颐海国际(1579.HK)深度报告：品牌+管理优势下，持续快速发展，维持“强烈推荐”评级

评级：强烈推荐

目标价：无

公司业务聚焦于火锅调味料市场，是唯一一家主要专注于中高端市场的火锅调味料生 产商。 公司主要优势在于广受认可的“海底捞”品牌，广泛的渠道网络覆盖，以及 独特的销售人员管理模式和产品创新模式。

 “海底捞”的顾客基础及品牌认可度通过两方面带动公司业务发展：海底 捞的迅速扩张增加了对公司火锅底料产品的需求；海底捞品牌的影响力 有利于公司全线产品打开市场。

 第三方销售渠道覆盖广泛，并持续下沉。公司销售网络覆盖全国 31 个省、 港澳台地区以及 24 个海外国家，并拥有 5 家线上自营旗舰店。公司利用 海底捞品牌深耕 C 端渠道；迎合标准化定制产品需求，将 2B 业务作为 未来发展重点；优化电商渠道，扩充线上产品组合，增强营销推广力度。

 产品与销售两条腿走路，公司独创销售人员“合伙人制”和研发“产品 项目制”。颐海国际以类似海底捞“店长制”的模式在销售团队中实行“合 伙人制”，提高销售人员积极性，使其获得充分授权。同时新产品研发采取“产品项目制”，让员工成为创业者，自上而下的压力式销售变为自下 而上的反馈式销售，并通过净利润永续分成方式激发产品的不断创新。 公司的产能受限和成本费用控制问题正在逐步得到改善。

 未来三年有新建工厂陆续释放产能，将有效缓解公司产能不足的问题。 四川、郑州两大现有工厂增设生产线，舒缓现实压力。马鞍山、霸州工 厂陆续投产，充分增加产能。

 秋季锁价控制成本，经销商整合控制营销费用。公司在秋季锁定原材料 采购价格，并选择东北豆油减小价格波动风险。公司进行销售体系改革，给予固定比例的渠道费用，销售人员的提成与业务单元的净利润挂钩。

盈利预测：我们预计公司 2018-2020 年营业收入分别为人民币 23.9 亿元、 34.8 亿元、47.1 亿元，当前股价对应 PE 分别为 46X、35X、25X，维持“强 烈推荐”评级。

风险提示：工厂投产延后，原材料价格波动超预期，关联方风险。