【国信策略】大消费时代：国外曾走过、我们正经历

作者：燕翔、许茹纯、朱成成

来源：追寻价值之路

内容摘要

核心观点：年初以来A股市场表现在冰火之间，一边是医疗、消费等板块表现十分抢眼，另一边是传统的顺周期板块表现相对较弱。这种板块表现分化的背后，既有短期的周期性因素，更有长期的趋势性力量。从全球各国的经济和股市历史经验来看，主要发达国家都经历过一个“大消费时代”，美国股市在60年代中期到90年代初期出现过连续20多年的消费板块持续跑赢市场整体。当前中国经济已经跨越人均GDP一万美元的发展阶段，重工业投资占比减少、居民消费占比提升、消费中服务占比提高，这些经济发展的普遍规律我们也正在经历。从市场投资来看，虽然短期可能会有波动或者板块间的一定修复，但围绕消费医药科技这样的趋势性方向依然明确。

年初以来A股市场表现在冰火之间，一边是医疗、消费等板块表现十分抢眼，另一边是能源、金融等板块表现较为萎靡。截至6月19日，wind全A指数今年以来累计涨幅为6.5%，结构上看，11个wind一级行业虽然也是上涨居多（7/11），但是各行业之间的分化也同样较为明显。其中医疗、消费板块表现大幅居前，累计涨幅高达35%和20%，而像能源、金融、地产等行业累计跌幅同样高达17%、12%和9%。

其实从稍长期点的视角来看，近20年来A股市场中的消费板块收益率同样居于各行业之首。2000年以来A股必需消费板块年化收益率为12.4%，相比之下，wind全A为代表的大盘整体收益率为7.4%，即必需消费板块获得5.0%的年均超额收益率，远远高于其他各行业。从驱动因素来看，2000年以来必需消费板块收益率主要来自盈利贡献，而估值贡献甚至为负，这背后我们认为持续稳定的高ROE是板块获得超额收益率的关键。

他山之石，近50年来的美股经验同样显示消费是长期以来的黄金配置板块。1968年以来美股必需消费板块年化收益率为12.9%，而相比之下，美股整体收益率为10.7%，即必需消费板块获得2.2%的年均超额收益率，在各行业中处于领先地位。从背后驱动因素看，1960年以来美股必需消费板块持续的绝对收益同样源自其长期稳定的高ROE水平，尤其是上世纪80年代初至90年代初美股必需消费板块在净利润增速大幅提高的支撑下，ROE持续改善，相对美股整体获得十分显著的超额收益。

当前我国经济步入新常态，新旧动能切换是实现经济转型升级的内在动力，需求端看，由投资驱动向消费驱动转变则是新旧动能切换的内涵之一。2014年开始，消费对经济的贡献率开始持续高于投资，渐渐成为经济增长的新动能。不能否认的是过往投资在我国经济中扮演着重要的角色，但较大力度刺激投资的手段也带来了不少的后遗症，因此在转向追寻高质量的发展过程中，消费在经济中的占比开始抬升，渐渐成为经济增长的新动能。

在当前全球低增长、低通胀、低利率的“三低”环境中，盈利具有稳定性的消费板块未来仍将占优。当前全球经济运行最大的特征就是低增长、低通胀和低利率，在这样的环境中，不光是A股，全球市场的情况都类似，投资者在追逐盈利稳定增长品种的同时，对估值的容忍度不断提高。此时赛道长、盈利稳定性以及成长性的价值会更加突出，因此盈利具有稳定性的消费板块未来仍将占优，我们继续看好消费、医疗、科技等板块。

大类资产表现一览：股市走强，债市走弱

上周各大类资产价格涨跌不一，其中股票市场继续走强，债券市场价格有所回暖，商品市场中工业品价格和农产品价格双双走弱，黄金价格环比上升。具体来看，股票市场中，沪深300指数单周环比基本持平，创业板指上周环比上涨1.9%。债券市场中，十年国债到期收益率环比下降10.2bp。商品市场中南华工业品指数环比下跌0.7%，南华农业品指数小幅跌0.2%。黄金价格环比上升0.6%。上周上证综指环比跌0.4%，国信价值指数单周涨0.7%。

上周我们统计的全球各主要股票指数普遍收涨。具体来看，发达市场中美股标普500指数、道琼斯工业指数、纳斯达克指数集体上涨，单周分别涨1.9%、1.0%和3.7%。欧洲市场中法国CAC40指数、德国DAX指数和富时100指数单周分别上行2.9%、3.2%和3.1%。澳洲标普200指数单周涨1.6%，日经225指数涨0.8%，韩国综合指数环比小幅上涨0.4%，恒生指数单周涨1.4%。新兴市场中俄罗斯RTS单周上涨0.9%，泰国综指是上周我们统计的全球各主要股票指数中唯一下跌的指数，单周下跌0.8%。圣保罗IBOVESPA单周涨4.1%。孟买SENSEX30指数单周涨2.8%，，台湾加权指数环比上涨1.0%。

行业一周表现：钢铁、农林牧渔领涨

上周申万28个一级行业除了银行行业以外全线上涨，其中钢铁、农林牧渔和医药生物等行业表现靠前，而银行和建筑材料等行业表现垫底。具体来看，上周钢铁行业单周大幅上涨6.0%，在申万各一级行业中表现居前，农林牧渔和医药生物行业表现次之，单周分别上涨5.8%和5.5%。而银行行业单周下跌0.8%，在申万各一级行业中表现垫底，建筑材料和交通运输行业单周均上涨0.1%，表现同样较为靠后。

申万二级子行业同样上涨居多。具体来看，畜禽养殖行业单周大幅上涨7.7%，领涨所有二级子行业，生物制品和医药商业行业涨幅次之，单周涨幅分别为7.4%和7.2%。而酒店、餐饮和林业等行业表现较差。

风格指数：高市净率、高市盈率股领涨

上周市场各风格指数全线上涨，其中高市净率股、高市盈率股、高价股大幅领涨。具体来看，上周高市净率股、高市盈率股、高价股涨幅分别为4.4%、3.7%和3.3%，表现靠前。而低市盈率股、新股和低市净率股单周分别上涨0.3%、0.5%和0.9%，表现靠后。大盘股表现弱于中小盘股，上周大盘股环比涨2.4%，中盘股涨3.2%，小盘股涨2.9%。

上周各主题概念指数同样多数上涨。其中禽流感、基因检测、移动转售三个概念板块表现居前，而海南旅游岛、在线旅游、福建自贸区等概念板块表现靠后。

估值水平：创业板相对估值持续回升