搜狗(SOGO.US)：宏观经济影响明显，收入增长放缓，维持“审慎增持”评级，目标价6.4美元

机构：兴业证券

评级：审慎增持

目标价：6.4美元

投资要点

18Q4收入符合预期，TAC成本上升导致净利润同比下降。1）公司18Q4实现收入2.98亿美元（美元口径YoY7%，人民币口径YoY12%），符合18Q3guidance；2）公司实现Non-GAAP归母净利润0.27亿美元（美元口径YoY-28%），主要是因为TAC成本同比上升76%，收入占比从17Q4的32%升至18Q4的50%，导致毛利率自17Q4的51.7%大幅下降至18Q4的37.5%，因此净利润大幅下降。

宏观经济不景气对搜索收入影响明显，19Q1影响仍存。1）2018全年公司实现收入11.2亿美元（美元口径YoY24%，人民币口径YoY25%），Non-GAAP净利润1.13亿美元（美元口径YoY7%）；公司Q1及Q2收入YoY分别为41%和33%（人民币口径），但下半年受宏观经济影响，主要收入来源搜索广告增速大幅下滑，Q3及Q4收入YoY分别为10%和12%（人民币口径）；同时由于TAC成本大幅上升、毛利率下降，导致公司Non-GAAP净利润仅有小幅上升。2）公司预计19Q1收入为2.31-2.41亿美元（美元口径YoY-7%至-3%，人民币口径YoY1%至5%），表明宏观经济不景气对公司搜索收入的压力仍存。

投资建议：宏观经济压力仍存，维持“审慎增持”评级。我们预计宏观经济因素对搜索广告行业的整体影响暂时不会消失，但公司智能硬件产品预计会在2019年提高出货量，增加公司收入，因此我们预计公司2019/20/21年收入分别为12.6/14.2/15.6亿美元，由于2018年公司Q3及Q4均有较大额一次性投资收益，而2019年不能延续，加之汇率因素，我们预计2019年公司Non-GAAP净利润降下滑，2019/20/21年Non-GAAP归母净利润别为0.84/0.89/0.93亿美元，Non-GAAPEPS0.21/0.23/0.24美元。我们调整公司目标价至6.4美元，目标价对应2019/20/21年Non-GAAPEPS的PE分别为30/28/27倍，维持“审慎增持”评级。

风险提示：宏观经济下行；行业政策风险；与腾讯独家合作中止；第三方买量成本大幅上升；AI发展不及预期。