涪陵榨菜,卒!

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每天杀一个白马股祭天,今天轮到股民们耳熟能详的涪陵榨菜了。

今日开盘暴跌7%,以掩耳不及迅雷之势,快速封板跌停。这在榨菜上市10余年的时间里并不多见。不过,从今年春节开市以来,榨菜仍然暴涨90%,尽管近期从高点已经回撤了14%。

(来源:Wind)

榨菜为何突袭跌停,发生了什么?接下来,我们不妨来一探究竟。

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10月22日晚间,涪陵榨菜正式披露前三季度财报,令市场大失所望。

前三季度,公司总营收为18亿元,同比增长12%,归母净利润为6.1亿元,同比增长18.47%。拆分细看,Q3营收6亿,同比增速15.9%,较二季度27.8%边际下滑不少,归母净利润2亿元,同比增速仅为3%,而二季度同比增速高达50%。

(来源:Wind)

上一次公布半年报是在8月20日晚上,第二天市场直接封板涨停,并且其后的9个交易日内又再度大涨12%。市场对涪陵榨菜未来利润增长预期很高,至少恢复到渠道调整之前,至少来说有个30%。但如今一看,三季度利润增速仅为3%,让市场大跌眼镜。

前三季度,涪陵榨菜销售毛利率仍然高达57.88%,与过往2年大致匹配,销售净利率为34.12%,较去年末提升3.7个百分点。这是因为上半年部分广告以及终端促销活动取消,使得销售费用同比缩减。今年前9月,销售费用为2.83亿元,费用率为15.74%,去年同期则为3亿元,费用率为18.8%。

(来源:Wind)

截止三季度末,涪陵榨菜应收账款为0.39亿元。这在2019年以前几乎是不可思议的。因为涪陵榨菜过往均采取先款后货的经营模式,但现在放开一些销售策略,可见后续增长还是有一定压力的。

另外,截止三季度末,公司合同负债(约等于预收账款)为1.09亿元,与2019年同期1.3亿元,下滑16%,与一季度末的2.67亿元更是下滑明显。这个数据表明涪陵榨菜销售增长压力较大。跟一季度数据(同比增长162%)所反应出来的状态是完全不一样的。

(来源:Wind)

综上来看,涪陵榨菜接下来的业绩增长压力依旧不小。彻底修复到渠道改革之前的较高增长,还需要一定的时间。

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涪陵榨菜大跌这么多,跟此前估值过高关系较大。

据Wind显示,截止10月22日,涪陵榨菜动态估值倍数高达56倍,处于绝对值高位水平,远远超出过去多年的估值上线区间。

(来源:Wind)

今年3月低,涪陵榨菜动态PE倍数为35倍,回到估值中位数水平,修复了过去非常悲观的市场预期。与此同时,经济宏观以及股市环境变了。

今年3月,全球股市大幅暴跌,俨然一波新的金融危机出现。但随着美联储紧急降息以及推出无限制的QE政策,向市场注入了泛滥成灾额流动性。此后,全球股市迎来了“大水牛”的反弹行情。中国央行同样如此,市场流动性非常充裕,白酒、医药、消费为首的行业,整体估值倍数抬升不少。

其中,涪陵榨菜持续大涨,股价将近再度翻倍。但从4月底以后,中国央行持续收缩流动性,10年期国债收益率已经回到疫情之前。

并且,今年IPO放量特别大,加之接下来的蚂蚁、中金、吉利等巨头们的上市,以及场内减持套现数额放出巨量,市场场内资金越来越趋向紧张,此前大涨之后的高估值不可维持。

海天味业、智飞生物、长春高新、隆基股份等白马股一天一个,今天轮到涪陵榨菜了。叠加业绩不及预期,跌停也就不奇怪了。

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2019年,涪陵榨菜对于渠道进行调整并且加大销售费用投放力度加深渠道下沉力度,取得了一些效果。压制公司业绩增长的库存因素逐渐消除,接下来的增量空间仍在——量与价维度上。

1、价格维度

过去10年,涪陵榨菜一共提价10次,提升方式包括升规格提价、缩规格提价、提出厂价。特别是,2016年后,公司引来提价高峰,不过频繁提价对于终端库存以及终端的销售造成不小压力。当下,还看不到提价的可能。

2、终端放量

榨菜等腌制品由于具有宜佐餐、易储存等特性,在疫情期间终端销售较为火爆,部分城市尤其一二线城市出现不同程度断货现象,终端库存去化明显。这助力渠道深度改革的问题,业绩已经回复增长态势。

进入Q3 以来,公司渠道库存基本都处于正常范围,即4-6 周内,表明Q3 的销售增长不再来自于补库存,而是来自于市场需求拉动。

从去年开始, 公司加速了县级经销商开发,今年来看,之前开发的经销商留存率较高,表明公司在县级市场覆盖上得到进一步提升。尤其在今年,县级市场贡献了主要销售增量。

未来,量的提升还是不小空间。

从2018年开始,公司前瞻性进行了产能的扩充。截止上半年末,在建工程为1.9亿元,处于近几年的高位水平。

(来源:Wind)

据今年年中报,在建工程中,包括增加惠通食业5.3万吨/年榨菜生产线、白鹤梁厂1.6万吨/年脆口榨菜生产线、辽宁开味年产5万吨泡菜生产基地建设项目等在建工程的投入。粗略估算,这有12万吨左右的产能扩充,而2018年公司的产能为14.4万吨。

(来源:涪陵榨菜半年报)

除此之外,今年8月20日,涪陵榨菜发布定增公告,将要募资33亿元,主要建设40.7万吨原料窖池、以及20万吨榨菜生产车间等。

(来源:涪陵榨菜公告)

这可见涪陵榨菜未来的野心。

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近来,涪陵榨菜回撤不小,今日直接闪崩跌停,资金面上跟机构筹码松动有关。比如,明星基金经理刘格菘在第一季度的低位精准布局,在股价快速拉升后,刘格菘管理的基金连续两个季度减持该股,并在三季度淡出涪陵榨菜的十大流通股东名单。

机构抱团散去,想要重新聚集需要时间与良好业绩的表现。接下来,涪陵榨菜短期仍然面临继续回撤的风险。不过,如果再有一个跌停以上的幅度,估值相对合理,可以考虑上一点筹码了。

总体而言,涪陵榨菜是A股少有的优秀食品股——过往几年,涪陵榨菜毛利率、净利率、ROE等核心财务指标的表现都很优秀。并且公司账上现金多,没有实质性负债(无短、长借款),且现金流充裕,是值得长期跟踪的公司。

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