3月全社会债务数据综述：政策见效后转向观望，目前并无收紧基础

机构：招商证券

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在过去的一个月中，国内权益市场继续大幅上行，债券市场下跌速度亦有所加快，与我们的预期一致（详见《权益牛市的第二阶段——2月全社会债务数据综述》，2019-3-15）。1月我们判断财政政策的底部在2018年11月出现，1月上旬基本确认（详见《天平正在向权益倾斜——12月全社会债务数据综述》。2019-1-17），3月我们确认盈利、经济底部双双确认出现在1-2月（详见《权益牛市的第二阶段——2月全社会债务数据综述》）。

就现有数据看，我们对于宏观层面的判断无需修正，但近期市场逻辑似乎转向担心政策收紧，我们跟踪的高频数据显示，政策在4月大概率转向观望，主要是对3月经济、通胀数据改善的反应。一方面，目前的政策大体保持中性，收紧的条件并不具备；政策收紧的前提条件是通胀压力上升超过政策容忍范围，我们预计到2019年四季度，才需担心这一风险（详见《2019，期待出清，谨防过热——2019年债务周期展望》，2018-12-20）。另一方面，亦无需担心由于政策停止放松，进而引发经济重回下行；3月数据显示，伴随着盈利的改善，非金融企业的主动融资需求已有上升。但无论如何，短期对于政策收紧的担忧对股票和债券市场都产生了一定程度的冲击，一旦这种预期得到修正，股债都会有所表现。