【海通宏观】PMI略有回落，通胀压力不大

来源：姜超宏观债券研究

概要：

• 宏观专题：驴象之争，变局几何？

• 拜登暂时领先，差距逐步缩小。两党党代会落幕，拜登和特朗普分别被提名为民主党和共和党总统候选人，将展开最后的角逐。RCP统计显示，拜登民调仍明显领先，但特朗普的支持率也正在“奋力”追赶。在影响较为关键的摇摆州，拜登也呈现领先之势，但特朗普仍有反超的可能。

• 拜登主张整体温和，与共和党大相径庭。拜登的政治主张整体温和，基本延续奥巴马和希拉里的传统建制派框架，但受政治极化影响，加税力度、财政支出等方面也吸收了激进派的思想。对比共和党和民主党发布的竞选纲领，两党在疫情防控、医疗、司法、移民、外交等多数领域均“针锋相对”。

• 经济影响：税收政策主要分歧，债务赤字双高约束。货政框架调整下，美国宽松货币政策预计仍将持续。财政政策方面，特朗普将努力推动减税，而拜登则支持增税。减税的确可以在短期内刺激经济增长，但疫情导致的财政赤字和政府债务双高，将形成明显制约。而拜登的加税相对可以减缓政府债务的扩张速度，但也会在短期内抑制经济的增长。从更长远的角度看，加税带来的财富再分配有利于缩小贫富差距，长期来看将支撑消费的回升。

• 中美关系影响：短期科技地缘威胁，长期竞争态势难改。短期内，特朗普会继续在哪些领域对我国展开打击？首先，摇摆州的经济诉求决定了特朗普在贸易问题上不会再度采取过激行动；其次，科技领域必定将面临特朗普更强硬的封锁与打击；最后，地缘政治方面，特朗普或也将采取更为频繁的行动，但进一步挑起军事冲突的可能性较小。从长远看，无论是谁走上总统之位，未来中美长期竞争关系不会改变，我国将面临的压力难言减小。

• 一周扫描：

• 海外：美联储发布新一期褐皮书，日本7月失业率上升。美国公布8月新增就业人口137.1万人，好于市场预期的135万，失业率降至8.4%。美联储公布最新褐皮书显示，美国经济活动温和回暖，整体而言仍远差于新冠肺炎疫情前的水平。美国公布8月ISM制造业PMI指数升至56，预期54.8，前值54.2。日本7月失业率上升至2.9%，就业人数比降至1.08。

• 经济：PMI略有回落。8月全国制造业PMI略有回落至51.0%，但仍在荣枯线上，且高于去年同期水平，指向制造业景气平稳。8月35城地产销量增速升至15.4%，乘联会乘用车批发、零售销量增速分别为7%、10%，较7月均有所回升。上周全国高炉开工率略回落至70.7%，但仍处18年以来同期新高。样本钢厂钢材产量增速回升至5.7%，指向生产继续改善。

• 物价：通胀压力不大。上周主要食品价格分化，鸡蛋、蔬菜价格环比分别上涨1.3%和0.5%，猪价环比持平。上周国际油价回落，国内煤价平稳、钢价回升。我们预测8月CPI同比回落至2.3%，PPI同比降幅收窄至-2.1%。去年7月以来猪价出现大幅跳升，高基数下，未来几个月食品价格对CPI的拉动作用将逐步减弱。整体来看，目前通缩风险下降，通胀压力也并不显著。

• 流动性：货币利率分化。上周货币利率分化，其中R001均值上行至2.03%，R007均值下行至2.4%。央行公开市场净回笼资金4700亿元。美元指数上涨，人民币对美元汇率继续回升。9月2日国常会强调要坚持稳健的货币政策灵活适度，不搞大水漫灌。这意味着当前货币政策回归常态化，后续是否收紧仍未有定论，而结构性货币政策工具的精准导向作用预计将继续加大。

• 政策：促进绿色发展。国常会部署加强大气污染科学防治、促进绿色发展，指出要促进区域内能源、产业、交通运输等结构调整，发展壮大节能环保产业和循环经济。中央深改委第十五次会议提出，推动更深层次改革实行更高水平开放，为构建新发展格局提供强大动力。《关于促进航空货运设施发展的意见》近日印发，提出到2035年在全国建成1-2个专业性货运枢纽机场。

1.  海外：美国8月非农好于预期，日本7月失业率上升

1.1美国8月非农好于预期

美国8月非农好于预期。上周五，美国公布8月新增就业人口137.1万人，好于市场预期的135万，但低于前值176.3万。美国8月失业率降至8.4%，前值10.2%，大幅好于市场预期的9.8%。

美联储发布新一期褐皮书。上周三，美联储公布最新褐皮书显示，美国经济活动温和回暖，但部分地区经济增长仍然低迷，整体而言经济仍远差于新冠肺炎疫情前的水平。

美国8月ISM制造业PMI创新高。上周二，美国公布8月ISM制造业PMI指数升至56，创2018年11月以来新高，预期54.8，前值54.2。美国8月Markit制造业PMI终值录得53.1，不及预期的53.6，前值53.6。

1.2日本7月失业率上升

日本7月失业率上升。上周二，日本发布7月失业率为2.9%，较6月份的2.8％略有上升。7月份就业人数比连续第七个月下滑，从上个月的1.11降至1.08，为2014年4月以来的最低水平。

2.  国内经济：PMI略有回落

2.1制造业PMI略有回落

8月制造业PMI略有回落。8月全国制造业PMI略有回落至51.0%，但仍在荣枯线上，且高于去年同期水平，指向制造业景气平稳。主要分项指标中，需求续升、生产略降、价格走高、库存去化。分规模看，大型企业PMI保持稳定、中型企业小幅走强，两者均处线上，而小型企业PMI线下继续回落。

内外需同步改善。8月新订单指数由7月的51.7%续升至52%，连续4个月上行，同年内高点持平且明显高于去年同期水平，指向内需持续恢复。8月新出口订单指数由7月的48.4%继续走高至49.1%，创1月以来新高，同样高于19年同期水平，海外主要经济体解封计划逐步实施，使得外需持续回暖。

生产较为稳健，就业小幅回升。8月生产指数由7月的54.0%小幅回落至53.5%，但仍创18年以来同期新高。从中观高频数据来看，8月以来样本钢企钢材产量增速继续走高，汽车、钢铁和化工等主要行业开工率同比也是涨多跌少，指向生产尚属稳健。8月制造业PMI从业人员指数自7月的49.3%小幅回升至49.4%，处于历年同期高位水平。近期国务院常务会议指出，要推出支持农民工就业创业新举措，助力保就业保民生，指向稳就业政策仍在持续加码。但也需注意到，作为吸纳就业的主力军，小微企业恢复状况仍明显落后，就业压力仍然存在。

价格走高，库存去化。8月购进价格指数由7月的58.1%续升至58.3%，出厂价格指数也明显上行至53.2%，8月以来国际油价继续上涨，国内煤价回落、钢价上涨，我们预计8月PPI环涨0.2%，同比降幅继续收窄至-2.1%。8月原材料库存指数由7月的47.9%回落至47.3%，产成品库存指数自7月的47.6%同步回落至47.1%，需求改善强于生产使得企业库存去化。

2.2需求稳中有升

地产销售分化，汽车销量回升。8月35城地产销量增速升至15.4%，五大、百家龙头房企销量增速因去年同期高基数分别降至29.8%、22%，但仍处年内高位。8月乘联会乘用车批发、零售销量增速分别为7%、10%，较7月均有所回升。

2.3生产继续改善

高炉开工略有回落，钢材产量增速回升。上周全国高炉开工率略回落至70.7%，但仍处18年以来同期新高。样本钢厂钢材产量增速回升至5.7%，指向生产继续改善。

3.  物价：通胀压力不大

3.1食品价格分化

上周主要食品价格分化，水果环比下降1.2%，鸡蛋和蔬菜环比分别上涨1.3%和0.5%，猪价环比持平。

3.2预测8月CPI回落

8月以来猪价小幅上涨，蔬菜价格反弹，鸡蛋价格大涨，由于去年同期猪价上涨带来的高基数，预计8月CPI同比回落至2.3%。

3.3预测8月PPI回升

上周国际油价回落，国内煤价平稳、钢价回升。8月以来国际油价上涨，国内煤价回落、钢价上涨，预计8月PPI同比降幅收窄至-2.1%。

3.4通胀压力不大

去年7月以来猪价出现大幅跳升，高基数下，未来几个月食品价格对CPI的拉动作用将逐步减弱。而国内外经济逐步恢复支撑工业品价格，但经济仍未恢复至正常水平，PPI难现大幅回升。整体来看，目前通缩风险下降，通胀压力也并不显著。

4.  流动性：货币利率分化

4.1货币利率分化

上周货币利率分化。其中R001均值上行24bp至2.03%，R007均值下行11bp至2.4%，DR001均值上行21bp至1.95%，DR007均值与上周基本持平。

4.2央行回笼资金

上周央行逆回购操作投放资金2800亿元，到期回笼资金7500亿元，公开市场净回笼资金4700亿元。

4.3汇率继续回升

上周美元指数上涨，而人民币对美元汇率继续回升，在岸人民币小幅回升至6.84，离岸人民币同步回升至6.84。

4.4货币趋于中性

9月2日国常会强调要坚持稳健的货币政策灵活适度，保持政策力度和可持续性，不搞大水漫灌。这意味着当前货币政策回归常态化，后续是否收紧仍未有定论，而结构性货币政策工具的精准导向作用预计将继续加大。

5.  政策：促进绿色发展

促进绿色发展。国务院常务会议部署加强大气污染科学防治、促进绿色发展。会议指出，要促进区域内能源、产业、交通运输等结构调整。加快钢铁、焦化、石化、建材等产业转型升级。大幅提高大宗货物集疏港铁路运输、城市配送领域新能源货车使用比例。要发展壮大节能环保产业和循环经济。加快提高环保技术装备、新型节能产品和节能减排专业化服务水平。另外，核准海南昌江核电二期工程和浙江三澳核电一期工程，两个项目有效总投资超过700亿元，将带动大量就业。

实行更高水平开放。近日，中央深改委第十五次会议召开，强调加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。推动更深层次改革，实行更高水平开放，为构建新发展格局提供强大动力。要把构建新发展格局同实施国家区域协调发展战略、建设自由贸易试验区等衔接起来，在有条件的区域率先探索形成新发展格局。

加强航空货运设施建设。近日，国家发改委和民航局联合发布《关于促进航空货运设施发展的意见》，提出到2025年，建成湖北鄂州专业性货运枢纽机场，优化完善北京、上海、广州、深圳等综合性枢纽机场货运设施，研究提出由综合性枢纽机场和专业性货运枢纽机场共同组成的航空货运枢纽规划布局。展望2035年，在全国范围内建成1-2个专业性货运枢纽机场。