实业，地产，金融，越南投资最大的机会在哪？

作者：天风证券研究所轻工团队

一、越南行感想：稳步推进的实业转移，全球热钱涌入的楼市喧嚣，以及生活在中国——真好！

参加越南产业链调研收获很大，第一天宏观会议听大学教授、证券公司、银行、房产投资人讲课+第二天产业调研+第三天胡志明市楼市调研的行程满满当当，收获颇丰，写下来和朋友们分享我的观察和思考。

1、越南政府：国穷民富，赤字率、通胀、汇率挑战较大

国穷指的是越南政府财政赤字率已经4%-5%，但基建基础非常薄弱，此前地产和产业基础差，政府手里没钱，对标黄浦江的西贡河里污泥和河面漂浮物清理都很差、道路狭窄拥挤，向导说短期也别指望政府有太多钱来改善；民富指的是越南土地是私有制，贫富差距和阶层固化很严重，财产传承持续，拉大了贫富差距。2019年政府GDP增长目标6.6-6.8%，但通胀在18H1接近5%，18全年3.54%，19年目标4%；越南盾汇率不稳定导致民众愿意买黄金而非持有货币保值（1RMB=3400VND，第一天去花钱小心翼翼数零）；利率水平存款8%左右，贷款9-13%（这也是此前讨论越南房产投资回报率时经常忽略的方面）。

2、实业：目前更适合轻工业，劳动力红利比预期低，工资增速是挑战

目前转移到越南的多来料加工轻工业，产业园区配套可能较好，像我们轻工敏华控股越南厂所在地工厂比较分散，并没有天然气、蒸汽之类配套，更别提产业链上下游配套，所以目前状态更适合来料加工的工业，敏华目前铁架和弹簧从国内工厂运、木材巴西进口，越南负责组装。整体实业的转移比较稳健，受益政府税收政策优惠、人工工资低（月均2500元左右，国内工资一半，2017年制造业工人年薪越南3673美金、泰国6997美金、马来西亚5900美金、中国10131美金；工资组成中基本工资低，社保按base交，其余以加班工资形式支付；效率是国内的50%-70%）。

但笔者认为，越南人口1亿的基数低（普通家庭也基本就2个孩子），且近年来工资涨幅快（敏华18年涨20%以上，纺服行业也有10%左右上涨，18年产能加速转移后工资涨、招工难加剧），其劳动力红利期远不如中国当年。所以实业转移时应考虑以下几点：1、不要奔着单纯依赖劳动力成本一项因素去建厂，国内制造业积极推进的“机器换人”应在越南布局时提前考虑；2、强势政府背景下的政府关系维护也是重要一环，这点在笔者和近两年东南亚转移产能的企业交流时大多都有当地资源为项目推进保驾护航；3、越南工人听话但容易满足，如何制定有效考核机制激发其积极性很重要（敏华收购越南工厂后激励加班，工人工资翻倍；纺服企业亦从计时到计件转变）；4、越南工厂建成后原有海外客户可能会对订单在国内工厂和越南厂分布有要求，如何统筹规划产能和与客户协调订单需提前规划；5、选址尽量选一类地区和靠近港口，考虑物流成本和效率是很重要一环（我们调研途中大巴1小时开了10公里！！）。

3、股市：总盘子小，地产金融占一半

胡志明证券市场上市公司378家，总市值1243.8亿美金；河内证券市场上市公司376家，市值83.1亿美金；类三板Upcom市场上市公司804家，市值400.39亿美金。股票市场结构中地产占26%，金融占23.7%。整体市值不大，市值前几名的企业部分有外国投资者限制。证券这块因为只在第一天听西贡证券老师讲课，学的不深，我就不班门弄斧了。总体感觉投资价值次于实业优于地产，但实操难度较大。

4、地产：浦西百姓生活，浦东全球资本角逐

胡志明市的地形和上海的确很像，很多规划布局也参考上海建设。市区设12个郡，和上海不同的是更像国际社区，我们下榻的第一郡类似黄浦区，临河而建的最贵楼盘Centennial由香港开发商Aipha King打造，均价1-1.3万美金/平，据说购买人群当地富豪为主（但紧邻的另一高层小区四幢据说质量比不上，但出售时价格才5000多美金…）。二郡类似浦东待开发，华人主要住在四个郡，台湾人主要在七郡，四郡类似“贫民窟”。不同人群居住区比较独立，建设风格和基建程度也相差迥异。跑了一圈，本地人居住区道路狭窄，房屋一般，摩托车满街都是。二郡在2012年土地就全部规划和出售完，整体规划更像现代都市，也是海外开发商和投资者角逐主要战场，据说还是荒草的土地已经经过3-5轮转售。

小区都是现代公寓，价格目前在2500-5000美金/平不等，没公摊概念，但阳台面积全算，户型主要在80-110平2-3房，有意思的是厨房开放式（据说和越南菜清淡有关，想象下我们的川菜湘菜入驻，哈哈），客厅餐厅很小，但普遍有2-3个卫生间和2个以上阳台（都是实打实的面积哈，心疼）。装修方面接近新加坡和香港风格，售价第一的Centennial是金螳螂去装修的。外墙防水油漆无干挂石材，装修材料卫浴非全球前十大品牌，特地看了定制柜无品牌标识应该是开发商自制或其他合作渠道，高端盘的定制柜五金件倒是百隆blum，整体装修标准和国内豪华盘没法比，但也算优雅。越南人买房喜欢临水，所以同小区临河的要贵2000-3000美金/平，没河的也给你正对面尽量多整几个游泳池，加上常年高温适合露天游泳，还是蛮惬意的。

笔者认为，越南政府很聪明，在浦西基建差新盘少，本地居民在低收入前提下买1000-2000美金的房子居住；把浦东整块地拿出来向全球开发商和富豪人群及海外投资者开放（每个楼盘30%可向外国人出售）。这样在普通百姓生活和政府财政中间能获得一个平衡，但这也是我认为泡沫所在，18年中国人成购房主力后房价快速上涨，但地产投资框架中产业基础强化和中产阶级人群壮大（持续接盘）是房价稳定持续上涨很重要的因子，目前投资框架中，超高端和高端盘主要是全球资本角逐的赛场，同时因为新盘多，我觉得要把账面浮盈通过二手房出售兑现难度也较大。出租回报率也会低于理论值（同去有购房经历小伙伴说管理公司收取1个月租金+每个月租金提成）。

投资建议：我觉得应选择期房（价格较现房低5-10%，享受3年付清账期）、价位3000美金以下、周边未来有CBD、产业园或商业区规划的楼盘。或者，像2012年地产泡沫破裂一样，等下一个回调。

5、百姓生活：这是一个勤劳的民族，以及生活在中国——真好！

热带地区的人普遍比较懒散和易满足，这点越南工人也有易满足的一面。但越南人还是蛮勤奋的，早上5点开始街道上摩托车就很多了（当然他们应该不需要熬夜加班…）。此外从产业调研来看，工人的积极性通过翻倍的加班费等激励措施还是可以调动。此外胡志明市除本地人口以外日本、韩国、台湾省、大陆籍华人及少数欧美人分区而居，高端生活方式的冲击想必也会对他们有所激励。所以在这一点上来说，这也算是一个勤劳的民族（当然我中华民族的勤奋度依旧轻松傲居全球~）。

老百姓生活不容易，人民币计价产业工人工资2500元/月，市区银行柜员4000-5000元/月，向导的儿子做会计7000元/月，而且在当地就业竞争也很激烈，想要获得好工作必须读大学。相对房价和日常消费物价比，生活成本并不低，还要预防通胀和货币贬值。汽车消费也是挺有意思的一点，满街都是摩托车，主流售价600-1500美金左右，越南消费税不低，奢侈品比国内贵或相当，没有本国汽车产业汽车进口税150-200%，一台奔驰C200在当地价格8w美金，丰田凯美瑞5w美金，让我想起我们小时候手拿大哥大、开着桑塔纳的隔壁大老板老王。

都说越南是10-15年前的中国，待了几天最大的感触是感谢改革开放，感恩这个时代，让我们普通老百姓在奋斗的中国享受到时代发展的红利。虽然我们也在抱怨房价高、工作压力大，但从生活质量上比，真的是幸福太多，而这，除了个人努力外，和快速发展的改革开放40年息息相关。

6、结语

三天的调研学习行程短暂，虽然笔者如饥似渴努力学习，但知识积累和宏观框架有限，同去的小伙伴观点亦有差异，所以文中观点难免偏颇之处，还望读者见谅，欢迎交流讨论。但对我个人而言，收获很大，感触颇深，回来后面对工作和生活中的挑战亦能更加从容。

附：敏华控股越南工厂调研纪要

一、产能建设进度及生产运营成本

产能建设进度情况：

2019年5-6月会超过1000个货柜/月（一个集装箱柜=18套沙发），新厂房5月份交付开始安装，9月份开始投产。整体产能满负荷需要再过2年时间，全部满产后产能达到4000柜/月。

越南产能的布局不管加不加关税都是需要布局的，加税的话美国客户会倾向于在越南厂购买，目前软体行业在越南只有敏华有这么大规模的厂房，即使不加税，国内成本逐步上升，产能海外布局也是趋势。

越南工厂的成本VS. 国内生产成本：

越南一个集装箱运费较之国内贵200美元，但码头成本会便宜些。人工成本按照效率核算和国内差不多，人工效率目前达到国内的60-70%。

人工成本的趋势：

如果关税加税，会加快产能向东南亚布局的趋势，可能会推升人力成本。最近一年工资有20-30%的上升。

招工渠道：

当地报纸登招聘新闻；公司人事部到附近地区招聘；与劳务外包公司合作。公司规划中含修建宿舍，未来外地工人占比有望提升。

选址越南的考虑：

公司在考察了东南亚各国和墨西哥、美国、巴西等地之后，东南亚首选越南。

越南政策与国内接近，政党局势稳定，GCD执政。同时港口方便，越南工厂离码头只有几十公里。工人思想培育较早。

泰国工人月工资在2000-3000元，但是政局不够稳定。

被收购工厂之前做的业务：

之前主要做OEM，现在基本上不再合作。

原材料供应情况：

木料从巴西进口到越南工厂，铁架和弹簧等从国内运输过来。

未来公司3号工厂将用作生产组装电机和铁架，产品主要用于出口美国，剩余产能留作自用（设计产能每个月20万套，一个铁架100元左右，一个电机100元左右，一个月产值在4000万元）。

越南税收情况：

本地增值税税率10%，出口可以全部退，和国内一样增值税全退。所得税税率20%。

因为是购买的工厂不享受所得税政策优惠。

越南工厂盈利情况：

越南厂目前商誉拨备一个月500多万港币，整体净利率水平较低。

二、集团资本开支及分红情况

公司购买的深圳前海土地的情况：

整体规划是为了建立总部，便于未来招聘。土地价格在2.3万多/平方米，建设费1万/平方米，比目前市价7-8万元/平米要便宜得多。

分红考量：

越南投资整体花费3亿美元，导致公司目前负债率较高，股息率恢复预计需要2-3年时间。

三、内外销业务发展情况

近期订单情况：

国内生意目前平稳，越南工厂产能增加，订单数增加。目前国内公司承担美国关税加税5pcts，客户仓库有限，沙发占体积大，所以沙发的外贸抢单不会太多。

2019年原材料价格判断：

预计钢材还能降价，包装材料价格也会下降。近两个月公司毛利率有所提升。

内销业务开店规划和市场展望：

2018年内销开店偏少，2019年目标在300-400家店，2018年四季度同店增长有所放缓，依然录得正增长。

顾家今年三四线城市开店多，因此增长较快。

从产品结构来看，受到房地产和消费遇冷影响，国内市场销量增加，但高端产品占比降低，促销款销量增多，整体增长一般，2019年预计仍将维持该趋势。

电商业务的发展情况：

维持较高增长，2018年电商整体增速在50%以上。

四、其他

经销商库存情况：

公司没有压库存，家具行业内有企业会通过增加返点向经销商压库存。

由于沙发体积大，沙发业内压库存现象不严重。

信息化系统情况：

内销业务最近上线了微软CRM系统，每天会看到销售数据，公司有60-70%的经销商已经在使用该系统。

与分众传媒的合作情况：

公司和分众在大城市合作很好，分众给的价格很合适。

报告来源：天风证券研究所轻工团队

报告发布时间：2019/1/15