银行何投资商业银行二级资本债?

机构:国信证券

评级:超配

我国商业银行资本缓冲垫减小,面临较大的资本补充压力

一是伴随金融系统让利实体经济政策的不断落实,银行净息差明显收窄,补充核心一级资本能力下降;二是经济下行压力叠加疫情冲击,信贷投放规模创新高,资产规模扩张提高银行补充资本需求;三是疫情长尾效应使不良压力加大,潜在不良风险对资本的侵蚀不容忽视;四是非标回表以及 TLAC 监管的逼近提高了银行补充资本的紧迫性。

二级资本债是银行补充二级资本的重要工具

截至 2020 年 9 月 23 日,二级资本债存量共 452 只,合计规模约 2.5 万 亿元。其中,二级资本债期限结构以“5+5”为主,赎回日期集中在2022-2025 年。同时 AAA 评级债券数量相对少、但规模大,与发行主体资质的特点相关。近年来二级资本债成交量及换手率上升、流动性有所改善。债券持有人以银行为主、基金为辅,持有比例分别为 55.5%和 38.3%。

二级资本债性价比相对不错,但近年来风险有所上升银行二级资本债收益率包含对次级、赎回等条款的补偿,截至 2020 年 9 月 23 日,5 年期 AAA-二级资本债与同评级银行普通债、城投债、企业债利差分别为 66.5bps、39.6bps 和 35.6bps。

投资二级资本债有三方面问题需要关注:一是二级资本债市场化程度、流动性有待进一步提高,高评级债券一、二级市场利率存在倒挂,同时部分银行不接受二级资本债做质押回购。二是未来银行触发次级条款、减记条款的风险或将加大。三是近年来商业银行不行使赎回权频率增加,投资者要承担被动拉长久期的风险。

投资建议

国有大行、股份银行和部分优质城商行,经营及融资能力强、资本补充压力相对较小,触发次级及减记条款、发生不赎回事件的可能性较低,提请投资者对此类银行的二级资本债进行关注。此外,目前银行相对非金融板块的估值处于极低水平,我们维持行业“超配”评级,推荐宁波银行、常熟银行、招商银行、邮储银行。

风险提示

监管打破刚兑,次级、减记、提前赎回条款影响债券估值及久期,市场流动性下降。

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