【行业深度】疫情对电力设备影响几何？

作者：姚遥/邓伟 

来源： 新兴产业观察者

电网逆周期预期提升，低压、自动化全年影响可控

本文结论：

1）电网行业为本次疫情影响最小的行业之一，电网逆周期预期提升，继续首推能源互联网龙头国电南瑞；

2）低压、自动化全年影响可控，长期看，无人化、自动化生产甚至通过云端实现远程监控将成为越来越多制造企业需要认真思考的问题，本次疫情有望加快工业3.0升级进程。

本文亮点：

1）数据细致：通过详尽历史数据，全面复盘SARS疫情对电力设备各子领域短、中、长期业绩和发展趋势影响；

2）逻辑严谨：借助国金SIR模型，以本轮新冠肺炎疫情对第二产业影响幅度为基础，测算了对工控自动化、低压制造业应用增长影响。

3）敢于预测：对于各个子行业Q1、全年、长期均作出了详尽分析并得到明确结论。

行业观点

SARS疫情主要影响在疫情严峻期，并未改变经济中长期发展趋势。2003年Q2GDP及工业增加值短暂下跌后马上快速回升，到2007年GDP实现了一段增长加速期，疫情也未改变2000-2010年工业发展黄金十年趋势。

SARS对于电力设备各子行业影响较为可控，疫情未减缓电网企业从始至终的业绩高速成长步伐。季度影响：电力设备各子行业2003Q2增速只出现轻微下滑且Q3行业增速均出现较大幅度反弹，其中电网行业交付订单通常为半年前签订，当季影响较小，电网子行业龙头许继电气、保变电气Q3营收和归母净利润增速有较大幅度反弹，反映了Q2延迟发运的订单在Q3出现集中交付效应。全年影响：2003年电气设备行业上市公司较多的子行业高压设备、电网自动化等行业营收和扣非净利润增长在10%-22%之间，且电网龙头特变电工、保变电气营收和利润增速均明显高于行业。2001-2008年电网开启“大干快上”阶段，电网主要投资方向在主干网一次设备，SARS并未改变产业趋势，相关公司业绩持续高增长。

疫情对经济的影响主要集中在第一季度，二季度影响显著降低，下半年影响消失。根据国金SIR模型测算，本次疫情从1月20日前后集中爆发到初2月18日全国（除湖北）在诊人数到达拐点，时间跨度大致一个月，预计3月底4月初疫情结束，疫情将拖累Q1 GDP增长1个百分点，全年0.3个百分点，其中导致GDP第二产业增加值增速损失13%。回顾2003年SARS疫情和2008年金融危机期间，社融和基建均有明显提升，我们预期货币政策降息节奏或提前，同时财政政策托底稳基建。

电网行业本次疫情影响最小，特高压等“新基建”逆周期调节预期正在提升。短期：中央政治局常委会要求加快推进补短板基建项目建设（加大新投资项目开工力度，积极推进在建项目）。为此国网出台12项举措以全力推进企业复工复产，通过在线方式使招投标延迟一个礼拜后得到重启，短期企业特别是龙头企业中标订单几无影响，并要求加强农网、保民生建设以及待核准、在建特高压核准建设加快，有望使得全年电网投资增长超预期。长期：疫情和国网人事调整并不会改变电网数字化、网络化、智能化发展趋势。

疫情对工控自动化和低压行业全年影响可控，且不改产业长期良好发展趋势。龙头企业凭借品牌、渠道、供应链、技术响应等综合能力有望将短期影响降至最低，且竞争优势甚至有可能在本轮洗牌中进一步加强。1）工控：短期：工控行业全年整体受影响最大约4.8%，影响较为可控；中期：2019年Q4或是新一轮制造业景气周期性拐点，工控需求最低点已过；长期：本次疫情凸显了自动化必要性，有望加快自动化升级进程。2）低压：地产：Q1低压需求波动受地产施工进度快慢影响，但只是滞后而非消失，如果进一步考虑地产政策边际放松，则全年低压在地产侧需求应该不会有过多影响；工业及其他：工业制造业造成总需求1.25%的影响，基础设施、电力、通信等领域作为“逆周期”、“新基建”投资方向，需求应该较为稳定。

投资建议   

建议继续重点配置电网设备和工控、低压行业具备技术、渠道、先进理念的优质公司。推荐：国电南瑞、汇川技术、良信电器、正泰电器、宏发股份。

风险提示

电网投资不达预期：汇率波动等海外风险：上游芯片供应紧张、采购价大幅上涨风险：房地产竣工、工业制造业回暖不达预期风险。

1、SARS持续时间长达半年，但对经济影响主要在Q2

SARS事件是指2002年在广东顺德首发的严重性呼吸综合症（英文名：SARS）。此次疫情从中国广东发源，迅速传播至中国其他省份和全球其他地区和城市，最终共造成全球8069例病例，其中死亡病例774例，死亡率9.6%。

2003年非典疫情持续时间较长。SARS事件从2002年12月爆发以来，到2003年7月结束，共计7个月时间。

我们将7个月划分为4个周期：

第一阶段: 疫情初期，2002年12月到2003年2月，标志性事件之一为非典疫情在12月末开始在互联网流传。

第二阶段：疫情扩散期，2003年3月到2003年4月中旬，标志性事件之一为北京开始接报第一例输入性非典病例。

第三阶段：疫情严峻期，2003年4月中旬到2003年5月中旬，标志性事件之一为4月15日WHO将中国多地区及海外多个地区和城市列为疫区。

第四阶段：疫情缓解至尾声期，2003年5月中旬-2003年7月，标志性事件之一为5月17日北京大学人民医院解除隔离。

2003年非典疫情持续时间较长，但对经济影响相对较为有限。整体来看，SARS对宏观经济的影响仅为疫情最严峻的Q2，Q2当季GDP增长下滑至9.1%，但是很快Q3GDP就快速回升，而且从经济周期角度讲，2003年疫情并未改变经济周期运行轨迹，到2007年中国经济依然实现了一段增长加速期。

2003年Q2工业增加值短暂下滑后重新恢复。2003年4-5月份，公司PMI增速遭遇小幅下滑，但是从6月份开始，工业增加值开始明显回升，整体来讲影响仅为2月，同时疫情并未改变2000-2010年工业发展黄金十年。

2、SARS对于电力设备各子行业影响较为可控

2.1 2003年SARS对于行业影响主要集中在Q2，且影响时间较短

2003年Q2营收增速有一定下滑，但Q3增速马上出现较大幅度上扬。从季度数据来看，整体电气设备行业2003年Q1-Q4增速分别为22.7%、13.3%、23.3%、15.9%，Q2增速只出现轻微下滑且Q3行业增速出现较大幅度反弹，因此可以很明显看出疫情对于行业的影响只有疫情最为严峻的Q2且较为可控。其中高压板块Q2增速环比Q1还有所提升，且疫情结束的Q3营收增速取得了较为显著的提升，明显高于其它季度，由于高压板块大多和电网基建相关，我们分析上半年为了稳定增长，电网作为基建环节重要环节一定程度增大了招标量，因此Q3高压板块确认营收较多。

1）电网行业：

2003年Q2电网龙头有小幅下滑。分析电网自动化龙头许继电气、高压设备龙头特变电工2003-2005年单季度业绩，我们可以从营收确认和业绩角度得到：2003年Q2公司营收和归母净利润增速有所下滑，我们知道电网行业出货确认大都为半年到一年前新增订单（当然不排除有当季紧急订单），因此我们可以初步认为其营收确认受到公司及上游供应链、运输等因素影响，但由于订单都已在手不存在无单可做情况，因此营收增速虽有下滑但幅度较为可控，此外2003年Q3营收和归母净利润增速也有较大幅度反弹，且反弹幅度高于2003年Q1，这证明Q2延迟发运的订单在Q3出现集中交付效应，初步验证以上假设。从新增订单角度：2000-2008年是电网投资“大上快干”阶段，2002年电网投资达到860亿，同比增长146%，在这个基础上2003年电网投资998亿，同比再增16%，反映了电网投资韧性，电网上市公司新增订单完全取决于电网投资，作为行业龙头，上市公司当年新增订单大都高于行业增长。

2）低压行业：

百利电气2003年Q2增速受疫情影响非常有限。营收和业绩角度：2003年Q2百利电气营收增速为150%，与2003年Q1营收增速232%有所下降，但Q2是公司全年营收最大的一个季度，显然其受到SARS影响非常有限。

2.2 2003全年电力设备公司业绩增长保持平稳，疫情并未改变中长期行业发展趋势： 

2003年电力设备各子领域营收、利润维持较快增长，影响范围较为可控。SARS事件从2002年12月爆发以来，到2003年7月结束，共计7个月时间， 2003年电气设备行业上市公司较多的重要子行业高压设备、电网自动化等行业营收分别增长16.7%、14.8%，净利润分别增长-0.7%、18.6%，进一步剔除非经常性项目扰动，对应的扣非净利润分别为11.9%、21.3%。根据数据统计，2003年SARS事件并没有改变电力设备版块的增长趋势，大多数行业营收和扣非净利润等指标都保持了较快的增速。

1）电网行业：

2001-2008年“大干快上”时期，电网主要投资方向在主干网一次设备，SARS并未改变产业趋势，相关公司业绩持续爆发。高压设备龙头公司特变电工2003年营收和归母净利润分别增长32%、24.8%（2002年两指标分别增长31.5%、44.6%）。另一高压领军企业，保变电气2003年营收和归母净利润分别增长24.1%、21%（2002年两指标分别增长6.7%、-24.6%），可以明显看出高压设备最大的两家龙头公司当年营收增速并未收到SARS影响，且他们营收和利润增速同样明显高于行业。21世纪初电网主网架输电水平较弱，电能供应能力不足与我国宏观经济的高速发展需求对电能的日益增大需求成为主要矛盾，毋庸置疑电网作为最重要的基础设施投资之一，从2002年开始电网投资明显提速，此后进入了新一轮投资快车道，2001到2008年七年投资复合增速高达35%，而2001-2008年特变电工营收和归母净利润复合增长为38%、42.1%，保变电气营收和归母净利润分别为 32.4%、52.9%。

2）元件行业：

低压行业2003年上市公司只有百利电气一家，百利电气是天津地方国企，主要业务为输配电设备，主营高中低压电器、高低压成套设备、电器设备元件、互感器等。2003年营收和归母净利润分别增长122.9%、144.8%（2002年两指标分别增长69.3%、-18.7%），我们认为公司作为行业龙头走出明显的独立基本面。以低压行业为例，低压电器行业当年增速为13.6%，低压电器行业增速取决于两大关键下游地产、工业制造业投资和景气度，由于2003年工业增加值等宏观经济受到一定影响，因此2003年低压行业增速有一些下降，但2004年行业增速达到28%，几乎已经是低压行业单年最高增速，我们认为部分房地产施工、竣工进度推后，以及制造业产能扩充滞后对于配电的需求，使得部分2003年低压需求有所滞后，因此出现2004年增速的快速回升。2000-2008年伴随中国固定设施投资的快速增加，低压行业复合增速达到15.8%，保持了快速增长趋势，百利电气2001-2008年营收和归母净利润复合增长也达到了24.4%、21.5%，快于行业。

3、新冠肺炎疫情对电力设备影响较为可控，有望加快自动化升级进程

3.1 新冠肺炎疫情影响时间较短，影响时间相对SARS来说可能更短

本次疫情爆发速度很快，全国（不含湖北）在诊人数峰值有望在2月18日前后达到峰值。根据国金创新研究数据中心SIR模型和vN-SIR模型最新预测，2月18日左右，全国（不含会）单日新增治愈人数将超过单日新增确诊人数即在诊人数见顶，不再新增，相比SARS来说，本次疫情从1月20日前后集中爆发到初步得到控制，时间跨度大致一个月，影响时间相对可能更短。

疫情对经济的影响主要集中在第一季度，二季度影响显著降低，下半年影响消失。根据国金宏观团队引用修正的SIR模型得出来的结论，预计3月底4月初疫情结束，疫情拖累Q1GDP增长1个百分点，全年0.3个百分点，因此下调Q1实际GDP实际增长率至5.1%，2020年GDP实际增长率至5.7%（其中考虑逆周期政策将对冲0.1个百分点。其中对工业生产的负向影响如下：1）从目前各地公布的返工时间来看，普遍都推迟了8个工作日，推迟导致第二产业增加值增速损失13%（8个工作日/一个季度60个工作日=13%），Q1第二产业增加值（以2019Q4第二产业增加值作为今年Q1不发生疫情的情况下的GDP第二产业增加值来计算）当季同比减少0.75%；2）估算工业生产将对一季度实际GDP产生0.3个百分点负向影响。

货币政策降息节奏或提前，财政政策托底稳基建。Q1经济增长压力正在明显加大，参考2003年SARS期间全社会融资规模明显放大，我们认为逆周期调节的力度、节奏将明显增强和加快。货币政策减息节奏或提前，财政政策也将有所前倾，重点着眼于补短板基建项目。2008年金融危机期间，我国社融增速和基建投资增速均出现快速提升，单月份基建投资增速甚至达到55.5%这一近十余年峰值，充分体现了经济下滑周期中稳基建所发挥的积极对冲效应。

3.2 宏观经济下行压力加大，特高压等“新基建”逆周期调节预期正在提升

加快推进补短板基建项目建设，电网相关投资将有望成为重点。中共中央政治局常务委员会2月3日召开会议，总书记习近平同志主持会议并发表重要讲话。会议提出需要围绕“六稳”工作，做好应对各种复杂困难局面的准备，要在做好防控工作的前提下，全力支持和组织推动各类生产企业复工复产，加大金融支持力度，加大企业复产用工保障力度，用好用足援企稳岗政策，加大新投资项目开工力度，积极推进在建项目。

国网出台12项举措，全力恢复建设助推企业复工复产，招投标延迟一个礼拜得到重启，全年电网投资增长或将超预期。2月7日国网出台12项举措，我们摘取了其中重点并总结如下：1）落实中央一号文脱贫攻坚部署，继续加强农网、保民生建设工作；2）在建特高压、柔直建设复工，并继续加快新一批次特高压项目核准开工；3）通过线上发标、异地评审等方式加快组织物资招标采购，预计采购规模达到196亿。总结来说：1）虽然2019年国网农网投资达到1590亿超预期，但在中央一号文脱贫攻坚的大背景下2020年农网投资依然有可能维持高位。2）加快在建特高压项目施工进度，并积极推进一批特高压项目加快核准、招标，完全符合中央政治局常委会指导精神，由于单条特高压投资金额高，有望使得2020-2021年电网投资超出市场预期。

3.3 工控自动化和低压行业一季度增速将受一定影响，不改长期良好发展趋势

1）工控自动化行业：

工控行业全年整体受影响最大约4.8%，影响较为可控。如上文，由于新冠疫情影响，第二产业推迟8个工作日复工，将导致第二产业增加值损失13%。以2019年Q4GDP中第二产业增加值5.8%作为不发生疫情的情况下2020Q1基数，同比减少0.75%（5.8%*13%），则意味着2020年Q1实际GDP第二产业增加值为5.05%。由于宏观组此前模型的计算前提是影响复工时间8天，目前实际复工时间影响可能更久，再叠加物流、上下游供应链等多维影响，以及实际终端消费萎缩向上传导也会带来需求方面的影响，我们认为可能实际影响的比例可能更多，但我们同时也需要看到目前货币和财政政策宽松也将一定程度对冲掉以上负面影响，因此我们认为Q1第二产业增加值最大损失应该为20%。工控自动化Q1总需求占到全年24%，则全年工控需求损失应该在4.8%左右（20%*24%），整体较为可控。   

中期看，2019年Q4或是新一轮制造业景气周期性拐点，工控需求最低点已过：2018Q4工控行业需求下滑最快，2019Q2以来行业增速滑入负区间但有望在2019Q3触底，3C、机器人、锂电、光伏等新兴行业需求在将从2019年Q3后陆续释放，将有望带动OEM行业快速回暖。短期看：我们不改变11月份研判：目前我国制造业处于被动去库存阶段：库存正在持续去化，目前整体处于近7年低位，上一轮低位在于2016年第一季度，我们了解到经过1年多的库存去化，国产工控代理商及下游制造业企业存货、备品备件处于较低位置，9月以来工控需求回暖确实有一部分来自于补库需求。补库时间长短有赖于企业盈利改善和下游真实需求回暖程度，仍需观察，但工业制造业存货已经到达近7年低点已是既成事实。目前来看，一季度下游工业需求转冷将使得工控需求回暖不能做到一步到位，由于疫情影响，工控行业增速转正时间可能拖延至2020Q2，但中期制造业景气周期拐点这一中期趋势不会因为疫情而就此改变。

长期看，本次疫情凸显了自动化必要性，有望加快自动化升级进程。本次疫情延缓了企业复工时间，企业订单减少、生产延迟、供应链受阻使得报表营收端受损，但关乎企业生死存亡的是经营性现金流进项大幅萎缩，而员工工资、各项福利等人工成本及现金流支出项却是刚性存在的，根据主流媒体报道，越来越多受访中小型企业直言现存现金可能只能维持几个月运转。对于工业制造业来说，疫情结束后，无人化、自动化生产甚至通过云端实现远程监控将成为越来越多制造企业需要认真思考的问题。随着自动化设备、机器人成本越来越低，制造业就业人员工资伴随制造业人口数持续负增长而快速走高时，上自动化生产线收回投资时间已经进一步缩窄至2-3年。

2）低压行业：

低压行业Q1需求波动受地产施工进度快慢影响，全年需求受影响程度较小。低压行业全年影响如果说工控行业主要受工业制造业景气度影响的话，那么低压行业则和全社会固定资产投资息息相关，其中地产和制造业占到低压行业下游应用约为35%、25%，考虑GDP第二产业增加值Q1影响为20%，全年影响仅为5%，如果进一步考虑制造业占低压行业占比，则需求影响仅为1.25%。受到房地产复工延迟影响，地产2月-3月施工、竣工进度可能有所延缓，但考虑到往年农民工复工一般在正月十五以后，所以实际施工进度影响应该不大，且地产项目只要已经顺利开工，低压产品需求受竣工时间推迟只是滞后，而非消失，如果进一步考虑地产政策边际放松，则全年低压在地产侧需求应该不会有过多影响。此外，基础设施、电力、通信等领域作为“逆周期”、“新基建”投资方向，需求应该较为稳定。综上：我们认为全年低压行业受疫情影响应该较小。

2020年地产竣工加速和工业制造业回暖逻辑不变，可能因为疫情原因耽搁一个季度，低压增速达到6-8%左右。长期来看：低压电器的增速相对较高，2010年至2018年CAGR达到8.6%，且近年来保持较为平稳的态势；我们认为发用电量支撑低压电器行业需求的长逻辑不变，短期来看：2020年地产行业竣工面积提速和工业制造业需求逐步回暖逻辑不变，但由于疫情影响可能延迟，增速有望在2019年6%（国金证券预测）的基础上提升至6-8%左右。

4、投资建议

1）我们认为疫情将进一步加快基建补短板力度，加大脱贫攻坚战将使得农网投资高位稳定，特高压核准审批也将明显提速，全年电网投资增长或将超预期。短期企业特别是龙头企业中标订单几无影响，在数字化电网建设大趋势下，国电南瑞等龙头公司业绩将持续保持较快增长，维持坚定看好。

2）短期来看：工控、低压相关企业短期订单将受一定影响，其中部分中小型企业资金链可能断裂，但龙头企业凭借品牌、渠道、供应链、技术响应等综合能力有望将短期影响降至最低；中长期来看：本次疫情不会改变中期制造业景气拐点和竣工加快这两个影响工控和低压行业的中期趋势，龙头企业竞争优势甚至有可能在本轮洗牌中进一步加强，而自动化、智能化生产将更为深入人心，中国将工业3.0迈进的节奏将有望得到进一步加快。

我们建议继续重点配置电网设备和工控、低压行业中具备技术优势、渠道资源、先进理念的优质公司。重点推荐：国电南瑞、汇川技术、宏发股份、良信电器、正泰电器，建议关注：信捷电气、远光软件、恒华科技、海兴电力等。

5、风险提示

1）电网投资不达预期：电网逆周期调节预期正在增强，如果最终电网投资出现同比较大下滑，一定程度将会影响相关公司订单预期。

2）汇率波动等海外风险：随着电力设备各子行业国际化拓展速度日趋加快，国外相关经营政策环境或汇率大幅波动将会影响行业经营状况。

3）上游芯片供应紧张、采购价大幅上涨风险：今年上游芯片特别是功率半导体芯片货期偏紧且价格有所上涨，如果该情况继续延续，可能会对相关公司订单交货和毛利率产生一定影响。

4） 房地产竣工、工业制造业回暖不达预期风险：本文提出了疫情对于工控、低压行业影响计算逻辑，但如果疫情使得房地产竣工和工业制造业回暖大幅延迟，将影响两行业增长预期。