汽车乘用车基础研究系列(一)：空间与增速-超配！站在乘用车三年新周期的起点

空间仍在，短期波动并不悲观。对比日本 1955-2017 年、韩国 1981-2017 年的乘用车发展演变过程，可以发现日本乘用车发展历史 经历快稳平衰四个阶段，韩国目前处于第二个稳健增长阶段，而中 国乘用车市场当前仅处于第一个快速引入期（演变早期），主要由新 增需求驱动增长，尚未开启由更换需求驱动的稳健增长期。在人均 购买力持续提升的情况下，我们预计中国乘用车保有量和销量仍有 2 倍左右空间，长期 CAGR 有望维持 3%左右。我们预计 2035 年中国 乘用车千人保有量有望实现 250-300 辆，保有量有望实现 3.62-4.35 亿辆，销量有望实现 3860 万辆。我们也相信中国人民的生活水平与 购买力必然持续提高，乘用车市场依旧蓬勃发展。

周期反转，2019 年零售转正，2020 年批发转正，且零售销量有望保 持三年左右较快增长！2018 年销量下滑主要是购臵税减半政策扰动 透支叠加经济下行压力所致，并非市场常态。保守假设 2015-2035 能实现类似日韩稳健增长期 3.5%复合增速，且 2015-2020 年零售复 合增速能保持4.5%的情况下，预计 2019 年零售有望实现2278 万辆， 同比+6.4%，并且零售销量在 2019-2021 年有望实现 6.5%左右增速。 批发销量则会滞后一年转正，2019 年预计下滑 5.9%，2020 年预计 增长 7.1%。分月度来看，零售数据估计最快在 2019Q2 回暖，并且 全年增速呈现先低后高的趋势，是典型周期企稳反转信号！

超配乘用车：估值底部，周期反转，迎接双击。考察乘用车企业的 PE 和 PB 估值可以发现均处于历史底部，且部分乘用车企业 PB 估 值处于低于 1 倍的状态，呈现明显行业周期的底部特征。叠加终端 销量周期反转向上，当前正是配臵乘用车板块的良好时机。综上我 们建议超配乘用车板块。

投资建议：在低估值角度下，推荐经营处于上升通道，行业+公司双 周期叠加向上的乘用车公司。推荐买入稳健蓝筹白马上汽集团、日 系强周期广汽集团、福特向上周期长安汽车、经营改善长城汽车， 自身车型向上的吉利汽车。

风险提示：1）宏观经济不及预期；2）长期人均购买力提升不及预 期；3）报废周期大幅提升；4）零售销量不及预期