成功过会！天味食品七年五次IPO闯关的上市之路

作者 | 寿司英雄

来源 | IPO那点事

数据支持 | 勾股大数据

3月8日晚间披露，第十八届发审委2019年第1次、第2次工作会议定于3月12日召开，期间它将审核四川天味食品集团股份有限公司（简称“天味食品”）的首发申请。据证券时报，从投行人士处获悉，证监会十八届发审委首秀第一家上会审核结果出炉：天味食品成功过会。

天味食品成立于2007年，总部位于成都双流，主营川味复合调味料的研发、生产和销售，核心品牌为“大红袍”火锅底料及“好人家”川菜调料，是一家以火锅底料和川菜调料为主导的大型川味复合调味料生产企业。

但是比起较为知名的相关产品，它较为坎坷的A股上市之路倒是更具关注度。早在2012年，天味食品曾试图登陆A股，但随后自动终止发行审查，2014年到2017年期间试图三次重启IPO，但都铩羽而归，万事万物皆有因，它的上市之路也有迹可循。

“多灾多难”的IPO

具体而言，2012年天味食品试图登陆中小板，但因自行终止发行审查而作罢；2014年它重启IPO试图登陆主板，但受到当时新股发行放缓的影响也只能中途放弃；2015年锲而不舍的它再次冲击IPO，然而这一次却无法再怪“天不时地不利”了：原定于2015年11月18日上会接受审核的天味食品，在前一日收到证监会临时通知，取消对该公司的审核。

值得一提的是，当时证监会官方给出的回答是：“鉴于四川天味食品集团股份有限公司尚有相关事项需要进一步落实。”根据一位知情人士所言，这似乎暗指了天味食品被牵连进去的一桩食品安全事件。

“天味食品当年在IPO审核前夜被临时取消，主要原因是其牵扯进一桩轰动一时的重大的食品安全案。”

格隆汇app查询显示，2015年贵州省安顺市中级人民法院对一起特大生产、销售有毒、有害食品案进行了一审宣判。金安食品开发有限责任公司因使用非食品原料制作食用油1.9万余吨，销售额高达1.7亿余元，被判处罚金3.4亿余元；该公司法人代表韦明金犯生产、销售有毒、有害食品罪，被判处死刑，缓期两年执行。目前上述“毒牛油”案件在2017年底，根据二审裁定，认定一审判决认定事实不清、证据不足，裁定撤销贵州省安顺市中级人民法院前述刑事判决，发回重审，调查结果还有待进一步的披露。

而以生产火锅底料和川菜调味料为主业的天味食品，曾是金安食品牛油的主要客户之一。也许正是因为因重大食品安全问题受到牵连，第三次的IPO也最终于2017年7月21日被终止了审核。

此后，最近的一次则是去年5月11日，天味食品再次报送了IPO申报稿，并于同年10月9日更新了预披露。对此，证监会在反馈意见中要求天味食品、东兴证券（天味食品的保荐机构）说明前次申请简要过程，以及撤回IPO申请的主要原因。

有起有伏的业绩

根据最新的招股说明书（2015年至2018年6月30日）显示，2015年-2017年，天味食品的营业收入分别为8.69亿元、9.84亿元、10.66亿元，利润总额分别为1.6亿元、2.37亿元、2.15亿元。2018年1-6月，天味食品营收4.77亿元，利润总额0.86亿元。其中，作为天味食品的第一大业务，火锅底料实现的毛利分别为14773.61、18857.59万元、19332.48万元、7954.9万元。同期天味食品的川菜调料实现的毛利分别为12199.2万元、14164.65万元、16323.19万元、8762.57万元，整体而言，业绩在波动之余还是较为平稳。

同时，在目前公司的股权结构中，实际控制人邓文、唐璐夫妇分别持有28030万股、4500万股股份，合计持有天味食品87.48%股权。此外，明星创投机构——达晨创投旗下的达晨创世、达晨盛世及达晨财智在2010年投资了天味食品，共计认购600万股份，增资价格为9元/股，经过后来一系列的增资变动，达晨创投的三家机构持股数量增至1800万股，合计持股比例为4.84%。除了达晨创投，2017年9月晨晖朗姿以1369.2万元，从10个自然人股东手中受让天味食品0.44%的股份。而晨晖朗姿的背后则是晨晖创投和上市公司朗姿股份。

此外，由于火锅餐饮继续呈现繁荣之态，预计2020年其市场规模将达到310亿元，2016-20 20年复合增长率将达到 14.7%，保持较高的增速且2020年中国火锅餐饮服务市场（按消费价值计）将达到 5774 亿元。基于此，相关调味料产品链也随之受益，在现今到未来的一定时期内，天味食品理应在业务业绩方面可以保持较稳定的状态，但不得不说的是，它在申请IPO之时经营情况上还是有不少“槽点”。

“槽点”诸多的经营模式

1. 经销商渠道销售占比过重

一直以来，天味食品采用的是以经销商为主、其他销售模式为辅的复合型销售模式，其中，报告期内，天味食品来自经销商渠道的销售收入分别为8.26亿元、9亿元、9.36亿元、4.01亿元，分别占公司销售收入的95.26%、91.83%、88.17%、84.55%，虽呈现逐年下降之势，但依旧占有较大的比重。但它所依赖的经销商却是善变的，即合作情况并不稳定——总计报告期累计变动731家，且每个经销商的当年/期平均收入分别为110万元、115万元、122万元、53万元。

而伴随着经销商的不稳定性，该公司的业绩也出现过不稳定的波动状态，其中2014年、2015年业绩下跌，而2017年呈现了“增收不增利”之状，当然这与高额的营销费用也紧密相关。

格隆汇app查询显示，2015至2018年上半年，销售费率为13.09%、11.83%、12.94%、13.63%,高于同业均值（10.67%、11.57%、12.11%、11.07%），合计为1.73亿元。而同期天味食品的研发费用（0.8亿元），还不及市场推广费用的一半。

2. 产能利用率不稳定

值得一提的是，根据最新的招股说明书，天味食品拟公开发行不超过4132万股，在上市后募资约5.3亿元，增加1.82亿，用于家园生产基地改扩建建设项目、双流生产基地改扩建建设项目和营销服务体系和信息化综合配套建设项目。其中，家园生产基地改扩建建设项目达产后，天味食品预计可新增各系产品产能共计3.2万吨/年；双流生产基地改扩建建设项目达产后，天味食品可新增火锅底料产品产能0.6万吨/年。而上述两者募集的资金将占总募资额的75.77%，这意味着天味食品募集的资金主要是用于扩大产能。

但实际上，天味食品的产能利用率并不乐观，由于主要产品销售具有季节性，淡季与旺季的市场时差使得其产能陷入微妙的境地：在2011年-2014年间，天味食品的主要产品合计产能利用率便呈现逐年下降之势（83.78%、80.56%、67.5%以及67.35%），其中占营收比例最大的火锅底料产能利用率更是从2012年的91.56%下滑至2014年的55.7%。

在报告期内，天味食品的主要产品合计产能利用率分别为59.43%、63.16%、65.03%、62.44%，还是陷入低迷状态，并无转好。其中，火锅底料2018年上半年其产能利用率仅为56.44%。基于此，针对天味食品还拟募资扩张其产能的举措，不得不说有些令人费解了。

此外，曾被市场上质疑是否旨在突击分红的意图较为明显，数据显示，2012年度、2013年度，天味食品累计分红7218.87万元。2014年度至2017年度，公司累计分红3.58亿元，邓文夫妇获得分红3.13亿元。其中，2017年度，公司分别进行了三季度、年度分红，分红金额分别为1.86亿元、0.59亿元，合计分红2.45亿元。

结  语

对于天味食品而言，一旦成功过会，作为大型的调味料生产企业，它曾“依仗”的经销商模式则需要在质量和数量上好好进行把关，毕竟不稳定的经销商变动状况会给公司的业务和业绩增加经营风险，长期将不利于保持持续的盈利能力，同时，选择一个好的合作伙伴尤为重要，应以“毒牛油”事件为鉴，擦亮双眼。此外，需要警惕的是，扩容产能容易造成产能过剩，反而会使得企业蒙受不必要的损失，也许通过创新不断丰富产品线，从而打破淡旺季的惯性模式才是上策。

天味食品与上市“擦肩而过”这么多次，好在没有错过2019年的开年第一审了，毕竟它的昔日老对手颐海国际早已借着海底捞的势头火了一把，如今资本市场留给天味食品的都是机不可失时不再来的机遇和挑战。

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