国药控股(1099.HK)：2019年一季度业绩前瞻，重申“买入”评级

机构：银河证券

评级：买入

■公司将于4月25日公布2019年一季度业绩。

■我们认为预计公司2019年一季度的盈利增长将超过30％，主要由于公司收入增长健康，且成本控制得宜。

■更重要的是，从中长期来看，公司的两个主要增长动力保持不变：1）“两票制”推动市场继续整合；2）利润率较高的医疗器械分销业务快速增长（毛利率约11％，对比药物分销业务约8％）。

■公司的最新市盈率接近三年低位。重申「买入」评级。我们的目标价为37.5港元（不变），基于14倍2019年市盈率。

■目前公司股价接近3月底公布2018年业绩后当时的水平。预计公司稳健的一季度业绩有助股份吸引更多投资者关注。

预计2019年一季度净利润同比增长30％

我们预计，公司2019年一季度净利润将同比增长30％以上至超过13亿元人民币（以相同口径计算，并表了国药器材），主要由于：

1）医药分销业务行业平均收入增长（我们估计同比增长约10％）及其医疗器械分销业务（我们预计同比增长约22％）和零售业务（我们估计同比增长约20％）快速增长；

2）2019年一季度毛利率继续处于9％的较高水平（与2018年四季度水平相若），原因是销售组合变化，当中毛利率较高的产品销售额增加（2018年一季度毛利率为7.9％）；

3）2019年一季度的行政及管理费用增长放缓（我们预计同比增长15-20％，对比2018年一季度同比增长25％）。此外，第一轮GPO降价将于2019年二季度生效，因此不会影响公司2019年一季度的利润率（即使从2019年二季度开始，第一轮GPO对利润构成的压力也将非常温和，仅约总收入的2.5％受到影响）；

4）2019年一季度的融资成本没有像2018年一季度般激增（2018年一季度由于息率较高，融资成本同比飙升80％）。因此，我们预计公司将公布稳健的2019年一季度业绩。

中期投资思路不变

从中长期来看，我们认为公司的投资思路仍然不变：1）我们预计“两票制”会导致行业整合；2）国药器材具有高增长潜力；我们预计未来几年将有15-18％的行业内生增长，同时医疗设备分销市场分散将有来并购机会，这将有助该业务实现超过20％的增长；3）我们估计GPO将对公司净利润产生低于2％的影响。此外，随着公司销售结构变化（医疗设备分销和零售占比提升）以及更严格控制成本，料GPO对利润率构成的压力将得到缓解。

估值处于历史低位，重申买入评级

目前公司的2018/19/20年市盈率仅约13.1/11.8/10.1倍，接近三年低点（比过去十二个月平均值约15.4倍低两个标准差，详情请看图1）。我们认为，考虑到公司在中国医药分销商中的领先地位，现时估值提供良好买入机会。