枫叶教育(1317.HK )：收购泸州七中佳德国际学校，外延再下一城，维持“买入”评级

机构：东吴证券

评级：买入

投资要点

事件：公司日前发布公告，拟以1.85亿人民币代价收购四川泸州七中佳德国际学校66%权益（该校目前学生人数超3,200人），收购代价中5,000万元人民币将以配股方式支付，剩余以现金支付。

本次收购代价1.85亿人民币将分期支付，首期5%将以履约按金方式预扣，剩余95%将按以下方式支付：

1) 于完成日期，公司将以配股方式支付人民币5,000万元（以3.524港元/股的价格配售1613.6万股，占目前已发行股本约0.542%，占配股后已发行股本约0.539%）；此外将以现金方式支付人民币4,240万元；

2) 协议签署后两个月内，将以现金方式支付人民币3,696万元；

3) 交接完成后，人民币4,620万元将于18/19学年下学期开始后首星期内支付。

目标学校办学质量优异，收购后将与枫叶重庆高中产生协同。本次收购目标公司泸州七中佳德教育投资有限公司成立于2011年，拥有目标学校66%股权。目标学校为一所位于四川省泸州市的K9寄宿制学校，学校占地面积6.7万平方米，设有90间教室。该校教学品质卓越，18年泸州全市中考最高分前五名中，四名均来自该校。收购完成后该校将成为枫叶在重庆教育园区的第二所学校，可为枫叶重庆高中增加稳定生源，提升枫叶重庆高中学生入读人数。

目标学校学生规模较大，发展较为成熟，收购估值合理。从学生人数角度看，该校可容纳学生3,500人，目前拥有学生超过3,200人，利用率达91%以上，另有教职人员380名；学费角度，该校学费标准20,000-25,000元/年，对标枫叶体系内现有初中/小学每年人均30000+/20000+的学费标准，仍具备提费空间；目标公司截至18FY净资产2.62亿元人民币，17FY/18FY税后净利润1,251万元/1,748万元（yoy+39.8%），对应收购PE16X，收购估值较为合理。

盈利预测与投资评级：公司18/19学年将新开10所新校（9所幼儿园+1所初中+1所高中），合计提供新学位3750个，未来滚动招生学生人数可实现快速增长；本次收购也将直接并表超3,200名学生。我们预计公司2019-2021FY营业收入为16.8、20.5、24.3亿元，同比增长25.5%、21.7%、18.8%；归母净利润6.97、8.77、10.88亿元，同比增长28.4%、25.8%、24.2%，当前市值对应PE12X、10X、8X，考虑公司所在国际教育赛道增速较快，学校数量快速扩张后依旧具备较强的内生成长性，当前时点维持“买入”评级。

风险提示：学校扩展不及预期，学费提升不及预期，政策风险，港股波动性较大