电力电价专题系列报告：以史为鉴，梳理电价脉络

机构：平安证券

 电改带来三环节电价：2002 年国务院印发《电力体制改革方案》，将电价 划分为上网电价、输电电价和配电电价、终端销售电价。上网电价由国家 制定的容量电价和市场竞价产生的电量电价组成；输、配电价由政府确定 定价原则；销售电价与上网电价联动。自此，正式形成了三环节电价结构， 三者相互关联、相互影响。

 标杆上网电价，现行电价体系的定海神针：电作为一种没有库存的产品， 实时生产、实时消耗、动态平衡，理论上其价格可能会因为缺乏调节工具 而出现极端剧烈的波动。因此，在建立起有效的电力市场并实现发电竞价 上网前，对于电价的管控就成为必须，电价也呈现出极强的政策管制属性。 2004 年发改委规定了各地区统一调度范围内新投产燃煤机组以及部分水 电机组的标杆上网电价，成为电力产业关键指标之一。

 煤电标杆电价：上调多于下调，主要取决于煤价走势。自 2004 年首次核 定后，全国性的煤电标杆上网电价共经历了 12 次调整，其中 7 次上调、4 次下调，还有 1 次有涨有跌。7 次上调全部与煤炭价格上涨有关，4 次下 调中有 2 次也明确指出是因为执行煤电价格联动。

 水电标杆电价：从取消到回归。水电上网电价政策经历了标杆化、去标杆 化、回归标杆化的三次调整，目前呈现为三种模式，即按照“还本付息电 价”或“经营期电价”制定的独立电价、省内执行的标杆电价、以及跨省 跨区送电的协商电价，部分大型水电的跨省跨区送电价格按照落地省煤电 标杆电价和输电价格及线损倒推确定。

 核电标杆电价：以煤电标杆为参照，过半机组低于煤电。核电标杆电价主 要参考所在地区煤电标杆，通常情况下新投产机组不高于当地煤电标杆上 网电价，体现了核电对于煤电的替代能力。目前，全国在运核电机组中， 24 台上网电价低于当地煤电标杆电价，19 台高于、2 台持平。

 风电、光伏标杆电价：加速下调，目标平价。风电上网电价的标杆化始于 2009 年，历经三次下调；光伏发电在 2011 年开始执行标杆电价，五次下 调。政策导向推动风电、光伏向着无补贴平价上网的目标加速推进。

 气电标杆电价：地方自主制定，单一制、两部制并存。2014 年国家发改委对三种天然气发电机组制定了相应的上网电价政策，此后全国 12 个省（区，市）陆续制定或调整 了当地气电上网电价政策。其中，除了最早执行两部制电价的上海、浙江以外，江苏、河南也从 2019 年起开始执行两部制电价，其余地区仍采用单一制电价。

 其他电源类型：执行标杆电价，无补贴部分参照煤电标杆。生物质、垃圾焚烧、光热发电均已制定 了全国统一的标杆上网电价，其中电网和发电企业实时结算部分为当地煤电标杆电价，其余部分由 可再生能源附加进行补贴。

 投资建议：通过对历史和现行电价政策的梳理，一方面可以发现煤电标杆上网电价在现有电价体系 中的核心地位，其在多个方面影响着其他各类电源的标杆、上限和无补贴电价；另一方面可以发现 各电源类型中，水电与核电的上网电价相比煤电更有竞争力，而风电与光伏加速平价后竞争力也会 逐步提升。我们建议关注水电与核电运营商，水电板块推荐水火共济、攻守兼备的国投电力，以及 全球水电龙头长江电力，建议关注湖北能源、华能水电；核电板块强烈推荐 A 股纯核电运营标的中 国核电，推荐参股多个核电项目的浙能电力、申能股份，建议关注拟回归 A 股、国内装机第一的中 广核电力（H）。

 风险提示：1）上网电价降低。下游用户侧降低销售电价的政策可能向上游发电侧传导，导致上网电 价降低；随着电改的推进，电力市场化交易规模不断扩大，可能拉低平均上网电价。2）利用小时下 降。电力供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响，将直接影响到发电设备的利 用小时数。3）煤炭价格上升。煤炭优质产能的释放进度落后，且环保限产进一步压制了煤炭的生产 和供应，对于以煤机为主的火电企业，燃料成本上升将减少利润。4）政策推进滞后。国内部分地区 的电力供需目前仍处于供大于求的状态，可能影响存量核电机组的电量消纳、以及新建核电机组的 开工建设。5）降水量减少。水电的经营业绩主要取决于来水和消纳情况，而来水情况与降水、气候 等自然因素相关，可预测性不高。