安踏体育(2020.HK)：19年业绩保持快速增长，盈利能力持续提升

机构：天风证券

事件：公司发布2019年业绩盈利预喜公告，主业业绩保持持续快速增长，略超我们此前预期。

1）若不考虑合营公司亏损，2019年全年公司归母净利润预计实现不少于59亿元，相比18年增长超过45%，主业业绩略超我们预期。

2）考虑合营公司亏损及各项费用影响，安踏集团2019年预计实现归母净利润增速在30%以上。

3）差异主要系：1）19年11月减持Amer5%股权预计产生的收益为485万欧元（3773万元左右）；2）2019年安踏集团收购亚玛芬公司所产生的一次性财务费用影响不超过2亿元；3）收购价格分摊产生的影响不超过5亿元，预计19年之后摊销费用影响会逐年减弱。由此预计19年合营公司亚玛芬控股公司JVCo亏损不超过6.5亿元。

公司2019年业绩保持持续快速增长主要系：

1）集团各品牌销售表现良好，导致收益增长超过35%。其中，我们预计公司安踏主品牌实现中双位数增长，FILA品牌保持快速增长，预计在50%以上；Descent和Kingkow等业务的零售贡献持续增加；

2）公司经营利润率相较2018年继续提高，主要系：毛利率较高的零售业

务贡献占比提高，及经营开支占收入的比重相对稳定（费用率稳定）。

我们继续看好公司未来长期发展。预计2019年安踏品牌维持稳健增长，FILA维持相对高增长

1）零售：预计2019年安踏品牌流水中双位数增长，FILA整体流水50%以上增长，其他品牌中Descente流水有望达到8-10亿元。

2）渠道：预计到2019年年底，安踏品牌店铺数量达到10300-10400家，FILA店数量达到1900-2000家，DESCENTE数量达到130-140家，SPRANDI店数120-125家，KOLONSPORT店数170-180家，KINGKOW店数90-100家。

3）盈利能力：预计毛利率随着直营规模提升略有上升，经营利润率预计有所上升。

品牌战略持续升级，建立三大事业群。

1）2019年4月1日完成了亚马芬公司的收购，使得整个集团，从专业运动到时尚运动，从高端品牌到大众品牌实现全覆盖。安踏通过收购Amer极大的扩充了安踏的品牌与品类版图，并且为品牌进一步国际化打下基础。Ame旗下各品牌在海外运营良好，有利于安踏积累海外运营的经验与资源，为品牌国际化打下基础；同时安踏有望为Amer旗下各品牌在供应链、渠道及零售运营方面提供支持与协同，实现强强联合。

2）公司对整个的业务组织进行了重新的梳理和打造，根据各个品牌，在不同领域的属性，建立了三大事业群：

第一是专业运动品牌群，以安踏主品牌做为核心品牌，还包含安踏儿童，SPRANDI；第二是时尚运动品牌群，FILA成为整个集团业务支柱之一，还包括FUSION，FILA儿童，KINGKOW；第三是户外运动品牌：主要是亚玛芬、DESCENTE、KONLON。

公司将各品牌组合在一起，在前端、设计、品牌营销都有相对独立的营运单位来主导发展。同时，公司建立三大平台：分别是零售运营平台；采购平台；服务支持平台（涵盖IT、财务、人力）。三大平台给每个事业群最大的赋能和支持，让每个事业群得到充分的发展。

投资建议与盈利预测：

公司坚定执行“单聚焦,多品牌,全渠道”战略，安踏品牌通过产品和渠道的升级近年来保持稳健增长，在国产品牌中稳居第一梯队。FILA领跑运动时尚赛道，随着运动时尚需求的增长和FILA消费客群的增长，我们预计未来两到三年内FILA仍能够保持相对高速的增速。预计2019年DESCENTE和KOLON有望实现盈利，Kingkow等其他品牌或将在2020-2021年跨过盈亏平衡点，贡献盈利。考虑到2019年公司合营公司亏损及收购价格分摊对于利润产生的影响，我们略下调公司2019年盈利预测；随着公司摊销价格减弱以及合营公司预计将来实现盈利，我们略上调公司2020-2021年盈利预测。预计公司19-21年实现归母净利润54.61/73.64/92.14亿元（原值为56.64/72.60/89.58亿元），同比增长32.17%、36.17%、25.21%。预计19-20年EPS为2.02/2.73/3.41元（原值为2.10/2.69/3.32元），对应PE为33.78/25.05/20.02，维持买入评级。

风险提示：体育产业发展不达预期，库存风险，外延品牌不达预期。