石油化工行业深度分析：复盘原油价格大幅波动期间的化工行业价差走势

机构：广发证券

核心观点：

 近期供需失衡引发原油价格大幅下跌，化工品价格跌幅有限，部分产 品价差扩大。近期国际原油市场陷入供需失衡担忧，国际油价大幅下 跌。截止 3 月 16 日收盘，布伦特原油期货收盘价年内至今跌幅 54.6%。 但下游化工品市场价格走势相对平缓，价格下跌幅度较原油价格跌幅 小。我们推断当前化工品市场价格跌幅小于原油价格跌幅的原因在于 三点：（1）原油价格跌幅过大，且下跌速度较快，因此部分化工品价格 调整幅度与速度有所滞后，导致化工品价格跌幅小于原油价格跌幅； （2）部分化工产品供需格局较好或有其他非油头路线产能提供成本支 撑，导致产品价格下跌受阻；（3）当前受疫情影响，部分化工品市场交 易活跃度低，导致厂商调价动力减弱，当前价格并未反映基本面走势。

 回顾 2008-2010 年与 2014-2018 年的两次原油价格波动，探究下游化 工品价差变动方向。我们观测了包括大宗材料，C2，C3，聚酯，煤化 工以及 MDI 产业链的 19 种化学品价差变动情况。原油价格下跌期间 往往伴随着下游化工品价差收缩，但供给端冲击情景下部分供需格局 较好产品价差在油价下行期出现阶段性上涨。原油价格上行期间往往 伴随着下游化工品价差修复性上涨。原油价格大跌触底后，大部分化工 品价差将回归至常态水平，且供需关系较好化工品在原油价格波动过 程中受到负面影响较小。 

 底部区间关注下游价格粘性品种。当前位置处于原油价格的底部区间， 在原油价格下行期及底部震荡期应该关注终端价格粘性品种：（1）产 品供需格局较好，价差跌至底部，供给端价格控制能力较强，例如 MDI 等。（2）产品供需格局较好，下游产品靠近终端，存在价格粘性以及刚 性需求支撑的精细化工品种，例如农药，混凝土减水剂等。（3）存在其 他路线成本支撑，例如聚乙烯，聚丙烯以及乙二醇等煤化工路线产能占 比较高的化学品。关注炼化与轻烃路线裂解价差扩大的投资机会。 

 蛰伏以待，为下一轮复苏做好准备。我们认为当前原油价格处于底部 区间，下一轮原油价格复苏将会是一轮长周期景气复苏，下一轮原油价 格回升过程中关注四类投资机会。（1）上游资源方向产业链相关标的 包括中国海洋石油（H），中国石化（A/H）以及其他上游资源标的。（2） 煤化工板块产业链相关标的包括华鲁恒升，鲁西化工，宝丰能源，广汇 能源等。（3）炼化行业与轻质原料烯烃产业链相关标的卫星石化，桐昆 股份，恒逸石化，恒力石化，荣盛石化等。（4）当前产品价格价差在历 史低位水平的子行业龙头。产业链相关标的万华化学，华鲁恒升等。 

 风险提示。疫情发展导致需求超预期萎缩或供给端不可抗力。