渠道全方位护城河，并向床品及布艺休闲沙发领域拓展。引入职业经理人后管理精细化程度有望进一步提升，国际化互联网企业管理思维将提升公司管理现代化、国际化程度。上调公司盈利预测，预计 FY21/22 净利润分别为 19.9/26 亿港元，EPS 为 0.52/0.68，对应 PE31、24X，维持【强烈推荐】评级。

风险提示：原材料价格持续上涨，国内开店速度不及预期，外销需求变化，行业竞争加剧等。