格隆汇2021下注中国十大核心资产：领展房产基金(00823.HK)

从2009年到2019年，领展市值增加了十倍，是典型的十年十倍股。当前看多领展的逻辑很简单，公司持有的都是核心的商场和停车位，明年疫情控制将会带来经济复苏，领展的预期业绩会迎来大幅改善。 

1、市场行情复盘

领展的行情大致可以分为三个阶段复盘：第一阶段是2009-2019年，公司经历了十年十倍的市值成长，主要原因有两个:一是以必需消费品为主的的底层资产租金和价值的增长非常稳定；二是经营管理方面，领展重视人才培养，激励机制到位，管理团队的员工也非常稳定。

第二阶段2019年7月-2020年8月，受香港事件影响和今年新冠疫情的打击，领展业绩持续扑街。2020年前三季度公司营收出现下滑，净利润亏损36亿元，同比下滑161%，股价跌幅也达到了30%。 

第三阶段大概在今年10月份，随着国内和海外疫苗的研发进展持续超预期，市场人气也逐渐好转，领展从底部反弹已经15%。公司股价可能对四季度业绩好转做出了反应，但对明年的业绩复苏还没有兑现，这就是当前乃至明年一年内领展存在的机会。

（领展股价走势 wind）

同时，作为2021年的中国十大核心资产之一的标的，领展也是一家偏商业地产性质的公司，为什么能PK掉其他地产公司呢。房企不被看好的主要逻辑是三道红线之后，房企必须降低负债率，凭借高杠杆获得高增速的时代已经过去了，现在行业格局趋于稳定很难再有获取超额收益的机会；加上政策层面始终坚持房住不炒的基调，商品房的销售很难维持上涨趋势，市场对地产股的预期不高，也没有太多资金配置。

而领展不一样，手里持有的都是商场，停车场，写字楼这类商业地产，完全是收取租金的生意，不会受到行业周期和政策的扰动。在商业模式上，就比地产公司要好，而且回调之后，这个位置的估值便宜，这就是为什么选择领展的理由。

当然，光看到领展向上的逻辑还不算；还要清楚的知道公司现在值不值这个价格，到底贵不贵，这就是后面要谈到的公司确定性。

2、领展的确定性

其实，领展投资价值的确定性主要来自于两个方面：稳定租金收入增长，资产价值的增长。先说租金增长，领展的底层资产质地比较好，举个例子公司的绝大部分物业为零售场所和停车场，主要服务于租户和附近的住户。这些资产都是刚需，而且拥有大量的线下流量，领展是拥有提价能力的。

公司的商铺以必需品行业为主，60%的租金来自于食品和相关租户，而租金收入又和商家的销售额有关，2019年4-9月份饮食和超级市场及食品行业每英尺的销售增长2.1%，4.5%。

（数据来源：公司公告） 

即使是在疫情期间，领展香港物业组合的租金对销售额比例由2019年度的14.7%上升到了2020年上半年的15.7%。也就是说公司的租金收入是浮动制的，会跟随商场销售额增长而增长。而核心位置的商业地产有天然的流量优势，疫情趋于缓和之后，商业活动恢复会进一步带动公司租金收入的增长。

再就是资产价值的提升。领展可以通过翻新和重新运营的方式让资产价值大幅提升。以南昌荟为例：因为该商场附近有大型居住小区，公司将毗邻南昌港铁站的富昌商场转型为大众化中档商场，将部分地面商户迁至一楼，腾出空间改造成有42个单位的鲜活街市，改名为南昌荟。

南昌荟设计时尚，与相邻中高端奢侈品商品有协同效应，搭配中档餐厅和配套服务。该项目已经在2019年9月完成，经过运营翻新之后，该商场的预期投资回报率可以高达14%。

（数据来源：公司公告）

除了翻新运营以外，公司还通过不断优化手里的资产组合来提升价值。领展自上市以来，一共完成了 59 个资产提升计划项目，预计每年的资本支出大约为港币 8 亿。最近领展有一个非常大的一篮子零售和停车位出售，总价为港币 230 亿元。这些被出售的物业平均实际回报率为 2.85%，比市场上最近出售的写字楼和商铺要高。

可以看出，被出售的物业在领展的物业组合里毛利润率和回报率是相对较低的。通过出售这些增长空间比较乏力的物业资产而去投资回报率更高的资产，保证了公司的增长活力和股东利益的最大化。同时，当前的市场还没有反应公司基本面改善的预期，后续的机会也是值得期待的。

3、疫情控制下的基本面复苏

虽然国内已经复工复产，而且所有商业活动已经基本恢复，但对领展来说影响是不大的，因为国内业务大概占比13%，84%的业务集中在香港地区，3%的海外营收。也就是说公司接近90%的业务是完全受到疫情影响的。

（数据来源：公司公告）

所以，领展也是疫情受损股。国内10%的业务受疫情影响有限，但香港疫情的反复给公司业务带来了更多的不确定性，今年全年利润已经很难扭转亏损态势，但市场对明年的业绩改善给出很高的预期。

随着国内和海外疫苗的研发逐渐进入临床3期，以及国内新冠疫苗慢慢投入使用，香港的经济在明年会大概率迎来修复的机会。而领展作为香港本地商业零售股，将会是最先受益的标的之一。

（领展历史估值 wind）

从最近十年的估值来看，领展的估值已经处于历史底部区域，非常便宜了。而明年，最迟后年新冠疫苗研制出来之后，公司的估值和业绩大概率会迎来双重修复，市场预期明年公司的净利润是52亿元。而一般的地产股拥有一定的不确定性和较大的政策风险，投资领展的胜率和赔率显然要比地产股要大很多。