中国铁塔(0788.HK)2019年Q3季报点评：传统塔类业务继续承压，跨行业新业务初见起色，维持“买入”评级，目标价2.2 港元

机构：光大证券

评级：买入

目标价：2.2 港元

◆3Q19 营收增速继续放缓，可比 EBITDA利润率环比小幅回升 3Q19 实现总营收 191 亿元人民币，营收同比增速由 1H19 的 7.5%放缓至 4.1%，主要由于塔类业务表现继续承压。新会计准则下 EBITDA 利润率为 73.2%相比 1H19 基本持平，可比口径 EBITDA 利润率为 58.2%较 1H19 的 58.0%环比小幅回升。实现归母净利润 13 亿元，同比上升 76%，对应 净利率 7.0%，主要由于折旧摊销比例下降及利息开支减少。 

◆塔类业务收入环比回落，等待 2020 年增长加快 3Q19 公司核心塔类业务收入 178 亿元，剔除包杆电费会计口径影响后 3Q19 塔类收入相比 2Q19 环比下降 0.7%，营收同比增速由 2Q19 的 4.1% 继续放缓至 2.9%，主要由于过渡阶段 4G 需求有所减少、5G 需求尚未明 显起量对当年租金贡献有限以及 2G、3G 设备退网影响。伴随 5G 基站落 地开始贡献租金，我们预计 4Q19 塔类业务收入相比 3Q19 有望环比回升。 伴随 2020 年 5G 基站数放量，公司塔类业务增长有望加快。 

◆室分业务表现符合预期，跨行业恢复环比上升 3Q19 室分业务同比上升 34%，环比微增 1 个百分点基本符合预期，营收 占比扩大至 3.5%，我们预计全年室分业务增速有望达 40%。 跨行业业务由被动销售转为主动销售模式，顺利突破增长瓶颈，3Q19 收入 相比 2Q19 环比上升 21%；考虑到 IoT 时代跨行业业务潜在需求广袤，未 来依旧具备较高的向上弹性。 

◆估值与评级 鉴于 3Q19 塔类业务环比下降表现低于预期，下调 19-21E 可比口径下 EBITDA 0.5%/1.1%/1.0%分别至 441/479/539 亿人民币，对应 18-21E CAGR 约 9%；基于 DCF 估值法，下调目标价至 2.2 港币。纵览全球铁塔 租赁行业，传统宏站业务增长平稳，通过拓展地区或新业务布局的多元化 经营企业具备更高业绩成长性。区别于国际同业，中国铁塔享受国家政策 及资源红利，微站、室分、跨行业等新业务放量具备更高确定性，中长期 发展逻辑顺畅。5G 时代中联通及电信两家共建背景下公司整体业绩稳健增 长仍有保障，20 年 5G 上量有望驱动其业绩增长提速，未来分红水平提高、 新业务放量有助估值提升，维持“买入”评级。 

◆风险提示：5G 商用推迟；定价协议调整；室分及跨行业拓展放缓。